หลังตัวเลขจ้างงานแข็งแกร่ง CPI จะบีบให้เฟดขึ้นดอกเบี้ยเดือนกันยายนหรือไม่?

หมายเหตุบรรณาธิการ: CPI อาจกลายเป็นข้อมูลเศรษฐกิจชิ้นสำคัญที่สุดก่อนการประชุมเฟดเดือนกันยายน ก่อนหน้านี้ เฟดยังสามารถมองว่าภาษีศุลกากรและผลกระทบด้านพลังงานเป็นปัจจัยชั่วคราว และใช้เหตุผลว่าตลาดแรงงานมีความเสี่ยงขาลงเพื่อคงความอดทน แต่รายงานการจ้างงานเดือนสิงหาคมที่แข็งแกร่งเกินคาดได้บั่นทอนเหตุผลข้อหลังลง จุดเน้นของการอภิปรายนโยบายจึงหันกลับมาที่เงินเฟ้อ

Mott Capital Management มองว่า สิ่งที่เฟดกำลังเผชิญไม่ใช่คำถามว่า "CPI ต้องสูงแค่ไหนจึงจะสนับสนุนการขึ้นดอกเบี้ย" อีกต่อไป แต่เป็น "CPI ต้องต่ำแค่ไหนจึงจะหยุดการขึ้นดอกเบี้ยได้" ตลาดคาดว่าอัตราเงินเฟ้อทั่วไปเดือนสิงหาคมจะขยายตัวจาก 0.1% เป็น 0.4% เมื่อเทียบรายเดือน ขณะที่ต้นทุนภาคบริการและราคาพลังงานยังมีโอกาสทำให้ตัวเลขออกมาสูงเกินคาดอีกด้วย หากข้อมูลออกมาตรงตามคาดหรือร้อนแรง โอกาสที่เฟดจะขึ้นดอกเบี้ยในเดือนกันยายนอาจเพิ่มขึ้นอย่างชัดเจน

ขณะเดียวกัน อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐอายุ 2 ปีที่เข้าใกล้ 4.4% ก็กำลังส่งสัญญาณตึงตัวเช่นกัน อย่างไรก็ตาม อัตราผลตอบแทนพันธบัตรประกอบด้วยการคาดการณ์อัตราดอกเบี้ยนโยบาย และยังได้รับผลกระทบจากส่วนชดเชยอายุคงเหลือ การคาดการณ์เงินเฟ้อ และการเปลี่ยนแปลงของอุปสงค์อุปทาน จึงไม่สามารถมองว่าเป็นการคาดการณ์โดยตรงถึงจำนวนครั้งที่เฟดจะขึ้นดอกเบี้ยในอนาคตได้ สิ่งที่บ่งชี้ได้ชัดเจนกว่าคือ ตลาดยังคงระมัดระวังต่อความเสี่ยงที่การเงินจะตึงตัวขึ้นต่อไป

ต่อไปนี้คือบทความต้นฉบับที่แปลและเรียบเรียง:

CPI กำลังกลายเป็นตัวแปรสำคัญของการตัดสินใจเดือนกันยายน

การแสดงความเห็นล่าสุดของคริสโตเฟอร์ วอลเลอร์ ผู้ว่าการเฟด ไม่ว่าจะตั้งใจหรือไม่ก็ตาม ได้เพิ่มความสนใจของตลาดต่อรายงาน CPI เดือนสิงหาคมมากขึ้นไปอีก

วอลเลอร์กล่าวว่า การตัดสินใจนโยบายการเงินของเขาจะขึ้นอยู่กับข้อมูลเศรษฐกิจเป็นส่วนใหญ่ หากเงินเฟ้อยังคงคืบหน้าไปสู่เป้าหมาย 2% ของเฟด เขาจะสนับสนุนให้คงนโยบายไว้และยินดีที่จะอดทนรอ

นั่นหมายความว่า CPI เดือนสิงหาคมอาจส่งสัญญาณที่ค่อนข้างชัดเจนให้ตลาดรับรู้ว่า ก่อนการประชุมนโยบายการเงินวันที่ 16 กันยายน นักลงทุนจำเป็นต้องสะท้อนความเป็นไปได้ที่เฟดจะขึ้นดอกเบี้ยอย่างเต็มที่หรือไม่

ขณะเดียวกัน รายงานการจ้างงานเดือนสิงหาคมที่แข็งแกร่งเกินคาดบ่งชี้ว่า ตลาดแรงงานสหรัฐยังคงมีความยืดหยุ่น ทำให้เฟดยากที่จะใช้เหตุผลว่าการจ้างงานอ่อนแอลงอย่างชัดเจนเพื่อเลื่อนการตอบสนองต่อความเสี่ยงเงินเฟ้อออกไปอีก

เมื่อประกอบกับคำกล่าวของประธานเฟดวอช เมื่อวันที่ 28 สิงหาคม ในการประชุมประจำปีของธนาคารกลางโลกที่แจ็กสันโฮล เว้นแต่ CPI เดือนสิงหาคมจะออกมาต่ำกว่าคาดอย่างมีนัยสำคัญ ความยากลำบากที่เฟดจะคงอัตราดอกเบี้ยไว้ในเดือนกันยายนอาจกำลังเพิ่มขึ้น

"ภาระการพิสูจน์" ในการตัดสินใจเชิงนโยบายอาจเปลี่ยนไปแล้ว เฟดอาจไม่จำเป็นต้องมีข้อมูลที่แข็งแกร่งผิดปกติเพื่อพิสูจน์ว่าการขึ้นดอกเบี้ยสมเหตุสมผลอีกต่อไป แต่กลับต้องการให้ CPI ต่ำกว่าคาดอย่างชัดเจน เพื่อเป็นเหตุผลเพียงพอในการคงอัตราดอกเบี้ยไว้

ตลาดคาด CPI ทั่วไปจะดีดตัวขึ้นอย่างชัดเจน

ด้วยเหตุนี้ ความสำคัญของรายงาน CPI ครั้งนี้จึงสูงกว่าในช่วงหลายเดือนที่ผ่านมามาก มันอาจเป็นชิ้นส่วนสุดท้ายที่ขาดหายไปสำหรับการขึ้นดอกเบี้ยของเฟดในเดือนกันยายน ตลาดคาดการณ์ไว้แล้วว่าเงินเฟ้อเดือนสิงหาคมจะค่อนข้างร้อนแรง ดังนั้นแม้ตัวเลขสุดท้ายจะออกมาตรงตามคาด ก็อาจไม่สามารถลดโอกาสการขึ้นดอกเบี้ยลงได้

นักวิเคราะห์คาดว่า CPI ทั่วไปเดือนสิงหาคมจะเพิ่มขึ้น 0.4% เมื่อเทียบรายเดือน สูงกว่า 0.1% ในเดือนกรกฎาคมอย่างชัดเจน ส่วนอัตราเพิ่มเมื่อเทียบรายปีคาดว่าจะทรงตัวที่ 3.4% CPI พื้นฐานคาดว่าจะเพิ่มขึ้น 0.2% เมื่อเทียบรายเดือน เท่ากับเดือนกรกฎาคม ส่วนอัตราเพิ่มเมื่อเทียบรายปีอาจลดลงเล็กน้อยจาก 2.5% เป็น 2.4% การคาดการณ์จากตลาดทำนายอย่าง Kalshi ก็ใกล้เคียงกัน

การคาดการณ์ชุดนี้สะท้อนภาพที่แตกต่างกัน: ตัวเลขเงินเฟ้อพื้นฐานเมื่อเทียบรายปีอาจดีขึ้นเล็กน้อย แต่ภายใต้แรงผลักดันจากราคาพลังงาน อัตราเงินเฟ้อทั่วไปเมื่อเทียบรายเดือนจะเร่งตัวขึ้นอย่างชัดเจน สำหรับเฟดแล้ว นี่หมายความว่าเงินเฟ้ออาจยังคงชะลอตัวลงอย่างช้าๆ แต่แรงกดดันด้านราคาในระยะสั้นยังห่างไกลจากการหายไป

ที่น่ากังวลยิ่งกว่าคือ ตัวเลขสุดท้ายยังมีความเสี่ยงที่จะออกมาสูงเกินคาดของตลาด

ผลสำรวจภาคบริการของ ISM เดือนสิงหาคมแสดงให้เห็นว่า แรงกดดันด้านต้นทุนของภาคธุรกิจเพิ่มขึ้นอย่างชัดเจน โดยดัชนีราคาที่จ่ายเพิ่มขึ้นจาก 70.3 ในเดือนกรกฎาคมเป็น 72.6 ซึ่งสูงกว่า 67.7 ในเดือนมิถุนายนด้วย ในอดีต การเปลี่ยนแปลงของดัชนีนี้มีความสอดคล้องกับแนวโน้ม CPI อยู่บ้าง แม้ทั้งสองจะไม่ได้สัมพันธ์กันแบบหนึ่งต่อหนึ่งอย่างเคร่งครัด แต่ค่าที่อ่านได้ในปัจจุบันบ่งชี้ว่า เงินเฟ้อภาคบริการอาจยังคงเหนียวแน่น

ราคาพลังงานก็อาจผลักดันเงินเฟ้อเดือนสิงหาคมให้สูงขึ้นเช่นกัน ราคาน้ำมันเบนซินที่เพิ่มขึ้นจะสะท้อนโดยตรงใน CPI ทั่วไป ส่วนราคาน้ำมันดีเซลที่สูงขึ้นจะเพิ่มต้นทุนโลจิสติกส์และการขนส่ง และอาจค่อยๆ ส่งผ่านไปยังสินค้าและบริการในวงกว้างขึ้น

CPI กับดัชนีราคาที่จ่ายของภาคบริการ ISM

หาก CPI ทั่วไปออกมาที่ 0.4% ตามที่ตลาดคาด และเงินเฟ้อพื้นฐานไม่ได้อ่อนแอลงอย่างชัดเจน เฟดจะยิ่งยากที่จะพิสูจน์ว่าการรอต่อไปเป็นทางเลือกที่เหมาะสมกว่า

อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐอายุ 2 ปีส่งสัญญาณตึงตัว

นอกจาก CPI แล้ว อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐอายุ 2 ปีก็อาจสะท้อนการประเมินของตลาดต่อแนวโน้มนโยบายเช่นกัน

ปัจจุบัน อัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 2 ปีอยู่ใกล้ 4.4% ซึ่งสูงกว่าอัตราดอกเบี้ยเงินกองทุนของรัฐบาลกลางที่แท้จริงอย่างชัดเจน ผู้เขียนมองว่า ส่วนต่างนี้หมายความว่าตลาดตราสารหนี้กำลังตั้งราคาสำหรับสภาพแวดล้อมทางการเงินที่ตึงตัวขึ้นในอนาคต

เมื่อย้อนดูวัฏจักรนโยบายการเงินหลายรอบตั้งแต่ทศวรรษ 1990 อัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 2 ปีมักสะท้อนการเปลี่ยนแปลงของเงินเฟ้อและการประเมินทิศทางนโยบายของตลาดได้เร็วกว่า ขณะที่การปรับอัตราดอกเบี้ยเงินกองทุนของรัฐบาลกลางที่แท้จริงค่อนข้างล่าช้า ในบางวัฏจักรการขึ้นดอกเบี้ย อัตราดอกเบี้ยนโยบายจะปรับขึ้นไปใกล้ระดับอัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 2 ปี หรือแม้แต่สูงกว่าในช่วงสั้นๆ

หากความสัมพันธ์ทางประวัติศาสตร์นี้เกิดขึ้นอีกครั้ง อัตราผลตอบแทนอายุ 2 ปีที่ใกล้ 4.4% ในปัจจุบันอาจหมายความว่าเฟดยังมีช่องว่างให้ขึ้นดอกเบี้ยต่อไปได้

CPI อัตราผลตอบแทนพันธบัตรอายุ 2 ปี และอัตราดอกเบี้ยเงินกองทุนของรัฐบาลกลางที่แท้จริง

อย่างไรก็ตาม ไม่ควรตีความตัวชี้วัดนี้แบบกลไก อัตราผลตอบแทนอายุ 2 ปีไม่เพียงสะท้อนการคาดการณ์อัตราดอกเบี้ยนโยบายของตลาด แต่ยังได้รับผลกระทบจากการคาดการณ์เงินเฟ้อ ส่วนชดเชยอายุคงเหลือ อุปสงค์อุปทานของพันธบัตรรัฐบาล และความชอบความเสี่ยง ดังนั้นจึงเป็นเหมือนการตั้งราคาแบบรวมของตลาดต่อความเสี่ยงที่การเงินจะตึงตัวขึ้น มากกว่าจะพิสูจน์ได้โดยตรงว่าเฟดจะขึ้นดอกเบี้ยหลายครั้งอย่างแน่นอน

หาก CPI ร้อนแรง เฟดจะยังรอต่อไปได้หรือไม่?

วอลเลอร์มีสิทธิออกเสียงเพียงหนึ่งเสียงใน FOMC และวอชก็ได้ระบุไว้อย่างชัดเจนแล้วว่า เฟดต้องการลดการพึ่งพาการชี้นำล่วงหน้าแบบดั้งเดิม นั่นหมายความว่า คำกล่าวของเจ้าหน้าที่เพียงคนเดียวไม่สามารถกำหนดผลการประชุมเดือนกันยายนได้ทั้งหมด

แต่นี่ก็นำมาซึ่งคำถามที่ยุ่งยากกว่า

หากเจ้าหน้าที่เฟดบอกตลาดซ้ำแล้วซ้ำเล่าว่า การตัดสินใจนโยบายจะขึ้นอยู่กับข้อมูลที่จะตามมา และ CPI เดือนสิงหาคมออกมาตรงตามคาดหรือสูงกว่าคาด แต่เฟดยังคงเลือกที่จะคงอัตราดอกเบี้ยไว้ นักลงทุนควรทำความเข้าใจกับการสื่อสารก่อนหน้านี้อย่างไร?

เมื่อถึงเวลานั้น ตลาดต้องเผชิญไม่เพียงแค่การตัดสินใจเรื่องอัตราดอกเบี้ยครั้งเดียว แต่ยังรวมถึงว่าฟังก์ชันการตอบสนองเชิงนโยบายของเฟดเปลี่ยนไปหรือไม่: ข้อมูลแบบไหนจึงจะเพียงพอที่จะกระตุ้นการขึ้นดอกเบี้ย และผลงานด้าน "เงินเฟ้อ" แบบไหนจึงจะอนุญาตให้ผู้กำหนดนโยบายยังคงอดทนต่อไปได้?

ดังนั้น ความสำคัญของ CPI เดือนสิงหาคมจึงไม่เพียงอยู่ที่ตัวเลขเท่านั้น แต่มันยังจะทดสอบว่าเฟดเต็มใจที่จะดำเนินการตามสัญญาณที่ส่งไว้ก่อนหน้านี้หรือไม่ และตลาดจะยังคงพึ่งพาข้อมูลเศรษฐกิจในการประเมินทิศทางนโยบายได้หรือไม่

หาก "เงินเฟ้อ" ต่ำกว่าคาดอย่างชัดเจน การคงอัตราดอกเบี้ยไว้ก็ยังมีเหตุผลเพียงพอ แต่หาก CPI ทั่วไปและพื้นฐานร้อนแรงพร้อมกัน และตลาดแรงงานที่แข็งแกร่งก็ไม่ได้ให้เหตุผลที่จะชะลอการดำเนินการ แรงกดดันให้เฟดขึ้นดอกเบี้ยในเดือนกันยายนจะเพิ่มขึ้นอย่างมีนัยสำคัญ

ความผันผวนของตลาดก็อาจกลับมาขยายตัวอีกครั้งตามไปด้วย