Blockworks-Research: Was ist der faire Preis für PUMP?

Dieser Artikel stammt von: Blockworks Research; Originalautorin: shaunda devens

Übersetzt von｜Odaily News（@OdailyChina）；Übersetzer｜Azuma（@azuma_eth）

Kernaussagen

• PumpFun hat eines der profitabelsten und nachhaltigsten Infrastrukturgeschäfte der Kryptoindustrie aufgebaut.Derzeit liegt der annualisierte Umsatz bei 677 Millionen US-Dollar, und unter den zehn umsatzstärksten Protokollen weist es die geringste Volatilität der Wochenumsätze auf. Das Geschäft von PumpFun besteht aus zwei Teilen: einer Infrastrukturebene (Launchpad und DEX) mit tiefem Burggraben und einer schnell wachsenden Verbraucherebene, die auf Social Trading abzielt. Seit Anfang Juli hat sich das Frontend-Handelsvolumen verfünffacht.
• PUMP ist einer der wenigen hochliquiden Vermögenswerte, mit denen man direkt auf Meme-Coins und die Verbraucherebene setzen kann.Es erfasst die Aktivität am Meme-Coin-Markt breit und weist zugleich eine starke Reflexivität auf, da der Umsatz direkt mit dem Tokenpreis zusammenhängt – die Korrelation zwischen wöchentlicher Preisänderung und wöchentlicher Umsatzänderung von PUMP beträgt 0,35 und belegt damit unter 46 umsatzgenerierenden Token den dritten Platz. Dennoch liegt das aktuelle KUV (Kurs-Umsatz-Verhältnis) von PUMP bei nur 2,8 und damit deutlich unter vergleichbaren Assets. Wir halten PUMP für einen der am stärksten fehlbewerteten Vermögenswerte im aktuellen Kryptomarkt, und zwar aus zwei Gründen.
• Erstens: Zwar besteht weiterhin das Risiko einer unzureichenden Interessenangleichung der Token-Inhaber, doch unserer Ansicht nach gewichtet der Markt dieses Risiko kurzfristig zu stark.PumpFun verwendet 50 % der Einnahmen für programmgesteuerte Rückkäufe, was beim aktuellen Preis einer jährlichen Absorption von etwa 17,6 % des zirkulierenden Angebots entspricht. Gleichzeitig sind rund 77 % der an Insider verteilten Token noch nicht bewegt worden. Berichten zufolge verfügt das Team über Treasury-Vermögen von etwa 2 Milliarden US-Dollar, was bedeutet, dass das Team klar erkennt, dass ein steigender Tokenpreis im Vergleich zu Wettbewerbern ohne Token enorme Aufmerksamkeit und Markteffekte erzeugen kann. Daher erwarten wir, dass Insider-Verkäufe weiterhin niedrig bleiben und zusätzlich zu den Rückkäufen kurzfristig günstige Kapitalflüsse entstehen.
• Zweitens: Wir glauben, dass der Markt das Kerngeschäft von PumpFun weiterhin missversteht. Ein Rückgang der gesamten Marktkapitalisierung von Meme-Coins bedeutet nicht, dass sich das Geschäft von PumpFun verschlechtert, denn 96 % der Einnahmen stammen aus Token mit einer Marktkapitalisierung unter 1 Million US-Dollar. Im Gegenteil zeigt dies die Dominanz von PumpFun: Das Launchpad hat eine so starke Marktbindung aufgebaut, dass sich die Kapitalströme auf Tausende von Token verteilen. Die aktuelle Zahl der Token-Emissionen liegt auf dem höchsten Stand seit dem Höchststand im Januar 2025, die Zahl der abgeschlossenen Graduierungen erreicht ein Rekordhoch, und der in SOL gemessene Umsatz von PumpFun befindet sich ebenfalls auf einem Allzeithoch. Sollte die gesamte Branche wieder das Aktivitätsniveau vom Januar 2025 erreichen, würde PumpFun bei weiterer Geschäftsexpansion monatlich rund 280 Millionen US-Dollar erwirtschaften – fast das Doppelte des historischen Spitzenmonatsumsatzes.
• Unser Basisszenario geht davon aus, dass sich die Marktaktivität auf das monatliche Durchschnittsniveau seit April 2024 erholt. Allein die August-Daten übertreffen dieses Niveau bereits bei Token-Emissionen und Kurvenhandelsvolumen, was einem annualisierten Umsatz von 836 Millionen US-Dollar und einer Rückkaufrendite von 21,7 % entspricht.Über alle drei Szenarien hinweg ergibt sich für PUMP eine Bewertungsspanne von 0,0108 bis 0,0205 US-Dollar, also das 2,3- bis 4,4-Fache des aktuellen Preises. Im Bullen-Szenario liegt das Aufwärtspotenzial von PUMP beim 6,4- bis 12,9-Fachen des aktuellen Preises; im Bären-Szenario könnte PUMP dagegen einen Rückgang von 59 % bis 76 % erleiden, falls die Marktaktivität auf das Juni-Tief zurückfällt und die Bewertungsmultiplikatoren auf historische Tiefststände sinken.

Die Monopolstellung von PumpFun

Für den kommenden Bullenmarkt möchten wir zwei Arten von Token halten: einerseits Unternehmen mit angemessener Bewertung und Umsatzgenerierung, andererseits reflexive Token, die von der hohen Aktivität durch Spekulation profitieren. PUMP vereint genau diese beiden Eigenschaften.

Auf Infrastrukturebene nimmt PumpFun mit Launchpad und DEX eine marktführende Position ein; gleichzeitig baut es über Terminal und Mobile die Kontrolle über den Frontend-Zugang weiter aus. PUMP ist daher im Kern ein breit aufgestelltes, hochliquides „Schaufelverkäufer“-Investment, das direkt von Spekulationsaktivität profitiert.

Dank der nahezu monopolartigen Kontrolle der Infrastrukturebene wickelt PumpFun derzeit 70 % des Solana-Meme-Coin-Handelsvolumens und etwa die Hälfte des kettenübergreifenden Meme-Coin-DEX-Handelsvolumens ab. Obwohl sich die Meme-Coin-Branche schnell verändert und ausgeprägt zyklisch ist, hat PumpFun nicht nur seine Dominanz im Launchpad-Bereich gehalten, sondern gewinnt kontinuierlich DEX-Handelsvolumen hinzu und expandiert in neue vertikale Bereiche wie die Verbraucherebene.

Letztlich ist daraus eines der profitabelsten Geschäfte der Kryptoindustrie entstanden:Seit 2024 belaufen sich die kumulierten Einnahmen auf 1,37 Milliarden US-Dollar. Ohne Stablecoin-Emittenten liegt PumpFun in diesem Jahr beim Umsatz nur hinter Hyperliquid und gehört damit zu den umsatzstärksten Anwendungen der gesamten Kryptoindustrie.

Obwohl der Markt immer wieder an der Nachhaltigkeit der Einnahmen zweifelt, ist die Umsatzbasis von Pump tatsächlich stabiler als die anderer führender Protokolle: Die Volatilität der Wochenumsätze beträgt nur 29,7 % und ist damit die niedrigste unter den zehn umsatzstärksten Protokollen.

Die Infrastruktur von PumpFun: Launchpad und DEX

Das Fundament des Geschäfts von PumpFun bilden zwei zentrale Meme-Coin-Infrastrukturen: das Launchpad und der DEX.

Das Launchpad vereinfacht den Prozess der Token-Erstellung und befreit Projekte zugleich von der Anforderung, im Voraus Liquidität für einen AMM bereitzustellen. Token werden zunächst über einen Bonding-Curve-AMM mit „virtuellen Reserven“ gehandelt; während Nutzer kontinuierlich kaufen, sammeln sich echte Reserven an, die nach der „Graduierung“ des Tokens zur Finanzierung des Liquiditätspools verwendet werden.

Dieser Liquiditätspool wird anschließend auf dem eigenen DEX von PumpFun – PumpSwap – erstellt. Dadurch kann PumpFun auch nach dem Eintritt des Tokens in den Sekundärmarkt weiterhin Handelsgebühren vereinnahmen, statt diese Einnahmen an externe Handelsplattformen abzugeben.

Durch die Bündelung von Token-Erstellung und Liquiditätsbildung in einem einzigen Produkt bietet PumpFun einen klar differenzierten Service und kann erhebliche Gebühren erheben – die Gebühr für den Bonding-Curve-Handel beträgt 125 Basispunkte, von denen Pump selbst 95 Basispunkte einbehält.

Da sich das Launchpad zunehmend als Standardkanal für Meme-Coin-Emissionen etabliert hat, ist seine Infrastruktur auch tief in Verbraucheranwendungen wie Axiom und Fomo eingebettet. Diese Anwendungen leiten Nutzer in die Märkte von PumpFun, sodass PumpFun von der Handelsaktivität zwischen verschiedenen Frontends profitiert, ohne das eigene Wachstum vom dauerhaften Nutzererfolg einer einzelnen Anwendung abhängig zu machen.

In einer hart umkämpften Branche mit schnellem Wechsel von Nutzern und Aufmerksamkeit hat PumpFun daher einen relativ dauerhaften Infrastrukturvorteil aufgebaut.Obwohl die Marktführer im Frontend-Bereich mehrfach gewechselt haben, hält PumpFun weiterhin rund 98 % des Bonding-Curve-Handelsvolumens der Solana-Launchpads.

Und jede neue Integration stärkt den Vertriebsvorteil von PumpFun weiter: Kreative, die Token auf PumpFun emittieren, können direkt die Nutzer der integrierten Anwendungen erreichen.

Die Kombination aus Launchpad und DEX ermöglicht es PumpFun, den gesamten Lebenszyklus von Meme-Coins abzudecken und kontinuierlich zu monetarisieren. Im zweiten Quartal 2026 erzielten beide zusammen 85,2 Millionen US-Dollar Umsatz; auf Basis der bisherigen Entwicklung im dritten Quartal liegt die annualisierte Umsatz-Run-Rate bereits bei 125,4 Millionen US-Dollar, ein Anstieg von 47 % gegenüber dem Vorquartal.

Davon entfallen 87,1 Millionen US-Dollar annualisierte Run-Rate auf das Launchpad (plus 41 % gegenüber dem Vorquartal) und 38,3 Millionen US-Dollar auf PumpSwap (plus 64 % gegenüber dem Vorquartal). Gleichzeitig stieg die realisierte Take-Rate von PumpSwap von 5 Basispunkten auf 13,3 Basispunkte.

Die Verbraucherebene von PumpFun

Die zweite Säule des Geschäfts von PumpFun – und der ambitioniertere Schritt – ist die Expansion in die „Verbraucherebene“ (Consumer Layer).

Für ein Infrastrukturunternehmen hat dieser Wandel zwei wichtige Bedeutungen:Einerseits kann PumpFun in die Verbraucherebene der Meme-Coin-Wertschöpfungskette vordringen, in der dem Unternehmen bislang Gebühreneinnahmen entgehen; andererseits kann es seine Position durch den direkten Zugang zu Endnutzern weiter festigen, die Abhängigkeit von Drittplattformen verringern und darauf aufbauend kontinuierlich neue Funktionen entwickeln.

PumpFun hat bereits mehrere Übernahmen getätigt, von der Übernahme des Wallet-Analyse-Geschäfts von Kolscan im Juli 2025 bis zur Übernahme der Handelsausführungs-Infrastruktur von Vyper. Derzeit konzentriert sich das Verbrauchergeschäft auf zwei Hauptprodukte, die auf unterschiedliche Phasen des Token-Lebenszyklus und die jeweiligen Wettbewerber abzielen:

• Terminal, für neu emittierte Token.Mit der Übernahme von Padre im Oktober 2025 wurde Terminal positioniert: Es bietet professionelle Handelsdienstleistungen für frühe Token, die sich noch in der Bonding-Curve-Phase befinden, und tritt direkt gegen Axiom an.
• Mobile, für Token, die die Graduierung abgeschlossen haben.Die App zielt auf Token-Paare ab, die die Graduierung abgeschlossen haben und in den Sekundärmarkt eingetreten sind, setzt auf Social Trading für Privatanleger und konkurriert durch Produktentwicklung und Anreizmechanismen mit Fomo um Nutzer. Die von Kolscan bereitgestellten Funktionen wie Wallet-Tracking, Trader-P&L und Ranglisten helfen Nutzern, Handelsmöglichkeiten zu entdecken; Callouts ermöglichen es Nutzern, Token-Empfehlungen an ihre Follower zu senden und dafür über Callout Rewards belohnt zu werden – ein täglich ausgeschütteter USDC-Belohnungspool, der proportional zum durch jeden Callout generierten Handelsvolumen verteilt wird.

Beide zielen gemeinsam auf die Verbraucherebene ab, ein entscheidendes Glied in der Meme-Coin-Wertschöpfungskette.Seit März 2024 trägt diese Ebene monatlich zwischen 31 % und 44 % der Meme-Coin-Gebühren bei, und PumpFun ist bislang noch nicht wirklich in diesen Markt eingestiegen.

Im Vergleich zur Expansion auf Infrastrukturebene kommt PumpFun auf der Verbraucherebene deutlich langsamer voran, da es hier in direkten Wettbewerb mit Frontend-Plattformen treten muss, die bereits einen Nutzervorteil aufgebaut haben. Derzeit liegt PumpFun im Mobile-Bereich klar hinter Fomo und im Terminal-Bereich hinter Axiom.

Dennoch sehen wir in diesem Bereich Aufwärtspotenzial, und zwar aus zwei Gründen. Erstensermöglicht das Treasury von PumpFun einen aggressiven Wettbewerb über Anreizmechanismen– allein Callout Rewards können täglich rund 1 Million US-Dollar ausschütten. Zweitens kann PumpFun, da es das zugrunde liegende Handelsvolumen bereits über Launchpad und PumpSwap monetarisiert, die Gebühren der Wettbewerber unterbieten – die Mobile-App von PumpFun erhebt derzeit keine Interface-Gebühr, während Fomo 0,5 % verlangt.

Die Daten deuten darauf hin, dass diese Strategie Wirkung zeigt: Das tägliche Frontend-Handelsvolumen von Mobile und Terminal ist seit Anfang Juli um das 5,6-Fache gestiegen. In der ersten Woche des Beobachtungszeitraums lag das durchschnittliche Tagesvolumen bei nur 15 Millionen US-Dollar; in der ersten Septemberwoche stieg es auf 84 Millionen US-Dollar und erreichte am 4. September mit 100 Millionen US-Dollar einen Höchststand. Im gleichen Zeitraum wuchs die Zahl der täglich aktiven Nutzer der Mobile-App von 5.600 auf 34.100.

Obwohl diese Geschäfte derzeit bewusst kostenlos und ohne Monetarisierung betrieben werden, simulieren wir zur Veranschaulichung des potenziellen Geschäftswerts eine Gebühr von 50 Basispunkten ähnlich wie bei Fomo. Auf Basis des Handelsvolumens der vergangenen Woche könnte allein die Mobile-App jährlich rund 128 Millionen US-Dollar beitragen – ein Zuwachs von 24 % gegenüber dem aktuellen Umsatz von PumpFun.

Die Kontrolle über den Frontend-Zugang ist für das Verbrauchergeschäft ebenfalls von großem Wert, denn sie bedeutet, dass PumpFun nicht nur direkt monetarisieren, sondern auch in angrenzende Geschäftsfelder expandieren kann.

So wie Kalshi und Polymarket ihre Marktposition nutzen, um in verwandte vertikale Bereiche zu expandieren, könnte PumpFun künftig einen ähnlichen Weg einschlagen und etwa Perpetual Futures (Perps) und Prognosemärkte hinzufügen.Tatsächlich hat PumpFun bereits die 1-Millionen-Dollar-Finanzierungsrunde von Pumpcade angeführt, das sich auf Livestreaming und Prognosemärkte konzentriert.

Die Positionierung von PumpFun

Insgesamt betrachtetmachen die Umsatzentwicklung und die strategische Expansion PumpFun zu einem Infrastrukturgeschäft, das tief in das Meme-Coin-Handelssystem eingebettet ist, über eine vergleichsweise robuste Gebühreneinnahmenbasis verfügt und zugleich Aufwärtspotenzial aus dem schnell wachsenden Verbrauchergeschäft bietet.

PumpFun passt auch zu unserem übergeordneten Rahmen für den nächsten Zyklus: In einem Kryptomarkt, der sich zunehmend in Richtung „abstrahierte Finanzen“ (Abstracted Finance) bewegt, möchten wir in die Infrastruktur- und die Verbraucherebene investieren. Einzigartig ist zudem der starke thematische Investmentwert von PUMP: Meme-Coins gehören ebenso wie Perpetual Futures, L1, Spot-Handel, Stablecoins und Prognosemärkte zu den zentralen vertikalen Segmenten der Kryptoindustrie, und PUMP ist einer der wenigen Vermögenswerte, die ein hochliquides, reines Meme-Coin-Exposure bieten.

Gerade jetzt, wo das Meme-Coin-Handelsvolumen unserer Einschätzung nach auf einem niedrigen Niveau liegt, macht eine weitere Eigenschaft PumpFun besonders attraktiv: die Reflexivität.

Die Geschäftsaktivität von PumpFun ist stark mit Spekulation korreliert. Höhere Preise führen daher zu höherer Marktaktivität und mehr Umsatz, was bedeutet, dass der Tokenpreis schnell steigen kann, ohne dass sich die Bewertungsmultiplikatoren ständig ausweiten müssen.Stattdessen bildet sich allmählich ein reflexiver Kreislauf – steigende Preise treiben die Handelsaktivität an, höhere Aktivität führt zu Umsatzwachstum, und dieses treibt den Tokenpreis weiter nach oben.

In unserer Stichprobe von 46 umsatzgenerierenden Token beträgt die Korrelation zwischen wöchentlicher Preisänderung und wöchentlicher Umsatzänderung von PUMP über die vergangenen 48 Wochen (seit September 2025) 0,35 und liegt damit im gesamten Sample auf Platz drei, noch vor HYPE mit 0,32.

Dennoch liegt das aktuelle Kurs-Umsatz-Verhältnis von PUMP bei nur 2,8 und damit deutlich unter vergleichbaren Token.Auf Basis der „ausgegebenen Token“ (Outstanding Tokens) und ohne die 240 Milliarden Token für Community- und Ökosystemzuteilungen ergibt sich für PUMP eine Bewertung von 2,77 Milliarden US-Dollar.

Wir glauben,dass dieser Abschlag vor allem zwei Dinge widerspiegelt: Erstens missversteht der Markt das Geschäft von PumpFun grundlegend, und zweitens bestehen Bedenken hinsichtlich der Interessenangleichung der Token-Inhaber. Letztere Sorge ist durchaus berechtigt, doch unserer Ansicht nach gewichtet der Markt dieses Risiko kurzfristig zu stark.

Das Problem von PumpFun: Interessenangleichung der Token-Inhaber

Das Kernproblem der aktuellen Bewertung von PUMP hat wenig mit dem Geschäft selbst zu tun. Die eigentliche Frage ist, wie viel des vom Geschäft geschaffenen Werts tatsächlich beim PUMP-Token ankommt.

Das Verhältnis zwischen Token und Eigenkapital

Selbst während PumpFun eine Finanzierung von über 1 Milliarde US-Dollar abschloss, blieb unklar, auf welche Weise die enormen Einnahmen den Token-Inhabern zugutekommen würden. Die weit verbreitete Annahme einer 25%igen Umsatzbeteiligung stammt hauptsächlich aus Medienberichten und nicht aus offizieller Kommunikation von PumpFun.

Die offiziellen öffentlichen Aussagen waren stets eindeutig: PUMP repräsentiert weder Eigenkapital noch Schulden des Unternehmens und gewährt keinerlei Rechte auf Umsatz, Gewinn, Dividenden, Ausschüttungen oder andere Cashflows; Käufer von PUMP sollten den Token zudem nicht in Erwartung wirtschaftlicher Erträge durch Rückkäufe oder die Bemühungen des Pump-Teams erwerben.

Klar ist, dass das Treasury von 2 Milliarden US-Dollar Baton Corp gehört und nicht den PUMP-Token-Inhabern; wirklich unklar ist jedoch, wie wichtig der PUMP-Token für das Geschäft von PumpFun tatsächlich ist.

Eine Interpretation lautet,dass PumpFun erkannt hat, dass sich durch die Ausgabe eines Tokens über 1 Milliarde US-Dollar einsammeln lassen, ohne den Token-Inhabern rechtliche Ansprüche am Unternehmen einzuräumen – ein an sich äußerst attraktives Modell; eine andere Interpretation ist, dass das Team tatsächlich stark mit den Token-Inhabern gleichgerichtet ist, dies aber aus rechtlichen Gründen nicht öffentlich so formulieren kann.

Wir neigen zur ersten Interpretation, denn die bisherigen Handlungen des Teams deuten nicht darauf hin, dass Token-Inhaber für es Priorität haben.Und in einem freundlicher werdenden regulatorischen Umfeld gäbe es, falls das Team tatsächlich eine klare Wertbeziehung zwischen Token und Eigenkapital anerkennen würde, keinen Grund, diese Beziehung nicht öffentlich zu erläutern.

Die Autonomie der Rückkäufe

Zunächst: Kurzfristig hat sich dies bereits geändert. Seit dem 28. April 2026 verwendet PumpFun 50 % der Protokolleinnahmen über einen gesperrten Vertrag programmgesteuert für den Rückkauf und die Verbrennung von PUMP, mit einer Laufzeit von einem Jahr. Gleichzeitig mit der Einführung dieses Mechanismus wurden PUMP im Wert von 370 Millionen US-Dollar verbrannt, was 36 % des damaligen zirkulierenden Angebots entsprach.

Auf Basis des Umsatzniveaus der vergangenen 30 Tage bedeutet dies monatliche Rückkäufe von rund 27,8 Millionen US-Dollar, was einer annualisierten Rendite von etwa 17,6 % auf die zirkulierende Marktkapitalisierung entspricht.

Die tatsächlichen Rückkäufe der vergangenen 30 Tage bis zum 8. September entsprechen annualisiert 16,4 % – der höchste Token-Rückkaufwert in unserer Vergleichsgruppe.Gemessen an der Marktkapitalisierung ist dieses Kaufvolumen sogar höher als die historisch höchste BTC-Akkumulationsintensität von Strategy und höher als der Spitzenwert der ETH-Akkumulation von BitMine; nur das kombinierte Kaufvolumen des Assistance Fund und von Hyperliquid Strategies liegt darüber.

Token-Unlocks

Eine eng damit verbundene Sorge betrifft jedoch die gleichzeitigen Unlocks von PUMP, insbesondere die Frage, ob Team und Insider als Eigenkapitalinhaber des Unternehmens ihre Token nach Erhalt verkaufen werden.

Der Unlock-Mechanismus von PUMP war zuvor so gestaltet, dass die 20 % des Teams und die 13 % der bestehenden Investoren jeweils eine 12-monatige Cliff-Periode hatten. Diese Frist lief am 12. Juli 2026 ab und setzte insgesamt 82,5 Milliarden PUMP frei, davon 50 Milliarden für das Team und 32,5 Milliarden für Investoren. Danach beginnt eine dreijährige lineare Unlock-Phase: monatlich werden in 36 Tranchen jeweils 6,875 Milliarden Token freigegeben, davon rund 4,2 Milliarden für das Team und 2,7 Milliarden für Investoren, bis Juli 2029.

Die Verfolgung der Kapitalflüsse dieser Token ist aus zwei Gründen wichtig.Erstens hilft sie uns zu beurteilen, welchen Netto-Angebotseffekt die Rückkäufe tatsächlich haben; zweitens ist das Verhalten dieser Gruppe mangels offizieller Offenlegung das wertvollste Signal, das uns zur Verfügung steht.

Insider wissen am besten, welche Bewertung der Token künftig erreichen könnte, und ihr Umgang mit den Token zeigt, wie viel sie diesen letztlich zutrauen und welchen langfristigen Wert sie ihnen beimessen.Unsere Untersuchung zeigt, dass es bislang kaum bestätigte groß angelegte Verkäufe gibt.

Bis zum 31. August sind 62,1 Milliarden PUMP in die entsprechenden Empfänger-Wallets geflossen. Davon wurden etwa 5 % on-chain verkauft, 13 % an Börsen-Einzahlungsadressen transferiert und weitere 5 % in andere Wallets verschoben.Das heißt, rund drei Viertel der Token haben die ursprünglich empfangende Wallet nie verlassen.

Würde man die derzeit bewegten 23 % vollständig als verkauft betrachten, würde sich das zirkulierende Angebot bis April 2027 um etwa 8 % verringern; selbst wenn Insider alle künftig freigeschalteten Token vollständig verkaufen würden, stiege das zirkulierende Angebot nur um etwa 2 %.

Zweitens signalisieren diese Daten aus unserer Sicht Folgendes: Die Gruppe von Inhabern, die den letztendlichen Nutzen von PUMP am besten kennt, hat sich bislang mehrheitlich gegen einen Verkauf entschieden.Wir halten dies nicht für einen ausreichenden Beweis dafür, dass PUMP dauerhaft Wert für Token-Inhaber schaffen kann – wäre das der Fall, wäre PUMP aus unserer Sicht klar unterbewertet. Die Daten deuten aber zumindest darauf hin, dass es tatsächlich einen gewissen Mechanismus der Wertakkumulation bei PUMP gibt und Insider den Token offenbar nicht bloß als Instrument zur Liquiditätsbeschaffung betrachten.

Unsere Einschätzung ähnelt dem Fall VVV. Der Gründer von VVV sagte einmal: „Die Eigenkapitalinhaber sind die größten Token-Inhaber; den Token zugutekommen zu lassen, ist eine der wirkungsvollsten Möglichkeiten, den Interessen des Eigenkapitals zu dienen.“

Ebenso verfügt PumpFun über Vermögenswerte von 2 Milliarden US-Dollar, kann 50 % der Einnahmen einbehalten und bewegt sich in einem Sektor der Kryptoindustrie, der stark von Marktaufmerksamkeit abhängt.PUMP selbst ist ein wichtiger Vorteil von PumpFun gegenüber Wettbewerbern ohne eigenen Token, und ein steigender Tokenpreis ist ein mächtiges Instrument, um Marktaufmerksamkeit zu gewinnen.

Daher sehen wir bei der bereits deutlich vergünstigten Bewertung wenig Grund für das Team, diesen strategischen Wert kurzfristig durch Token-Verkäufe zu zerstören.Unsere Grundeinschätzung lautet: Rückkäufe, begrenzte Insider-Verkäufe und die niedrige Bewertung werden gemeinsam dazu beitragen, dass PUMP kurzfristig besser abschneidet als der Markt.

Das missverstandene Geschäft von PumpFun

Der zweite Grund, warum PUMP unserer Ansicht nach die aktuelle Bewertung erhält, ist, dass der Markt das Meme-Coin-Geschäft und die Frage, woraus PumpFun eigentlich Einnahmen erzielt, missversteht.

Gemessen an der Marktkapitalisierung befindet sich der Meme-Coin-Markt in einem strukturellen Abwärtstrend: Die gesamte Marktkapitalisierung der von PumpFun emittierten Meme-Coins ist gegenüber dem Höchststand im Januar 2025 um 81 % gefallen; der Anteil von Meme-Coins am gesamten Kryptomarkt sinkt kontinuierlich; und die Tatsache, dass der US-Präsident persönlich einen Meme-Coin emittiert hat, gilt praktisch als eines der überzeugendsten Top-Signale, die der Markt liefern kann.

Wir glauben jedoch,dass der Markt hier den falschen Schluss zieht – nämlich den Rückgang der Meme-Coin-Marktkapitalisierung direkt als Niedergang des Geschäfts von PumpFun zu interpretieren.Im Gegenteil: PumpFun selbst könnte einer der Gründe für dieses Phänomen sein, weil sich die Marktaufmerksamkeit auf immer mehr Meme-Coins verteilt.

PumpFun monetarisiert vor allem die frühe Phase von Meme-Coins. Auf dem Markthöhepunkt im Januar 2025 stammten 94 % der Einnahmen aus Token, die weniger als einen Tag alt waren, und 97 % aus Token, die weniger als einen Monat alt waren; im August 2026 lagen diese Anteile bei 87 % bzw. 94 %.

Vergleicht man die aktuelle Marktaktivität mit dem Höchststand vom Januar 2025, zeigt sich ein interessantes Phänomen: Im August erreichte die Zahl der Token-Emissionen 69 % des Spitzenwerts, die Zahl der Bonding-Curve-Transaktionen 76 % und das in SOL gemessene Bonding-Curve-Handelsvolumen 91 %; gleichzeitig erreichte die Zahl der Graduierungen ein Rekordhoch.

Auf der anderen Seitebeträgt die gesamte Marktkapitalisierung der von PumpFun emittierten Token nur 19 % des Spitzenwerts, und das Sekundärmarkt-Handelsvolumen für Meme-Coins liegt bei nur 11 %; der in SOL gemessene Umsatz erreichte jedoch 661.000 SOL und lag damit über den 647.000 SOL vom Januar 2025.

Aus dieser Perspektivehat der Umsatz von PumpFun tatsächlich ein Allzeithoch erreicht.Hinzu kommt, dass PumpFun seither einen eigenen DEX und Terminal eingeführt hat. Sollte die allgemeine Marktaktivität wieder das Niveau vom Januar 2025 erreichen, würde PumpFun monatlich rund 280 Millionen US-Dollar einnehmen – fast das Doppelte des damaligen Monatsumsatzes von etwa 145 Millionen US-Dollar.

Bewertung von PumpFun

Um die obige Analyse in eine Bewertung zu übersetzen, haben wir eine Szenarioanalyse zur Marktaktivität von PumpFun und zum Wert bei unterschiedlichen Aktivitätsniveaus durchgeführt. Auf Basis von drei historischen Ankerpunkten und unter Berücksichtigung der aktuellen Marktanteile und Take-Rates modellieren wir Umsatz und Rückkaufvolumen bei unterschiedlichen Aktivitätsniveaus.

• Bären-Szenario: Die Marktaktivität fällt auf das Tief vom Juni 2026 zurück. Dies war der schwächste Monat für das Solana-Meme-Coin-Handelsvolumen seit April 2024.
• Basisszenario: Die Marktaktivität erholt sich auf das monatliche Durchschnittsniveau seit April 2024. Die Token-Emissionen und das Bonding-Curve-Handelsvolumen im August übertreffen dieses Niveau bereits, nur das Sekundärmarkt-Handelsvolumen liegt noch darunter.
• Bullen-Szenario: Die Marktaktivität erholt sich auf das Durchschnittsniveau des Spitzenquartals von November 2024 bis Januar 2025; zusätzlich betrachten wir den Spitzenmonat Januar 2025 als weiteres Aufwärtsszenario.

Bei den aktuellen Gebührensätzen kann PumpFun aus den verschiedenen Geschäftsbereichen folgende Einnahmen erzielen:

• 91 Basispunkte auf das Bonding-Curve-Handelsvolumen des Launchpads;
• 14 Basispunkte auf das PumpSwap-Handelsvolumen;
• rund 58 Basispunkte auf das über Terminal zugeführte Handelsvolumen, also 100 Basispunkte Interface-Gebühr abzüglich der Rückvergütungen an Trader.

Nach Anwendung dieser Gebührensätze auf die drei Szenarien erhalten wir:

• Bären-Szenario: annualisierter Umsatz von 310 Millionen US-Dollar;
• Basisszenario: annualisierter Umsatz von 836 Millionen US-Dollar;
• Bullen-Szenario: annualisierter Umsatz von 2,5 Milliarden US-Dollar;

Bei einer direkten Rückkehr zum Spitzenniveau vom Januar 2025 würde allein der Spitzenmonat eine annualisierte Umsatz-Run-Rate von rund 3,4 Milliarden US-Dollar erzeugen. Da die Hälfte der Einnahmen für den Rückkauf von PUMP verwendet wird, ergeben sich folgende jährliche Rückkauf- und Verbrennungsvolumina:

• Bären-Szenario: 155 Millionen US-Dollar;
• Basisszenario: 418 Millionen US-Dollar;
• Bullen-Szenario: 1,24 Milliarden US-Dollar;

Auf Basis der aktuellen Marktkapitalisierung von PUMP von 1,93 Milliarden US-Dollar ergeben sich folgende Rückkaufrenditen.

Bei den verbleibenden 231 Tagen des Rückkaufvertrags bis zum 28. April 2027 würde dieses Rückkaufprogramm beim aktuellen Preisniveau Token im Umfang von 5,1 %, 13,7 % bzw. 40,7 % der aktuellen Marktkapitalisierung vernichten.

Schließlich übersetzen wir diese Daten in implizite Bewertungen. Es mag kontraintuitiv erscheinen, aber wir halten es nicht für richtig, in allen Szenarien denselben Bewertungsmultiplikator zu verwenden. Der Grund: Die Marktaktivität von PumpFun wird selbst reflexiv vom Tokenpreis beeinflusst. Szenarien mit höherem Umsatz bedeuten zugleich höhere Marktaufmerksamkeit, und höhere Aufmerksamkeit treibt die Bewertungsmultiplikatoren nach oben; umgekehrt werden die Multiplikatoren bei geringerer Aktivität komprimiert.

Daher ordnen wir jedem Aktivitätsniveau einen passenden Bewertungsmultiplikator zu:

• Bären-Szenario: 1,5- bis 2,8-faches KUV, also vom historischen Tiefstwert des Multiplikators von PUMP bis zum aktuellen 2,8-Fachen;
• Basisszenario: 3- bis 5-faches KUV;
• Bullen-Szenario: 5- bis 10-faches KUV.

Über alle drei Szenarien hinwegergibt sich für PUMP eine Bewertungsspanne von 0,0108 bis 0,0205 US-Dollar, also das 2,3- bis 4,4-Fache des Preises von 0,0047 US-Dollar am 9. September.

Dabei handelt es sich nicht einfach um ein einzelnes Feld der Bewertungsmatrix, sondern um das Ergebnis einer Gewichtung der drei Szenarien mit Wahrscheinlichkeiten von 25 % Bären-Szenario, 50 % Basisszenario und 25 % Bullen-Szenario.

Wir glauben,dass der Preis von PUMP bei einer Erholung der Marktaktivität auf das Niveau des letzten Höchststands 0,0299 bis 0,0598 US-Dollar erreichen kann, also das 6,4- bis 12,9-Fache des aktuellen Preises. Im Bären-Szenario nehmen wir bei gleichzeitiger Verschlechterung der Marktstimmung an, dass der Preis von PUMP wieder in die Nähe des Juni-Tiefs von 0,0011 bis 0,0019 US-Dollar zurückfällt, was einem Rückgang von 59 % bis 76 % gegenüber dem aktuellen Preis entspricht.

Risiken

Obwohl wir insgesamt optimistisch sind, gibt es einige Risiken, die erwähnt werden sollten. Eine frühere Sorge des Marktes in Bezug auf PumpFun war, dass die Einnahmen während des Bärenmarktes ungewöhnlich stabil blieben, was Fragen nach Wash Trading und danach aufwarf, ob PumpFun Bots für die Token-Erstellung bezahlt.

Wir haben keinen Einblick in die interne Buchhaltung, was an sich schon ein Risiko darstellt. Die Daten von Blockworks haben Wash Trading jedoch bereits herausgefiltert. Was die Frage betrifft, ob Trader für die Erstellung und den Handel von Token zusätzlich vergütet werden, wirken die aktuellen Aktivitätsdaten organisch: Im August erzielten Adressen mit mehr als 100 Emissionen insgesamt 32,3 Millionen US-Dollar, wobei 72 % profitabel waren; die 100 Trader mit dem höchsten Handelsvolumen verdienten nach Abzug der Gebühren zusammen 14 Millionen US-Dollar.

Ein derzeit jedoch wichtigeres Problem ist,dass PumpFun allmählich seine zuvor auf Launchpad-Ebene aufgebaute Monopolstellung verliert.

Seit Juli sind die Launchpad-Gebühren um das 4,4-Fache gestiegen, von 20,8 Millionen US-Dollar in der ersten Juliwoche auf 92,4 Millionen US-Dollar in der Woche bis zum 8. September. Gleichzeitig verzeichneten Pons und STONK ein schnelles Wachstum mit Marktkapitalisierungen von 677 Millionen bzw. 211 Millionen US-Dollar. PUMP scheint jedoch zurückzufallen: Am Gesamtgebührenaufkommen dieser drei Plattformen beträgt der Anteil von PumpFun nur noch 32 %, während er in der Woche bis zum 25. August noch bei 90 % lag.

PumpFun hat ähnliche Situationen schon früher erlebt – Marktanteilsverluste, gefolgt von einer Rückeroberung –,doch diesmal fällt auf, dass PumpFun deutlich langsamer reagiert.

Erstens: Bei Pons bestand der Fehler von PumpFun unserer Ansicht nach darin, nicht rechtzeitig auf EVM zu expandieren.Die damalige Logik war vermutlich, dass die Ausführungsebene letztlich abstrahiert wird und Endnutzer die zugrunde liegende Ausführungsumgebung gar nicht wahrnehmen; daher sei die Ausführungsebene selbst nicht wichtig, und Solana biete die beste Performance.

Wir halten das für einen Fehler. PumpFun unterschätzte die Bedeutung des Ökosystems selbst als Narrativ, insbesondere auf Chains mit starker Vertriebskraft wie Base und Robinhood Chain, wo allein die potenzielle Möglichkeit künftiger Listing-Unterstützung für Ökosystem-Token ein wichtiges Verkaufsargument sein kann. Die Mobile-App von PumpFun leitet inzwischen mehr als die Hälfte ihres Handelsvolumens auf Robinhood Chain, doch das Launchpad verbleibt weiterhin auf Solana. Gleichzeitig ist die Marktkapitalisierung von PONS von 83 Millionen US-Dollar auf 677 Millionen US-Dollar gestiegen.

Zweitens: Bei der Einführung des Modells von STONK, das Aktien mit Meme-Coins kombiniert, auf Solana hat PumpFun unserer Ansicht nach ebenfalls zu langsam reagiert.

StonkFun ging am 3. August live und migrierte die Emissionen am 6. September zu Raydium LaunchLab; die Antwort von PumpFun, Custom Pairs, wurde erst am 9. September veröffentlicht.Das heißt, PumpFun reagierte erst fünf Wochen nach dem Start von StonkFun – und das drei Tage, nachdem die Gebühreneinnahmen von StonkFun die Marke von 1 Million US-Dollar pro Tag überschritten hatten.Der Markt war mit dieser Antwort offensichtlich ebenfalls unzufrieden: Nach der Ankündigung fiel der PUMP-Preis um etwa 10 %.

Unsere Gesamteinschätzung zu PumpFun lautet, dass das Unternehmen bereits eine etablierte Marktposition besitzt und Wettbewerber in der Vergangenheit durch „Kopieren“ ihrer Modelle und anschließende überlegene Umsetzung schlagen konnte. Die jüngsten Ereignisse lassen uns jedoch stärker daran zweifeln, ob dieser Vorteil aufrechterhalten werden kann. Daher halten wir die kommenden Wochen und Monate für entscheidend: Der Markt muss beobachten, wie PumpFun auf die aktuellen Herausforderungen reagiert.

Abschließend möchten wir das bereits erwähnte Risiko der Interessenangleichung der Token-Inhaber erneut betonen. Dieses Risiko bleibt real und stellt für uns eine wichtige Einschränkung beim Halten von PUMP dar, insbesondere für jeden Haltezeitraum über April 2027 hinaus. Schon vorher könnte der Markt beginnen, das Risiko einzupreisen, dass das programmgesteuerte Rückkaufprogramm nicht verlängert wird. Kurzfristig kann dieses Risiko jedoch teilweise durch die Möglichkeit einer Verlängerung des Rückkaufprogramms ausgeglichen werden.

Fazit

Die mangelnde Transparenz von PumpFun und die unklare Interessenangleichung zwischen Token und Geschäft – gepaart mit der Tatsache, dass es sich um eines der profitabelsten Geschäfte der Kryptoindustrie handelt – machen PUMP zu einem der am schwierigsten fundamental zu bewertenden Token.

Wir glauben, dass der Markt an zwei Stellen falsch liegt:Erstens überzeichnet der Markt das Risiko der Interessenangleichung, obwohl die programmgesteuerten Rückkäufe dieses Problem zumindest bis April 2027 abdecken; zweitens orientiert sich die Marktpreisbildung am Gesamtindex der Meme-Coins statt am Umsatz von PumpFun selbst – und letzterer hat in SOL gemessen ein Allzeithoch erreicht.

Daherbleiben wir beim aktuellen Bewertungsniveau von 2,8-fachem KUV positiv für PUMP.Wirklich beobachtenswert ist als Nächstes die Reaktion von PumpFun auf Pons und StonkFun; sie wird zum entscheidenden Test dafür, ob die Marktposition des Launchpads aufrechterhalten werden kann.