ก.ล.ต. ไฟเขียวโทเค็นหุ้นกองทุน ARK ของ Cathie Wood

ผู้เขียน: Jae, PANews

เมื่อวันที่ 8 กันยายน Andy ผู้ก่อตั้ง The Rollup เปิดเผยว่า กองทุนขนาดใหญ่แห่งหนึ่งได้รับ "ไฟเขียว" จาก ก.ล.ต. ให้โทเค็นหุ้นกองทุนและนำขึ้นบนเชนได้

บังเอิญว่าเอกสารกำกับดูแลล่าสุดของ ก.ล.ต. แสดงให้เห็นว่า ARK กำลังยื่นขอแก้ไขคำสั่งยกเว้น หากได้รับการอนุมัติ จะกลายเป็นสถาบันจัดการสินทรัพย์รายใหญ่แห่งแรกของสหรัฐฯ ที่เปิดตัวหลักทรัพย์โทเค็นโดยอิงจากการยกเว้นเป็นรายกรณี (case-by-case exemption)

การเคลื่อนไหวนี้สะท้อนถึงวิวัฒนาการอันละเอียดอ่อนของการกำกับดูแลสินทรัพย์ดิจิทัลในสหรัฐฯ: กรอบ "การยกเว้นนวัตกรรม" สากลของ ก.ล.ต. สำหรับหลักทรัพย์โทเค็นยังคง "ยังไม่เกิดขึ้น" ในขณะเดียวกันก็เปิดช่องให้สถาบันชั้นนำทดลองผ่านการยกเว้นเป็นรายกรณี ก่อนหน้านี้ สถาบันจัดการสินทรัพย์ที่เข้าสู่สนาม RWA ส่วนใหญ่ออกสินทรัพย์โทเค็นบนเชน แต่ตอนนี้เริ่มเปลี่ยนหุ้นกองทุนที่ตนจัดการให้เป็นหลักทรัพย์โทเค็นที่สามารถจดทะเบียนและโอนบนเชนได้โดยตรง

การผสานรวมตลาดทุนแบบดั้งเดิมกับตลาดบนเชนกำลังเข้าใกล้จุดเปลี่ยนสำคัญใหม่

ARK ยื่นขอยกเว้นเป็นรายกรณีเพื่อย้ายหุ้นกองทุนขึ้นบนเชน

แนวโน้มตลาดนี้มีเหตุผลรองรับ ตามเอกสารทางการที่ ก.ล.ต. เผยแพร่เมื่อวันที่ 24 สิงหาคม ARK Venture Fund และ ARK Investment Management ได้ยื่นขอแก้ไขคำสั่งยกเว้นก่อนหน้านี้อย่างเป็นทางการ

ตั้งแต่ปีที่แล้ว ARK ได้รับการยกเว้นที่เกี่ยวข้องจาก ก.ล.ต. แล้ว ซึ่งอนุญาตให้ใช้โครงสร้างหุ้นกองทุนหลายคลาส แต่ในตอนนั้นการออกแบบยังไม่รวมถึงการจดทะเบียนหุ้นในตลาดหลักทรัพย์หรือแผนการสร้างตลาดรอง

การอัปเกรดหลักของการยื่นครั้งนี้คือการเพิ่มหุ้นสองประเภทใหญ่: ประเภทหนึ่งคือ "Exchange Class" (ประเภทหุ้นที่จดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์) ที่สามารถจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์แห่งชาติได้ อีกประเภทคือ "Tokenized Class" (ประเภทหุ้นโทเค็น) ซึ่งใช้เทคโนโลยีบัญชีแยกประเภทแบบกระจายศูนย์ (DLT) ในการบันทึกความเป็นเจ้าของ และนี่คือจุดสนใจหลักของการยื่น

ตามการออกแบบในเอกสารการยื่น หุ้นโทเค็นสามารถซื้อขายผ่านระบบซื้อขายทางเลือก (ATS) ที่อยู่ภายใต้การกำกับดูแล และยังสามารถหมุนเวียนผ่านกลไกการเสนอราคาอื่น ๆ ได้ ทำให้สามารถโอนแบบ peer-to-peer ระหว่างกระเป๋าเงินที่ปฏิบัติตามข้อกำหนดได้

อย่างไรก็ตาม เงื่อนไขเบื้องต้นสำหรับการหมุนเวียนอย่างเสรีคือการปฏิบัติตามอย่างเคร่งครัด: กองทุนและตัวแทนโอนต้องดำเนินการตรวจสอบ KYC/AML (รู้จักลูกค้า/ต่อต้านการฟอกเงิน) สำหรับกระเป๋าเงินที่ถือหุ้นโทเค็น และเฉพาะกระเป๋าเงินที่ได้รับการอนุมัติจากบัญชีรายชื่อที่ได้รับอนุญาต (whitelist) เท่านั้นที่ได้รับอนุญาตให้ถือสินทรัพย์ที่เกี่ยวข้อง

การออกแบบนี้กำลังสร้าง "ตลาดหลักทรัพย์บนเชนที่อยู่ภายใต้การกำกับดูแล": ผสานสิทธิทางกฎหมาย การจดทะเบียนโอน และการตรวจสอบการปฏิบัติตามของกองทุนแบบดั้งเดิมเข้ากับระบบบัญชีและความสามารถในการชำระราคาของบล็อกเชน

ควรชี้แจงว่าหุ้นโทเค็นโดยพื้นฐานแล้วยังคงเป็นหุ้นกองทุนแบบดั้งเดิม ซึ่งจัดอยู่ในหมวดหลักทรัพย์ บล็อกเชนทำหน้าที่เป็นโครงสร้างพื้นฐานสำหรับการบันทึกและโอนความเป็นเจ้าของเป็นหลัก ก.ล.ต. เคยระบุไว้ก่อนหน้านี้ว่า: การโทเค็นไม่ได้เปลี่ยนสถานะทางกฎหมายของหลักทรัพย์

ในทางทฤษฎี หุ้นกองทุนบนเชนเหล่านี้สามารถผสานรวมกับ stablecoin โปรโตคอลการให้กู้ยืม และผลิตภัณฑ์ทางการเงินบนเชนอื่น ๆ ในอนาคต สร้างผลิตภัณฑ์ทางการเงินแบบผสมผสานที่ยากจะทำได้ในตลาดแบบดั้งเดิม

อย่างไรก็ตาม ความเสี่ยงก็มีอยู่เช่นกัน: กองทุนแบบดั้งเดิมไถ่ถอนตามมูลค่าทรัพย์สินสุทธิ (NAV) รายวัน ในขณะที่หุ้นโทเค็นอาจมีราคาแตกต่างจาก NAV ของกองทุนเมื่อซื้อขายในตลาดรอง ARK ยังระบุในเอกสารการยื่นว่าราคาซื้อขายในตลาดหลักทรัพย์ ATS หรือการทำธุรกรรมแบบ peer-to-peer อาจแตกต่างจากมูลค่าสุทธิของกองทุน

สิ่งสำคัญที่ต้องเน้นคือ การยื่นขอยกเว้นเป็นรายกรณีของ ARK ยังอยู่ระหว่างการตรวจสอบของหน่วยงานกำกับดูแล และไม่ใช่กลไกเดียวกับการยกเว้นนวัตกรรมสากลที่ ก.ล.ต. กำลังวางแผน เอกสารของ ก.ล.ต. ระบุว่าผู้มีส่วนได้ส่วนเสียสามารถยื่นคำร้องขอให้มีการไต่สวนได้ก่อนวันที่ 18 กันยายน หาก ก.ล.ต. ไม่จัดไต่สวน โดยทั่วไปจะประกาศผลการยื่นหรือขั้นตอนถัดไปในไม่ช้าหลังจากนั้น

จากการลงทุนในผู้ให้บริการโทเค็นสู่การลงมือทำของ ARK

หากการยื่นได้รับการอนุมัติและ ARK ประสบความสำเร็จในการปูทาง อุตสาหกรรมการจัดการสินทรัพย์แบบดั้งเดิมทั้งหมดจะได้รับเส้นทางอ้างอิงที่เป็นมาตรฐาน

ARK Venture Fund เป็นกองทุนแบบ interval (กองทุนที่มีช่วงเวลาการไถ่ถอนจำกัด) ภายใต้ Cathie Wood ก่อตั้งในปี 2022 สนับสนุน "การทำให้เงินร่วมลงทุนเป็นประชาธิปไตย" โดยมีเกณฑ์การลงทุนขั้นต่ำเพียง $500 สำหรับนักลงทุนทั่วไป เน้นยูนิคอร์นที่ยังไม่จดทะเบียนที่สำคัญที่สุดในภาคเทคโนโลยีระดับโลก รวมถึง OpenAI, Anthropic, Figure AI, บริษัทชิปสตาร์ทอัพ Tenstorrent และ SpaceX ก่อน IPO

อย่างไรก็ตาม ด้วยข้อจำกัดของโครงสร้างกองทุน interval แบบดั้งเดิม นักลงทุนไม่สามารถโอนหรือออกได้อย่างอิสระทุกวัน และต้องพึ่งพาโควตาการซื้อคืนคงที่ 5% ที่กองทุนเปิดทุกไตรมาสเพื่อเปลี่ยนเป็นการลงทุน ทำให้เกิดช่องว่างที่สำคัญระหว่างวงจรการเปลี่ยนสินทรัพย์เป็นเงินสดกับความต้องการสภาพคล่องสูงของหุ้นเทคโนโลยี การยื่นของ ARK อาจมุ่งแก้ปัญหาจุดนี้

ที่สำคัญกว่านั้น ARK เป็นผู้เล่นรายสำคัญในโครงสร้างพื้นฐานการโทเค็นมานาน ปีที่แล้ว ARK Venture Fund ลงทุนประมาณ $10 ล้านในแพลตฟอร์มโครงสร้างพื้นฐาน RWA อย่าง Securitize ซึ่งปัจจุบันให้บริการโทเค็นแก่สถาบันจัดการสินทรัพย์ชั้นนำ เช่น BlackRock, Apollo และ Hamilton Lane

จากการลงทุนในผู้ให้บริการโทเค็นสู่การยื่นขอโทเค็นหุ้นกองทุน การกระทำของ ARK แสดงถึงการต่อยอดอย่างเป็นระบบในห่วงโซ่อุตสาหกรรม: จากการวางโครงสร้างพื้นฐานบนเชนสู่การทดลองผลิตภัณฑ์ด้วยตนเอง

นี่คือเหตุผลที่การยื่นของ ARK ได้รับความสนใจ มันบ่งชี้ว่าการมีส่วนร่วมของสถาบันจัดการสินทรัพย์แบบดั้งเดิมในกิจกรรมบนเชนกำลังเปลี่ยนจากระยะ 1.0 ของ "การออกสินทรัพย์บนเชน" ไปสู่ระยะ 2.0 ของ "การย้ายหุ้นกองทุนขึ้นบนเชน" ในอดีต การเข้าสู่คริปโตของการจัดการสินทรัพย์ส่วนใหญ่เกี่ยวข้องกับการออกสินทรัพย์โทเค็น ในอนาคต พวกเขาสามารถเปลี่ยนกองทุนที่ตนจัดการให้เป็นสินทรัพย์ที่โอนและผสมผสานบนเชนได้

สามก้าวของการจัดการสินทรัพย์ขึ้นบนเชน: จุดแบ่งที่แท้จริงยังมาไม่ถึง

ตั้งแต่ต้นปีนี้ Paul Atkins ประธาน ก.ล.ต. ได้กล่าวซ้ำแล้วซ้ำเล่าถึงความจำเป็นในการสร้างกรอบการกำกับดูแลที่เหมาะสมยิ่งขึ้นสำหรับธุรกรรมบล็อกเชน

ในเดือนมีนาคม เขากล่าวว่า ก.ล.ต. กำลังพิจารณาเปิดตัวการยกเว้นนวัตกรรม (innovation exemption) เพื่อส่งเสริมการซื้อขายหลักทรัพย์โทเค็นบางประเภทอย่างจำกัด โดยกำหนดข้อจำกัดด้านเวลาและขอบเขตที่ชัดเจนสำหรับการยกเว้น มุ่งสะสมประสบการณ์ในทางปฏิบัติก่อนสร้างกฎระยะยาว ในเดือนเมษายน เขากล่าวเพิ่มเติมว่ากลไกการยกเว้นนวัตกรรมใกล้จะเปิดตัวแล้ว

อย่างไรก็ตาม กระบวนการนี้ไม่ได้เป็นจริงตามที่ตลาดคาดการณ์ การจัดการที่เกี่ยวข้องซึ่งเดิมวางแผนจะประกาศถูกเลื่อนออกไปเนื่องจาก ก.ล.ต. ยกเลิกการประชุมที่กำหนดไว้ในวันที่ 14 สิงหาคม

Brett Redfearn ประธานของ Securitize ชี้ให้เห็นว่าเหตุผลสำคัญของการเลื่อนคือความกังวลของหน่วยงานกำกับดูแลว่านโยบายที่เกี่ยวข้องอาจส่งผลกระทบต่อความคืบหน้าของร่างกฎหมาย "Clarity Act" ของสภาคองเกรส การยกเว้นนวัตกรรมมีแนวโน้มที่จะรอให้กฎหมายที่เกี่ยวข้องคืบหน้าก่อนจึงจะนำไปใช้ โดยกรอบเวลาอาจอยู่ราวต้นเดือนตุลาคม

อย่างไรก็ตาม จากมุมมองวิวัฒนาการระยะยาว การย้ายขึ้นบนเชนของอุตสาหกรรมการจัดการสินทรัพย์แบบดั้งเดิมของสหรัฐฯ แสดงระยะ "สามขั้นตอน"

ระยะแรกคือช่วงพิสูจน์ผลิตภัณฑ์ ผลิตภัณฑ์กองทุนโทเค็นที่มี BlackRock's BUIDL และ Franklin Templeton's BENJI เป็นตัวแทนได้พิสูจน์แล้วว่าภายใต้กรอบการกำกับดูแลหลักทรัพย์ปัจจุบัน ผลิตภัณฑ์กองทุนสามารถเปลี่ยนแปลงโทเค็นได้สำเร็จ และหุ้นบนเชนมีพื้นฐานทางกฎหมายและความเป็นไปได้ในทางปฏิบัติ

ระยะที่สองคือช่วงการทดลองรายกรณี การยื่นของ ARK เป็นพัฒนาการล่าสุดในแนวทางนี้ ก.ล.ต. อนุญาตให้สถาบันจัดการสินทรัพย์เช่น ARK สำรวจการซื้อขายหุ้นบนเชนที่กว้างขึ้นผ่านการยกเว้นเป็นรายกรณี ทดสอบปัญหาในทางปฏิบัติ เช่น การหมุนเวียนในตลาดรอง การโอนแบบ peer-to-peer และขอบเขตการปฏิบัติตาม สะสมประสบการณ์สำหรับกฎสากล

ระยะที่สามคือช่วงการนำกรอบไปใช้ หากการยกเว้นนวัตกรรมถูกนำมาใช้อย่างเป็นทางการในอนาคต หลักทรัพย์โทเค็นมากขึ้นจะเข้าสู่ตลาดบนเชนภายในขอบเขตที่จำกัด และสถาบันจัดการสินทรัพย์ชั้นนำ เช่น Fidelity, WisdomTree และ BlackRock มีแนวโน้มที่จะติดตามและขยายสายผลิตภัณฑ์กองทุนโทเค็นของตน

แน่นอน ทุกสถานการณ์มีความไม่แน่นอน: การยื่นของ ARK จะได้รับการอนุมัติหรือไม่ กฎหมายของสภาคองเกรสจะคืบหน้าหรือไม่ และการยกเว้นนวัตกรรมจะนำไปใช้เมื่อใด แต่ละก้าวมีความไม่แน่นอน

แนวโน้มกำลังค่อย ๆ ปรากฏ หลังจากสินทรัพย์ขึ้นบนเชน หุ้นจะตามมา จุดเปลี่ยนที่แท้จริงของอุตสาหกรรมอาจเกิดขึ้นหลังจาก "หุ้นขึ้นบนเชน" เท่านั้น