عودة النفط إلى 90 دولارًا: لماذا يعيد العالم تسعير الركود التضخمي؟
Blockbeatsالعنوان الأصلي: Rate-Spike Hedgers Go «Bonkers» As Iran Attacks Spike Oil; Stocks, Gold, & Crypto All Tank
الكاتب الأصلي: Tyler Durden، ZeroHedge
ملاحظة المحرر: في 1 سبتمبر، واجهت الأسواق العالمية ضغطين في آن واحد: تصاعد الصراع الأمريكي الإيراني مجددًا وارتفاع أسعار النفط بسرعة؛ واستمرار بيع السندات السيادية العالمية، حيث لامس عائد السندات اليابانية لأجل 10 سنوات 3% لأول مرة منذ 30 عامًا. وانخفضت الأسهم الأمريكية والذهب والبيتكوين في وقت واحد، بينما ارتفع الدولار وعوائد سندات الخزانة الأمريكية.
والأهم من تقلبات أسعار الأصول هو أن صدمة الطاقة تغير حكم السوق على مسار التضخم وأسعار الفائدة. كانت بيانات الوظائف الشاغرة والإنفاق على البناء والتصنيع الضعيفة تشير إلى تباطؤ الاقتصاد، لكن ارتفاع أسعار النفط والديزل والغاز الطبيعي قد يدفع التضخم الكلي إلى الأعلى. وهذا يضع الاحتياطي الفيدرالي أمام مزيج أكثر صعوبة: ضعف النمو مع عدم تخفيف ضغوط الأسعار بالضرورة.
يفسر الكاتب Tyler Durden هذه الموجة بأنها عودة لتداول «الركود التضخمي». وحكمه الأساسي هو أن أسعار الطاقة وأسواق الفائدة والأصول الخطرة لم يعد من الممكن تسعيرها بشكل منفصل؛ فإذا ظلت أسعار المنتجات النفطية مرتفعة، فقد تضيق مساحة سياسة الاحتياطي الفيدرالي أكثر، وستتحمل سندات الخزانة طويلة الأجل ضغوط التضخم والعجز المالي واحتياجات تمويل الذكاء الاصطناعي في آن واحد.
وتجدر الإشارة إلى أنه لا يزال هناك قدر كبير من عدم اليقين بشأن ما إذا كانت أسعار الطاقة ستنتقل باستمرار إلى التضخم الأساسي، وما إذا كان الاحتياطي الفيدرالي سيواصل رفع أسعار الفائدة عندما يضعف التوظيف. وقد ارتفعت الرهانات على مخاطر الذيل في أسواق الخيارات بشكل ملحوظ، لكن هذا يعكس تحوط المستثمرين ضد السيناريوهات المتطرفة، ولا يعني أن أسعار الفائدة دخلت بالفعل مرحلة تسارع صعودي.
فيما يلي ترجمة النص الأصلي:
بعد أن ضربت الولايات المتحدة أهدافًا إيرانية مجددًا، ارتفعت أسعار النفط الدولية بسرعة، وتفاقم بيع السندات العالمية. وتعرضت الأسهم والذهب والأصول المشفرة لضغوط عامة، وارتفعت مخاوف السوق من الركود التضخمي ورفع أسعار الفائدة بشكل ملحوظ.
لم تكن البيانات الاقتصادية الأمريكية الصادرة في ذلك اليوم قوية: الوظائف الشاغرة والإنفاق على البناء ومؤشر مديري المشتريات التصنيعي ومؤشر الخدمات لبنك دالاس الاحتياطي أطلقت جميعها إشارات تباطؤ بدرجات متفاوتة. لكن في الوقت نفسه، ارتفعت أسعار النفط والمنتجات النفطية وعوائد السندات الحكومية معًا، ورفعت أسواق العقود الآجلة لأسعار الفائدة تسعير رفع الفائدة في سبتمبر من قبل الاحتياطي الفيدرالي.
يشكل هذا المزيج التناقض الأساسي الذي يركز عليه هذا المقال: ضعف النشاط الاقتصادي، بينما قد تؤدي صدمة إمدادات الطاقة إلى رفع التضخم من جديد. إذا استمرت ضغوط الأسعار، فسيكون من الصعب على الاحتياطي الفيدرالي التحول إلى التيسير بناءً على بيانات التوظيف والنمو فقط؛ لكن الاستمرار في رفع أسعار الفائدة أثناء ضعف الاقتصاد قد يضخم أيضًا الضغوط على الأسواق المالية والاقتصاد الحقيقي.
ضعف البيانات الاقتصادية وارتفاع أسعار الطاقة يدفعان السوق إلى إعادة تقييم مخاطر الركود التضخمي.
النفط الخام يتجاوز 90 دولارًا، والضغط الحقيقي يأتي من المنتجات النفطية
بعد أن شنت الولايات المتحدة جولة جديدة من الضربات على إيران، بدأ السوق في إعادة تقييم احتمال تعطل نقل الطاقة عبر مضيق هرمز لفترة طويلة. وارتفعت العقود الآجلة للنفط الخام الأمريكي لفترة وجيزة فوق 90 دولارًا للبرميل، مسجلة أعلى مستوى منذ أواخر يوليو.
ارتفاع سعر خام برنت الفوري، لكنه لا يزال ضمن نطاق التقلبات الأخيرة تقريبًا
حذر الحرس الثوري الإيراني بعد ذلك من أن الولايات المتحدة ستواجه «عقابًا شديدًا». وواصلت الولايات المتحدة الضغط على إيران من خلال العمليات العسكرية والعقوبات. وأصبحت مدة الصراع وطريقة رد إيران وما إذا كان أمن الملاحة سيتدهور أكثر هي المتغيرات الرئيسية لتسعير سوق النفط الخام على المدى القصير.
قلل وزير الخزانة الأمريكي بيسنت من القيمة الاستراتيجية طويلة الأجل لمضيق هرمز. وقال إن دول الخليج تسرع بناء خطوط أنابيب نفط برية، وقد يتجاوز نقل النفط المضيق بعد عامين. ومع ذلك، يصف هذا التصريح قدرة نقل بديلة مستقبلية، ولا يمكنه إزالة مخاطر الإمداد والشحن الحالية.
من منظور السوق الفورية، ارتفع سعر خام برنت الفوري، لكنه لا يزال ضمن نطاق التقلبات الأخيرة تقريبًا. ويرى رئيس تداول Delta One في Goldman Sachs، Rich Privorotsky، أن الضغط على السوق لا يأتي فقط من أسعار النفط الخام، بل إن الإشارات الصادرة من أسواق المنتجات النفطية والغاز الطبيعي أكثر خطورة.
ارتفعت أسعار الغاز الطبيعي الأوروبي إلى أعلى مستوى في نحو ثلاث سنوات ونصف، واقترب زيت التدفئة من ذروته الأخيرة، وسجل فارق التكسير للديزل الأمريكي رقمًا قياسيًا. يقيس فارق التكسير الفرق بين أسعار المنتجات النفطية وتكلفة النفط الخام، ويعكس عادة درجة ضيق العرض والطلب في قطاع التكرير.
فارق التكسير للديزل الأمريكي يسجل رقمًا قياسيًا، وسوق المنتجات النفطية يطلق إشارات ضيق إمدادات أقوى من النفط الخام
وهذا يعني أنه حتى لو لم يخترق سعر النفط الخام النطاق الأخير باستمرار، فإن الأسعار الفعلية التي يدفعها المستهلكون للديزل وزيت التدفئة والوقود الآخر قد ترتفع. كما أن انخفاض أسعار النفط الخام قد لا يترجم مباشرة إلى انخفاض الأسعار النهائية، وقد يتحول جزء من الفارق إلى أرباح تكرير أعلى.
ويرى Privorotsky أنه إذا ظلت أسعار المنتجات النفطية عند المستويات الحالية، فقد يتعرض التضخم الكلي لضغوط صعودية مرة أخرى في الأشهر المقبلة. ويبقى ما إذا كان ارتفاع أسعار الطاقة سينتشر في النهاية إلى التضخم الأساسي هو المفتاح لتحديد تأثير السياسة: فصدمة العرض لمرة واحدة قد لا تغير اتجاه التضخم على المدى المتوسط، ولكن إذا استمرت تكاليف النقل والإنتاج والخدمات في الارتفاع، فقد تنتقل ضغوط الأسعار تدريجيًا إلى قطاعات أخرى.
وفقًا لبيانات السوق المذكورة في النص الأصلي، ارتفع متوسط أسعار الجملة للمنتجات النفطية العالمية بنحو 40 دولارًا للبرميل منذ فبراير، وساهم الديزل بأكثر من 40% من الزيادة. وفي الفترة نفسها، انخفضت صادرات المنتجات النفطية العالمية بنحو 6 ملايين برميل يوميًا على أساس سنوي، وشكلت منطقة الخليج وروسيا نحو ثلاثة أرباع الانخفاض. ونظرًا لأن هذه البيانات تأتي من تحليلات مكاتب التداول، فيجب اعتبارها معايير إحصائية للمؤسسات المعنية، وليست بيانات رسمية موحدة.
انخفاض صادرات المنتجات النفطية العالمية على أساس سنوي، ومنطقة الخليج وروسيا تشكلان العائق الرئيسي
أسعار النفط وأسعار الفائدة ترتبطان من جديد، وعودة تداول الركود التضخمي
يرى Privorosky أنه من الصعب على المدى القصير فصل أسواق الطاقة عن أسواق الفائدة. فارتفاع أسعار النفط والمنتجات النفطية قد يرفع توقعات التضخم، ويطالب المستثمرون بعوائد سندات أعلى؛ وارتفاع العوائد بدوره يضغط على تقييمات الأصول الخطرة مثل الأسهم.
وقد تجلت هذه العلاقة التجارية بوضوح في 1 سبتمبر. ارتفعت عوائد سندات الخزانة الأمريكية على جميع الآجال، وكان الارتفاع أكبر في الآجال القصيرة، مما أدى إلى «تسطيح هبوطي» لمنحنى العائد.
ويعني التسطيح الهبوطي أن أسعار السندات تنخفض عمومًا وترتفع العوائد بشكل عام، بينما ترتفع العوائد قصيرة الأجل بوتيرة أسرع من طويلة الأجل، مما يجعل منحنى العائد أكثر تسطيحًا. وهذا يعني عادة أن السوق يرفع توقعاته برفع أسعار الفائدة في الأمد القريب أو استمرار تشديد السياسة.
في ذلك اليوم، ارتفعت أسعار النفط، واستمرت استطلاعات التصنيع في إظهار ضغوط الأسعار، مما أدى إلى ارتفاع ملحوظ في رهانات السوق على رفع الفائدة في سبتمبر من قبل الاحتياطي الفيدرالي. وذكر النص الأصلي أن الاحتمال تجاوز 70% خلال الجلسة؛ وأظهرت مصادر سوقية عامة أخرى أن احتمال رفع الفائدة كان نحو 65% إلى 70%. وقد تأتي البيانات المختلفة من أوقات أخذ عينات وطرق حساب عقود مختلفة، لذا لا ينبغي توحيدها قسرًا.
وتأثر هذا التسعير أيضًا بالتصريحات المتشددة السابقة لرئيس الاحتياطي الفيدرالي Kevin Warsh. ولم يكن ارتفاع أسعار النفط هو السبب الوحيد لارتفاع توقعات رفع الفائدة، بل الأكثر دقة أن صدمة الطاقة عززت مخاوف التضخم التي تشكلت بالفعل في السوق.
ويلخص الكاتب البيئة الحالية بأنها مزيج نموذجي من الركود التضخمي: ضعف بيانات النمو والتوظيف، بينما ترتفع تكاليف الطاقة. وكان أداء «محفظة أصول الركود التضخمي» ذات الصلة جيدًا نسبيًا مؤخرًا، مما يعكس أن بعض المستثمرين يخصصون مراكز لسيناريو تباطؤ النمو وارتفاع التضخم اللزج.
ومع ذلك، فإن ما إذا كان ارتفاع أسعار النفط سيغير قرارات الاحتياطي الفيدرالي يعتمد على مدته وانتقاله إلى الأسعار الأساسية. فإذا تراجعت أسعار الطاقة بسرعة، فقد يكون تأثير السياسة محدودًا نسبيًا؛ وإذا ظلت أسعار الديزل والغاز الطبيعي وتكاليف النقل مرتفعة لفترة طويلة، فإن خطر إعادة انتشار التضخم سيرتفع بوضوح.
السندات العالمية تحت الضغط، وإعادة شراء الخزانة لا تكفي لمواجهة ضغوط العرض
قبل صدمة الطاقة، كانت أسواق السندات العالمية بالفعل في حالة بيع. في 1 سبتمبر، ارتفع العائد المركب للسندات السيادية العالمية إلى أعلى مستوى منذ 2008، ولامس عائد السندات اليابانية لأجل 10 سنوات 3%، لأول مرة منذ 1996.
وتتأثر السندات اليابانية بشكل خاص بالتضخم والتوسع المالي وتوقعات رفع أسعار الفائدة من قبل بنك اليابان. كما ارتفعت عوائد سندات الولايات المتحدة وألمانيا والمملكة المتحدة عمومًا، مما يدل على أن هذا ليس تقلبًا محليًا في سوق واحدة.
وتواجه سندات الخزانة الأمريكية طويلة الأجل ضغوطًا إضافية. وأشار النص الأصلي إلى أن عائد سندات الخزانة لأجل 30 عامًا ارتفع في التعاملات الصباحية، ومحا مؤقتًا الانخفاض الذي حدث بعد إعلان وزارة الخزانة توسيع عمليات إعادة الشراء لدعم سيولة السندات طويلة الأجل.
وكانت وزارة الخزانة الأمريكية قد أعلنت في وقت سابق رفع حجم إعادة الشراء لدعم السيولة لمرة واحدة لسندات الخزانة لأجل 10 إلى 30 عامًا من 2 مليار دولار كحد أقصى إلى 4 مليارات دولار على الأقل، وسيبدأ الترتيب الجديد في 9 سبتمبر. ويمكن أن تحسن عمليات إعادة الشراء سيولة السندات القديمة وظروف التداول في السوق، لكنها لا تقلل مباشرة من احتياجات التمويل الصافية لوزارة الخزانة الأمريكية، ولا تعادل التيسير الكمي من قبل الاحتياطي الفيدرالي.
عائد سندات الخزانة لأجل 30 عامًا يرتفع من جديد، ومحا مؤقتًا الانخفاض بعد إعلان توسيع إعادة شراء السندات طويلة الأجل
ترى مديرة المحافظ في J.P. Morgan Asset Management، Priya Misra، أن إعادة شراء وزارة الخزانة قد توفر بعض الطلب على السندات طويلة الأجل، لكنها قد تغرقها إمدادات التمويل الناتجة عن بناء البنية التحتية للذكاء الاصطناعي. ويشير «ضغط إمدادات الذكاء الاصطناعي» هنا بشكل أساسي إلى زيادة إصدار الديون من قبل شركات التكنولوجيا الكبرى والمرافق ومشغلي مراكز البيانات لبناء القدرة الحاسوبية والكهرباء والمرافق الداعمة.
وفي الوقت نفسه، يزيد العجز المالي الأمريكي واستمرار إصدار الحكومة للديون وجولة جديدة من إصدار سندات الشركات من إمدادات الأصول طويلة الأجل. ويرى رئيس استراتيجية أسعار الفائدة الأمريكية في Natixis North America، John Briggs، أنه قبل أن تغير إصلاحات الإنفاق على الرعاية الاجتماعية آفاق العجز المالي حقًا، قد تظل العوائد طويلة الأجل مرتفعة؛ وفي رأيه، فإن إعادة شراء وزارة الخزانة لا تزال «قطرة في محيط» مقارنة بإجمالي إمدادات السندات.
وهذا هو الفرق بين ضغوط أسعار الفائدة طويلة الأجل الحالية وتوقعات رفع الفائدة البسيطة. فالآجال القصيرة تعكس بشكل أساسي مسار سياسة الاحتياطي الفيدرالي، بينما يجب على الآجال الطويلة أيضًا استيعاب مخاطر التضخم والعجز المالي وعلاوة الأجل وإمدادات السندات. وحتى لو لم يواصل الاحتياطي الفيدرالي رفع أسعار الفائدة، فقد لا تنخفض العوائد طويلة الأجل بسرعة.
مخاطر الذيل لأسعار الفائدة ترتفع، وسوق الخيارات حذر من «التحدب السلبي»
بينما ينخفض سوق السندات الفورية ببطء، يشتري بعض المستثمرين كميات كبيرة من خيارات دافع أسعار الفائدة ذات أسعار التنفيذ المرتفعة، أي أدوات خيارات تراهن على ارتفاع كبير في أسعار الفائدة في المستقبل.
أشار استراتيجي Nomura، Charlie McElligott، إلى أن الطلب على خيارات الدافع ذات الآجال المتوسطة وأسعار التنفيذ المرتفعة زاد بشكل ملحوظ، وجاء جزء من هذا الطلب من مشترٍ كبير ليس مشاركًا معتادًا. ودفعت الصفقات ذات الصلة انحراف الدافع إلى الأعلى، أي أن الخيارات المشتراة للتحوط ضد ارتفاع أسعار الفائدة أصبحت أغلى مقارنة بخيارات انخفاض أسعار الفائدة.
لكن التقلب العام لخيارات مقايضات أسعار الفائدة الحالية لم يرتفع بشكل كبير بالتزامن مع العوائد. والسبب هو أن سوق السندات يبدو حاليًا أشبه ببيع مستمر وبطيء، وليس خروجًا حادًا عن السيطرة على المدى القصير. فالتقلب الفعلي منخفض، لكن هناك مستثمرين يشترون باستمرار حماية صعودية متطرفة، مما يخلق عدم تطابق بين حركة السوق الفورية وتسعير مخاطر الذيل.
«تقلب التقلب» لأسعار الفائدة يرتفع بسرعة، مما يدل على تعزيز كبير في تحوط السوق ضد مخاطر الذيل لأسعار الفائدة
الخطر هو أنه إذا تحولت أسعار الفائدة من الارتفاع البطيء إلى الارتفاع المتسارع، فقد يحتاج صناع السوق إلى التحوط المركّز لخيارات أسعار التنفيذ المرتفعة التي باعوها سابقًا. ونظرًا لأن السوق قد لا يكون لديه أطراف مقابلة كافية لتوفير مراكز معاكسة، فإن هذا النوع من التحوط قد يضخم تقلبات أسعار الفائدة أكثر، مما يشكل ما يسمى بلحظة «التحدب السلبي».
ويعني التحدب السلبي أنه بعد تغير أسعار الفائدة، يضطر بعض المشاركين في السوق إلى إضافة تحوطات في اتجاه الحركة: فكلما ارتفعت أسعار الفائدة، زادت الحاجة إلى زيادة مراكز ارتفاع أسعار الفائدة، مما قد يدفع أسعار الفائدة إلى الارتفاع أكثر. ويظهر الطلب الحالي على الخيارات أن المستثمرين يتحوطون ضد هذا الخطر، لكنه لا يعني أن هذا السيناريو سيحدث بالضرورة.
بعد ذلك، يحتاج السوق إلى مراقبة ثلاث مجموعات من المتغيرات: أولاً، ما إذا كان الصراع الأمريكي الإيراني والشحن في مضيق هرمز سيستمران في التأثير على إمدادات الطاقة؛ ثانيًا، ما إذا كانت أسعار الطاقة النهائية مثل الديزل والغاز الطبيعي ستستمر وتنتقل إلى التضخم الأساسي؛ ثالثًا، مدى ضعف بيانات التوظيف، وما إذا كان كافيًا لمنع الاحتياطي الفيدرالي من مواصلة تشديد السياسة.
إذا ظلت أسعار الطاقة مرتفعة، واستمرت توقعات التضخم في الارتفاع، ولم تخف ضغوط إمدادات السندات، فإن منطق الركود التضخمي ومخاطر الذيل لأسعار الفائدة الذي طرحه الكاتب سيتعزز. وعلى العكس، إذا تعافت إمدادات الطاقة، وانخفضت فروق أسعار المنتجات النفطية، أو تدهور التوظيف بشكل واضح مما أجبر الاحتياطي الفيدرالي على إعطاء الأولوية لمخاطر النمو، فقد تضعف أسس صفقة ارتفاع أسعار الفائدة هذه.
هذا المحتوى لأغراض معلوماتية وتعليمية فقط، ولا يمثل نصيحة استثمارية تتعلق بـ BTCC. تبذل BTCC قصارى جهدها ولكنها لا تضمن صحة أو دقة أو أصالة المحتوى المذكور أعلاه.