왕춘, Zcash 맹비난: 월가의 과대광고인가, 더 나은 비트코인인가?

TL;DR:

·ZEC는 2026년 9월 4일 장중 1,000달러를 돌파했고, 9월 7일 최고 약 1,256.92달러를 기록했으며, 당일 종가는 9월 2일 대비 약 41% 상승했다. 당시 지난 24시간 동안 약 3,450만 달러 규모의 ZEC 공매도 포지션이 청산되었으며, 숏 스퀴즈가 상승세를 더욱 증폭시켰을 가능성이 있다.

·Barry Silbert, Winklevoss 형제, Multicoin, Naval 등 투자자들이 공개적으로 Zcash를 지지하거나 포지션을 구축한 바 있다. 핵심 논리는 금융 프라이버시가 점점 희소해지고, 공개 원장과 AI 데이터 분석의 발전이 프라이버시 자산에 대한 수요를 촉진할 수 있다는 것이다.

·기관의 움직임은 투자 상품과 기업 재무로까지 확장되었다. 그레이스케일 ZCSH는 2026년 8월 25일 거래소 거래 상품으로 업그레이드되었고, Winklevoss Capital의 지원을 받는 Cypherpunk는 재무 전략을 시작하면서 약 5,000만 달러를 투입해 203,775 ZEC를 매입했다.

·Arthur Hayes는 Zcash를 프라이버시 투자의 중요한 대상으로 삼았으나, 6월 5일 Orchard 취약점 문제로 인해 전량 청산했다고 밝혔다. 다만 재매수 가능성은 열어두었다. 따라서 그의 이전 강세 발언이 현재 보유 포지션을 직접적으로 대변하지는 않는다.

·F2Pool 공동 창립자 왕춘은 9월 8일 Zcash의 상승이 주로 '내러티브 매수'에 의해 주도되었다고 비판하며, 시가총액 순위가 실제 사용 수요를 대체할 수 없다고 지적했다. 또한 초기 분배, 개발 자금 메커니즘, 거버넌스, 보안 이력에 의문을 제기했다.

·Zcash는 초기 4년 동안 블록 보상의 20%를 Founders’ Reward로 배분했으며, 이는 최종 공급량 상한의 약 10%에 해당한다. 2026년 1월 ECC 팀이 거버넌스 갈등으로 집단 사임했지만, 이후에도 Zcash 개발을 계속했으며 프로젝트를 포기한 것은 아니다.

·Orchard 취약점은 이론적으로 감지 불가능한 가짜 ZEC 발행을 초래할 수 있었으며, 관련 긴급 조치는 6월 2일에 완료되었다. 7월 28일 활성화된 Ironwood는 기존 풀을 제한하고 자금 이동을 공개적으로 회계 처리함으로써 유통 공급량을 통제한다. 그러나 역사적 취약점이 악용된 적이 없다고 단정할 수는 없다.

·Zcash가 장기적인 화폐 가치를 지탱할 수 있을지는 프라이버시 수요가 지속적인 사용으로 전환될 수 있는지, 그리고 공급 안전성과 거버넌스가 신뢰를 얻을 수 있는지에 달려 있다. 유명인 지지, 투자 상품, 재무 매입 자체가 온체인 결제 수요 증가와 동일시될 수는 없다.

2026년 9월 4일, Zcash(ZEC)는 장중 1,000달러를 돌파했다. 9월 7일에는 최고 약 1,256.92달러를 기록했고, 종가는 약 1,146.61달러로 9월 2일 종가 약 814.84달러 대비 약 41% 상승했다. Zcash는 다시 한번 암호화폐 시장에서 가장 주목받는 자산 중 하나가 되었다.

CoinDesk의 9월 4일 보도에 따르면, ZEC는 당시 지난 한 달간 약 94% 상승했고, 지난 1년간 상승률은 2,300%를 넘어섰다.

상승세 뒤에는 프라이버시 자산에 대한 관심이 다시 높아진 측면과 레버리지 거래의 영향이 함께 작용했다. CoinDesk는 위 보도에서 데이터를 인용하며, 당시 지난 24시간 동안 ZEC 레버리지 포지션 청산 규모가 약 3,660만 달러였고, 그중 공매도가 약 3,450만 달러를 차지했다고 전했다. 공매도 세력이 강제 청산되면서 발생한 매수세가 상승을 더욱 부추겼을 가능성이 있다. 다만 이러한 데이터는 시장에 숏 스퀴즈 요인이 존재한다는 것을 보여줄 뿐, 상승분 전체가 숏 스퀴즈에서 비롯되었다고 단정할 수는 없다.

시장에서 Zcash가 '더 나은 비트코인'이 될 수 있을지에 대한 논쟁이 뜨거워지던 가운데, F2Pool 공동 창립자 왕춘은 9월 8일 글을 올려 최근 상승이 '내러티브 매수'에 더 가깝다고 비판했다. 그는 시가총액 상승이 프로젝트가 순위에 걸맞은 지위를 확보했다는 의미는 아니라고 지적하며, Zcash의 초기 분배, 개발 자금, 거버넌스 갈등, 보안 이력을 문제 삼았다.

한쪽에서는 유명 투자자들이 프라이버시 내러티브를 계속 강화하는 반면, 다른 쪽에서는 오랜 채굴 업계 인사가 역사적 문제를 다시 꺼내 들었다. 이 논쟁의 핵심은 시장이 과연 어떤 가치에 돈을 지불하고 있는가 하는 점이다.

누가 Zcash를 지지하는가? 암호화폐 투자자부터 기관 투자 채널까지

지난 1년간 여러 유명 투자자와 기관이 공개적으로 Zcash를 지지하거나 포지션을 구축했다. DCG 창립자 Barry Silbert, Gemini 공동 창립자 Winklevoss 형제, BitMEX 공동 창립자 Arthur Hayes, Multicoin Capital, 실리콘밸리 투자자 Naval Ravikant 등이 그들이다. 이들의 강세 논리는 각기 다른 측면에 초점을 두고 있으며, 일부 지지는 실제 토큰 투자와 기업 재무 배치로 이어지기도 했다. 그러나 각자의 입장과 보유 포지션이 항상 동일하게 유지되는 것은 아니다.

Barry Silbert: 프라이버시 자산이 비트코인 자본의 일부를 흡수할 수 있다.

DCG 창립자 Barry Silbert는 Zcash의 가장 확고한 지지자 중 한 명이다. 2026년 2월 뉴욕 Bitcoin Investor Week에서 그는 향후 비트코인 자본 규모의 5%에서 10%에 해당하는 자금이 Zcash와 같은 프라이버시 자산으로 이동할 수 있다고 말했다. 그는 여전히 비트코인을 낙관하지만, 프라이버시 코인이 또 다른 비대칭적 기회를 제공한다고 보았다.

이 논리는 Zcash가 비트코인을 완전히 대체할 것을 요구하지 않는다. 금융 프라이버시가 독립적인 자산 배분 수요를 형성하기만 하면, 원래 BTC에 집중되어 있던 자금의 일부를 끌어들일 수 있다는 것이다. 다만 5%에서 10%라는 수치는 그의 예측일 뿐, 이미 발생한 자금 이동도 아니고 전액이 ZEC로 흘러간다는 약속도 아니다.

기관 투자 채널도 변화하고 있다. 그레이스케일 공식 웹사이트에 따르면, ZCSH는 2026년 8월 25일 거래소 거래 상품으로 업그레이드되었다. 이는 투자자들에게 증권 계좌를 통해 ZEC 익스포저를 얻을 수 있는 경로를 제공하지만, 상품 출시 자체가 지속적인 순유입과 동일시될 수 없으며, 온체인 프라이버시 결제 수요 증가를 직접적으로 증명하지도 못한다.

Winklevoss 형제: 프라이버시를 희소 자산으로 보고 기업 재무를 통해 베팅하다.

Gemini 공동 창립자 Tyler와 Cameron Winklevoss의 지지는 이념과 자본 행동을 겸비하고 있다. Tyler는 Cypherpunk에 대해 언급하면서 프라이버시가 개인의 자유와 자율성의 전제 조건이며, 삶이 온라인으로 이동함에 따라 점점 더 희소해지고 있다고 강조했다. 2026년 9월, Tyler는 Cypherpunk의 한 영상을 인용하며 AI가 사회적 프라이버시 상실을 가속화하고 있으며, 'Zcash가 해독제'라고 논평했다.

2025년 11월, Winklevoss Capital의 지원을 받는 Cypherpunk Technologies는 Zcash 재무 전략을 발표했다. 당시 약 5,000만 달러를 투입해 203,775 ZEC를 매입했으며, 평균 매입 단가는 약 245달러였다. 이 수치는 전략 시작 시점의 보유량을 반영한 것으로, 오늘날의 최신 데이터로 간주해서는 안 된다.

이러한 지지자들에게 ZEC는 단순한 결제 수단이 아니라 장기 보유할 수 있는 프라이버시 자산이다. 상장 기업의 재무 전략은 이러한 관점을 실행 가능한 매수 전략으로 전환시켰다.

Arthur Hayes: 프라이버시 수요에 베팅했다가 취약점 문제로 청산하다.

BitMEX 공동 창립자 Arthur Hayes는 한때 Zcash를 프라이버시 투자 논리의 중심에 두었다. 2026년 5월 The Rollup 인터뷰에서 그는 ZEC와 NEAR를 연결하며, 전자는 사람들이 프라이버시를 추구할 때 가장 먼저 떠올리는 자산이고, 후자의 크로스체인 거래 도구는 자산 이동을 실현하는 데 도움이 될 수 있다고 말했다. 그는 이러한 수요를 AI, 대형 기술 기업, 정부가 가져오는 감시 능력과 연관 지었다.

Hayes는 당시 NEAR의 잠재적 상승 여력이 더 높다고 평가하면서도, 자신의 Zcash 포지션이 더 크다고 밝혔다. 더 높은 잠재적 수익에는 더 높은 위험이 따르기 때문이라는 이유에서였다.

그러나 2026년 6월 5일, Hayes는 Orchard 취약점 문제로 인해 보유 중이던 ZEC를 전량 매도했다고 공개적으로 밝혔다. 그는 무단 발행 가능성이 매우 낮더라도 암호학적으로 그 위험을 배제할 수 없다는 점이 자신의 투자 논리를 흔들었다고 설명했다. 동시에 의혹이 사실이 아닌 것으로 판명되면 재매수를 고려하겠다고 덧붙였다. 따라서 5월의 강세 발언이 9월의 입장을 직접적으로 대변한다고 볼 수 없으며, 6월의 청산 공시를 근거로 현재도 무포지션 상태라고 추정해서도 안 된다.

Tushar Jain과 Multicoin: '프라이버시는 기능일 뿐'에서 프라이버시 자산 보유로 전환하다.

Multicoin의 변화는 특히 주목할 만하다. 2019년 이 기관은 프라이버시가 가치 있는 암호화폐 자산이 갖추어야 할 하나의 기능이어야 하며, 사용자가 프라이버시를 얻기 위해 BTC나 ETH를 매도하고 다른 토큰을 보유하는 위험을 떠안도록 강요해서는 안 된다는 내용의 글을 발표한 바 있다.

그러나 2026년 5월, 공동 창립자 Tushar Jain은 Multicoin이 그해 2월부터 대규모 ZEC 포지션을 구축했다고 공개적으로 밝혔다. 그는 비트코인이 프로토콜 차원의 동결에는 저항할 수 있지만, 외부에서 자산을 실제 소유자와 연결할 수 있다면 소유자는 여전히 오프체인 압력을 받을 수 있다고 보았다. 따라서 프라이버시 보호 기능을 갖춘 가치 저장 자산에 대한 독립적인 수요가 존재한다는 것이다.

이는 적어도 이 기관의 판단에서는 프라이버시가 부가 기능에서 독립적인 투자 대상을 뒷받침할 수 있는 속성으로 격상되었음을 의미한다.

Naval Ravikant: Zcash는 비트코인 외의 보험이다.

2025년 10월경, 실리콘밸리 투자자 Naval Ravikant는 또 다른 강세 논리를 한 문장으로 요약했다. "비트코인은 법정화폐에 대한 보험이고, Zcash는 비트코인에 대한 보험이다." 이는 비트코인이 반드시 실패할 것이라고 주장하는 것이 아니라, BTC가 충분히 충족하지 못하는 수요를 위한 또 다른 경로를 남겨 두는 것에 가깝다.

이러한 관점들을 종합하면, 지지자들의 공통된 베팅은 다음과 같다. 공개 원장 위의 자산이 많아지고 데이터 분석 능력이 강해질수록 금융 프라이버시의 가치는 더욱 커진다는 것이다. 그러나 '프라이버시에 가치가 있다'는 명제에서 'ZEC가 오늘의 가격을 받을 만하다'는 결론에 도달하기까지는 사용 수요, 보안성, 시장 수용성을 통한 검증이 필요하다.

왕춘의 반격: '더 나은 비트코인'이 역사적 문제를 가리고 있는가?

왕춘의 비판은 먼저 시가총액과 펀더멘털 간의 관계를 겨냥한다. 그는 Solana, Hyperliquid와 순위가 비슷하다고 해서 Zcash가 해당 네트워크들에 필적하는 실제 사용 수요를 갖추고 있다는 의미는 아니라고 주장한다. 프라이버시 내러티브는 매수세를 끌어들일 수 있지만, 프로젝트가 오랜 기간 쌓아온 문제를 자동으로 해결하지는 못한다는 것이다.

그의 첫 번째 의문은 분배의 공정성이다. Zcash는 출시 후 첫 4년 동안 블록 보상의 20%를 Founders’ Reward로 배정하여 창립자, 직원, 고문, 초기 투자자 등 관련자들에게 분배했다. 이는 총 약 210만 ZEC에 해당하며, 2,100만 개 공급량 상한의 10%에 달한다. 이 메커니즘은 출시 전에 이미 공개되어 있었지만, 지지자들이 강조하는 공정한 화폐 이념에 부합하는지가 논란이 되었다.

여기서 구분해야 할 점은, 이 토큰들이 블록 생성에 따라 점진적으로 분배되었으며 출시 전에 일괄 발행된 프리마인이 아니라는 사실이다. 초기 Founders’ Reward가 종료된 후, Zcash는 개발 기금 등의 메커니즘을 통해 생태계에 프로토콜 차원의 자금을 계속 지원했다. 다만 이후 메커니즘의 수혜자와 거버넌스 규칙은 변경되었으므로, 초기 투자자들이 계속해서 원래 비율대로 수익을 가져갔다고 단순하게 서술해서는 안 된다.

이러한 견해 차이에는 실제 자원 배분의 배경도 존재한다. 블록 보상에서 자금을 떼어 개발을 지원하면 장기 연구 개발을 위한 예산을 확보하는 데 도움이 된다. 동시에 '누가 자금 사용처를 결정할 권한을 가지며, 누가 보상을 받아야 하는가'라는 문제가 지속적인 거버넌스 과제로 남게 된다.

두 번째 의문은 조직 거버넌스다. 2026년 1월, Electric Coin Company 팀은 상위 비영리 조직인 Bootstrap 이사회와의 갈등으로 인해 집단 사임했다. 당시 CEO였던 Josh Swihart는 근무 조건의 변화로 인해 팀이 효과적으로 직무를 수행할 수 없게 되었다고 밝혔고, Bootstrap은 이 분쟁을 거버넌스 및 법적 문제로 돌렸다.

그러나 이는 개발자들이 Zcash를 집단적으로 포기한 사건이 아니다. Swihart는 당시 팀이 새로운 회사를 설립하여 개발을 계속할 것이며, 프로토콜 자체는 이번 인사 변화의 영향을 받지 않는다고 분명히 밝혔다. 따라서 이 사건은 거버넌스 관계에 심각한 균열이 발생했음을 보여주지만, 이를 근거로 Zcash가 이미 유지 관리되지 않는 프로젝트라고 묘사해서는 안 된다.

세 번째이자 화폐 신뢰성에 가장 직접적으로 영향을 미치는 의문은 Orchard 프라이버시 풀 취약점이다.

Shielded Labs의 공개에 따르면, 보안 연구원 Taylor Hornby가 2026년 5월 29일 심각한 취약점을 발견했다. 이 문제는 Orchard가 2022년 5월 활성화된 시점부터 존재했으며, 이론적으로 공격자가 프라이버시 풀 내에서 수량 제한 없이 감지 불가능한 가짜 ZEC를 생성할 수 있게 했다. Zcash Open Development Lab(ZODL)은 이후 생태계 차원의 긴급 수정을 조율했고, 관련 긴급 조치는 2026년 6월 2일에 완료되었다. 프라이버시 설계와 취약점의 특성상, 팀은 암호학적 방법만으로 수정 전에 악용이 발생했는지 여부를 확정할 수 없었다. 다만 이전에 악용되었을 가능성은 낮다고 판단했다.

고정 공급량 상한을 강조하는 화폐에게 이 문제는 단순히 거래의 기밀성 여부를 넘어, 보유자가 자신이 은밀하게 희석되지 않았는지 어떻게 확인할 수 있는가의 문제와 직결된다. 그러나 잠재적 발행 위험과 실제 발행은 별개의 문제이며, 기존 공개 내용을 '누군가 무제한으로 화폐를 발행했다는 것이 입증되었다'고 왜곡해서는 안 된다.

7월 28일, Zcash는 Ironwood 업그레이드를 활성화하여 새로운 프라이버시 풀을 도입하고 기존 Orchard 풀을 제한했다. 자금을 이전하려면 공개 회계 처리되는 turnstile 메커니즘을 통과해야 하며, 이를 통해 기존 풀에서 유출되는 ZEC 총량이 이전에 합법적으로 유입된 총량을 초과하지 않도록 보장한다. 이는 유통 공급량의 무결성을 검증하는 데 도움이 되지만, 이를 근거로 역사적 취약점이 한 번도 악용된 적이 없다고 단정할 수는 없다.

왕춘은 따라서 지지자들이 상승률만으로는 답할 수 없는 질문을 던진다. Zcash를 더 신뢰할 수 있는 사적 화폐로 자리매김하려면, 그 분배 역사, 거버넌스 안정성, 공급 안전성을 동시에 설명해야 한다는 것이다. 이러한 문제들을 모두 '프라이버시를 이해하지 못하는 것'으로 치부하는 것은 논란을 잠재우기에 충분하지 않다.

프라이버시 수요가 독립적인 화폐 가치를 지탱할 수 있는가?

위의 논쟁을 종합하면, Zcash가 앞으로 입증해야 할 첫 번째 과제는 프라이버시 수요가 지속적인 사용으로 전환될 수 있는지 여부다. 관찰해야 할 것은 코인 가격과 프라이버시 풀의 자산 잔액뿐만 아니라, 지갑 사용, 프라이버시 거래의 지속성, 결제 시나리오, 도구 경험까지 포함한다. 보유자가 자산을 프라이버시 풀로 옮기는 것은 프라이버시 선호를 보여줄 수 있지만, 결제 활동 증가와 직접적으로 동일시될 수는 없다.

두 번째는 보안 수정이 장기적인 신뢰를 축적할 수 있는지 여부다. Ironwood의 활성화는 취약점에 대응하는 구체적인 경로를 제시했지만, 독립적인 감사, 자금 이전, 후속 운영 기록이 어떤 유명인의 지지보다 더 설득력 있는 증거가 된다. 화폐적 속성으로 투자자를 끌어들이는 프로젝트에게 공급 신뢰성 자체가 펀더멘털이다.

마지막은 기관 수요의 질이다. 투자 상품과 기업 재무는 ZEC 익스포저를 얻는 진입 장벽을 낮추지만, 매수세를 더욱 집중시킬 수도 있다. 이후에는 자금이 프라이버시 자산을 장기적으로 배분하는 것인지, 아니면 단기적인 상승세를 쫓는 것인지 구분해야 한다. 더 나아가 증권 계좌 내의 투자 수요와 온체인상의 실제 사용 수요를 구분해야 한다.