Previa de Jackson Hole: ¿Busca la Fed motivos para subir los tipos?

El martes por la noche, la presidenta de la Reserva Federal de Boston, Susan Collins, publicó un artículo en el sitio web de la Reserva Federal de Boston: si no aparecen pruebas de que la inflación sigue bajando de forma sostenida, «creo que sería apropiado endurecer la política monetaria lo antes posible».

El presidente de la Reserva Federal de Richmond, Tom Barkin, en un evento en Charlotte, Carolina del Norte, fue preguntado por el hecho de que la deuda pública de Estados Unidos haya superado los 40 billones de dólares. Dijo: esto tendrá un ajuste de cuentas, y nadie puede decirte cuándo.

La directora gerente del FMI, Kristalina Georgieva, dijo a los periodistas en Washington: todos los países deben resolver sus propios problemas fiscales, y los bancos centrales deben centrarse como un láser en la estabilidad de precios.

Ese mismo día a las diez de la mañana, The Conference Board publicó el índice de confianza del consumidor de agosto: 89,4, el nivel más bajo en siete meses.

¿Qué dijeron exactamente los funcionarios?

Veamos primero las palabras textuales de Collins, porque hay matices en su redacción.

Ella apoya mantener los tipos sin cambios por ahora, pero ese apoyo es condicional: «Mantener el rango objetivo actual de la tasa de fondos federales requerirá pruebas continuas de que la inflación está realmente bajando». Si esas pruebas no aparecen, «creo que sería apropiado endurecer la política monetaria lo antes posible para asegurar que logremos la estabilidad de precios en un plazo razonable».

Dijo que los datos recientes de inflación son «ligeramente alentadores», pero que las lecturas mensuales fluctúan y «aún está por ver si la mejora reciente puede sostenerse».

Una frase con más peso es: la inflación ha estado por encima del objetivo durante más de cinco años, y la Reserva Federal no puede esperar eternamente. Le preocupa que una desviación persistente del objetivo cambie las expectativas de los consumidores, y una vez que las expectativas cambian, el objetivo en sí se vuelve más difícil de alcanzar.

Collins no es miembro con derecho a voto este año. Pero esta no es solo su postura: en la reunión de julio, la Reserva Federal mantuvo los tipos sin cambios por quinta vez consecutiva, pero tres funcionarios votaron en contra y abogaron por una subida de 25 puntos básicos, y otros dos miembros sin voto también se mostraron partidarios de subir los tipos. La tasa de política monetaria se encuentra ahora en el rango del 3,5% al 3,75%, sin cambios desde diciembre del año pasado.

La frase de Barkin sobre el «ajuste de cuentas» merece ser citada completa: «A medida que las cosas avancen, esto tendrá un ajuste de cuentas. Nadie puede decirte cuándo. Somos la moneda global, tenemos estado de derecho... todo eso es la razón por la que la gente sigue comprando nuestra deuda. Pero, ya sabes, en algún momento la gente dejará de comprar tu deuda, y ese es el riesgo que hay ahí fuera».

Después del evento, dijo a los periodistas que la decisión sobre los tipos de julio fue una «decisión difícil». La razón para esperar es muy práctica: antes de la próxima reunión del 15 y 16 de septiembre, todavía se podrán obtener dos meses más de datos. «Hasta ahora hemos recibido un conjunto completo de datos, y recibiremos otro conjunto completo, a ver qué podemos aprender».

¿Qué es lo que realmente está empujando la inflación al alza?

Esta es la clave de todo el artículo, porque determina si subir los tipos sirve de algo.

Veamos primero dónde está esta línea. El indicador de inflación más importante para la Reserva Federal es el índice de precios PCE. Cuando Trump asumió el cargo en enero de 2025, estaba en el 2,5%; antes del estallido de la guerra de Irán el 28 de febrero de este año, estaba en el 2,8%; en mayo subió al 4,1%; en junio bajó al 3,7%. El objetivo de política es el 2%.

Los propios funcionarios de la Reserva Federal enumeran tres razones: los aranceles a las importaciones del gobierno de Trump, el aumento del precio del petróleo provocado por la guerra de Irán y la actual inversión masiva en IA.

De las tres, Collins cree que las dos primeras están remitiendo. Considera que la transmisión de los aranceles anteriores ya se ha completado en gran medida, y que el impacto del aumento del precio del petróleo sobre la inflación también debería empezar a debilitarse.

Pero la tercera es la que ella misma señala en su artículo:

«En cuanto a que la actividad económica es más fuerte de lo esperado, quiero señalar que la construcción de IA parece estar ejerciendo una presión al alza sobre la inflación subyacente de los bienes».

Si analizamos estas tres cosas, se hace evidente lo incómodo que resulta el instrumento de subir los tipos.

La subida de tipos solo tiene una vía de transmisión: encarecer el coste del dinero → frenar la demanda → si la demanda baja, los precios bajan. Ataca la primera parte de «demasiado dinero, muy pocos bienes».

Pero los aranceles son precios fijados por la política, y subir los tipos no los cambia. Las condiciones de tránsito por el estrecho de Ormuz las determina la situación en Oriente Medio, y subir los tipos tampoco las cambia. En cuanto a la construcción de IA, esos 730.000 millones de dólares en gasto en centros de datos, esos pedidos que se disputan la electricidad, los transformadores y la memoria, se están produciendo en un entorno en el que los tipos ya no son bajos, y su sensibilidad al coste del capital es mucho menor que la de la inversión empresarial ordinaria.

La directora gerente del FMI, Georgieva, ofreció el marco más conciso para este caos.

Dijo que la economía mundial ha resistido la presión hasta ahora, en gran parte gracias al aumento de la inversión en IA. El choque energético causado por el cierre del estrecho de Ormuz también ha sido mejor de lo que se temía, gracias a que los países recurrieron a las reservas de petróleo y gas, al aumento de la oferta energética no procedente del Golfo, a la caída de la demanda de energía, al aumento de la capacidad renovable y a que algunas regiones volvieron a quemar carbón.

Pero dijo que la incertidumbre sigue siendo muy alta, y la prueba está en dos lugares: el aumento de los rendimientos de los bonos y el estancamiento de la desinflación. En una entrevista reciente afirmó: «Estamos realmente en un tira y afloja. Un choque de oferta negativo de Oriente Medio, un choque de demanda positivo de la IA».

Esta es exactamente la situación de la Reserva Federal. Un extremo de la cuerda empuja los precios al alza, el otro impulsa el crecimiento, y en la mano solo tiene un martillo capaz de golpear la demanda.

La lista de riesgos de Georgieva también incluye: la reducción de las reservas de petróleo y gas cuando el hemisferio norte entre en invierno, un fenómeno de El Niño intenso que podría agravar la inseguridad alimentaria y el impacto de la IA en la estabilidad financiera. Su conclusión no dejó lugar a dudas: «Todo esto no admite complacencia, ese es mi mensaje central. No lo estamos haciendo mal, pero eso no debería ser una razón para decir 'bueno, todo va bien, es fácil'».

El FMI mantuvo en julio la previsión de crecimiento mundial para 2026 básicamente en el 3%, pero elevó la previsión de los precios al consumo mundiales, principalmente por la energía y los alimentos.

En otras palabras, el martillo de los tipos de interés no alcanza los tres muros del lado de la oferta. Lo único que puede golpear es la demanda.

Y en el lado de la demanda, ya se está empezando a ceder.

Los consumidores ya están empezando a flaquear

El índice de confianza del consumidor de agosto fue de 89,4, 0,8 puntos menos que el 90,2 revisado de julio, un nuevo mínimo de siete meses y por debajo del 90,2 que esperaban los economistas.

Si lo desglosamos, este dato está dividido.

La valoración del presente está mejorando: el índice de situación actual subió 6,8 puntos hasta 121,2, la primera mejora en cuatro meses. La percepción del empleo también está mejorando: la proporción de quienes dicen que los puestos de trabajo son «abundantes» subió del 24,4% al 27%, y la diferencia entre quienes consideran que hay trabajo abundante y quienes creen que es difícil de encontrar subió al 7,5%, el primer aumento en tres meses (la lectura de julio fue la más baja en más de cinco años).

La valoración del futuro se está derrumbando: el índice de expectativas cayó 5,8 puntos hasta 68,2, el nivel más bajo desde enero, una caída del 7,8%. Solo el 14,6% espera que haya más puestos de trabajo en los próximos seis meses, frente al 16,4% del mes pasado.

La economista jefe de The Conference Board, Dana Peterson, lo resumió así: «Los consumidores son más pesimistas sobre las condiciones empresariales y el mercado laboral de los próximos seis meses».

Una cifra explica por qué. El periodo de recogida de datos de esta encuesta fue del 3 al 16 de agosto, y durante ese tiempo el precio medio de la gasolina en Estados Unidos se mantuvo por encima de los 4 dólares por galón, porque el recrudecimiento del conflicto entre Estados Unidos e Irán empujó al alza el precio del petróleo. Y los propios consumidores esperan que la inflación se acelere hasta el 5,8% en los próximos 12 meses, frente al 5,6% que esperaban en julio.

Otras señales apuntan en la misma dirección: las ventas minoristas de Estados Unidos registraron en julio su mayor caída en más de un año; el mercado laboral se estancó inesperadamente en julio, con una pérdida neta de 23.000 puestos de trabajo, y el Departamento de Trabajo revisó a la baja en 103.000 las cifras de empleo de mayo y junio; la tasa de desempleo bajó al 4,1%, pero por la razón equivocada: varios miles de personas simplemente abandonaron la población activa, por lo que hay menos competencia. El índice de confianza del consumidor de la Universidad de Michigan también cayó en agosto por primera vez en tres meses.

Después de cinco años de alta inflación, la paciencia de los estadounidenses se está agotando. Y faltan menos de 70 días para las elecciones de medio término.

Previa del viernes: dos cosas a las que prestar atención

En primer lugar, la publicación del dato de PCE de julio. Los economistas encuestados por Reuters esperan un PCE subyacente interanual del 3,3%, sin cambios respecto al mes anterior; la encuesta de The Wall Street Journal espera un PCE general del 3,6%. En cualquier caso, sigue estando muy por encima del objetivo del 2%.

Y después, el viernes en Jackson Hole. Kevin Warsh pronunciará su primer discurso importante desde que asumió la presidencia de la Reserva Federal. La crítica a la que se enfrenta es que no ha dicho con franqueza cuál es su opinión sobre la economía. Georgieva también irá por primera vez a Jackson Hole esta semana.

La valoración del mercado es actualmente contradictoria: los futuros muestran una probabilidad de subida de tipos en diciembre de alrededor del 75%, mientras que Chris Beauchamp, de IG, dice que la probabilidad de que en septiembre no haya cambios se mantiene «firmemente en torno al 60%», y cree que este discurso no cambiará demasiado, porque Warsh prefiere «guardar silencio».

Pero hay algo que ya ha dado una respuesta. El oro está en torno a los 4.660 dólares, cerca de máximos de tres meses, con una subida semanal de más del 7%.