Eylül'de yabancı kurumlar dizel krizini nasıl görüyor? Crack spread, maliyet aktarımı ve stagflasyon riski

Yazar: Jian Wei Zhi Zhu Za Tan

Son dönemdeki dizel fiyatı oldukça dikkat çekici bir nokta; sanayinin bu "kanı" yeniden fiyatlanıyor.

Brent ham petrolü şu anda 104 dolar civarında, Ukrayna krizi dönemindeki 130 dolarlık zirvenin çok altında, ancak dizel eşi benzeri görülmemiş bir fiyata ulaştı.

ABD perakende dizeli ilk kez galon başına 6 doları aştı ve ardından 6,20 dolarlık tarihi zirveye tırmandı; Avrupa düşük kükürtlü dizelin ham petrole olan primi Ocak'taki 21 dolardan 75 dolara fırladı. Bloomberg bu olguyu "çatlak farkındaki (crack spread) rekor zirve merkez bankalarının enflasyon endişelerini tetikliyor" şeklinde özetledi.

Benzinden farklı olarak, benzin ağırlıklı olarak binek araç ulaşımına hizmet eder ve tüketim tarafı yakıtıdır.

Dizelin tüketim tarafı ise yüksek oranda yük taşımacılığı ağır kamyonları, tarım makineleri, inşaat ve madencilik ekipmanları, demiryolu lokomotifleri, iç su yolu ve deniz taşımacılığı gemileri gibi üretim sektörlerinde yoğunlaşmıştır.

Dizel fiyat artışının etkisi hane halkı ulaşım maliyeti sorunu değil, ara girdi maliyetleri sorunudur—nakliye ücretleri, tarım ürünleri maliyetleri, maden ürünleri nakit maliyetleri, altyapı ve sanayi marjları aracılığıyla doğrudan TÜFE ve ÜFE'ye nüfuz eder.

Dolayısıyla "dizel sanayi ekonomisinin can damarıdır" demek, "ham petrol can damarıdır" demekten daha doğrudur: ham petrol hammaddedir, dizel ise üretim aracına dönüşmüş kısımdır.

Arz tarafından bakıldığında, küresel dizel piyasası tarihi bir çifte şokla karşı karşıyadır.

İlk darbe Rusya'dan geliyor.

Reuters'in haberine göre, son altı aydan fazla bir süredir Rusya'nın rafineri tesisleri sürekli saldırılara maruz kaldı; dizel üretimi için kritik öneme sahip ham petrol damıtma üniteleri ve hidrokraking üniteleri gibi çekirdek ekipmanlar ana hedef haline geldi.

Haziran ayında Rusya rafineri işleme hacmi yaklaşık 4,1 milyon varil/gün'e düştü, yıllık bazda yaklaşık %30 azalarak son yılların en düşük seviyesine indi; aynı dönemde Rusya ham petrol üretimi yaklaşık 8,7 milyon varil/gün idi, ancak rafineri saldırılarının etkisiyle büyük miktarda ham petrol tam olarak dizele dönüştürülemedi.

En büyük altı dizel üretim rafinerisinin yarısı üretimi önemli ölçüde azalttı veya durdurdu—Kirishi rafinerisi kapandı, Volgograd ve NORSI tesislerinin kapasitesi yalnızca yaklaşık dörtte birine düştü.

Dizel ihracatı normalde aylık yaklaşık 2,5 milyon tondan Haziran'da 1 milyon tonun altına hızla düştü. Rusya Nisan'dan itibaren benzin ihracatını, Temmuz'dan itibaren dizel ihracatını yasakladı; yasağın 30 Eylül'e kadar sürmesi bekleniyor ve yurt içi dizel fiyatı %60 arttı. Onarım şimdi başlasa bile, hasar gören rafinerilerin toparlanması aylar alacaktır.

İkinci darbe Orta Doğu'dan geliyor.

Şubat ayında İran çatışmasının patlak vermesinin ardından birçok rafineri hasar gördü ve Hürmüz Boğazı gibi kritik enerji taşıma koridorunda geçişler ciddi şekilde aksadı.

Bloomberg'in aktardığına göre, Vitol Group CEO'su Singapur'daki bir konferansta yaptığı tahminde, Orta Doğu rafine ürün ihracatının günlük yaklaşık 2 milyon varil, Rusya'nın da yaklaşık 2 milyon varil azaldığını, ikisinin toplamının günlük yaklaşık 4 milyon varil olduğunu belirtti. Bu iki bölge, çatışma tırmanmadan önce küresel deniz yoluyla dizel ticaretinin yaklaşık %45'ini oluşturuyordu.

Küresel rafineri üretimi Ağustos ayındaki yaz zirvesinde 81,4 milyon varil/gün'e ulaşmış olsa da—ABD rafinerilerinin tarihi zirveye yakın verimlilikle çalışması sayesinde—geçen yılın aynı dönemine göre hâlâ 4,2 milyon varil/gün azaldı.

Sorunun niteliği değişti; artık basit bir ham petrol arz kesintisi değil, rafineri kapasitesinin hasar gördüğü sistemik bir krizdir.

Aşağıda yabancı kurumların Eylül ayından bu yana dizel hakkındaki görüşlerini inceleyelim.

【Morgan Stanley, Enerji: Büyük Petrol Şirketlerinin Değişen Yüzü—Yukarı Akış Onarımı Devam Ediyor (Energy: The Changing Face of the Majors), 2026.09.03】

Ana görüş: Dizel fiyatı hızla tarihi zirveye tırmandı; tarihsel veriler bunun bir noktada enflasyonu etkileme olasılığının yüksek olduğunu gösteriyor. Raporda sunulan ABD TÜFE ile New York Limanı ultra düşük kükürtlü dizel (ULSD) vadeli işlemleri karşılaştırma grafiği, dizel fiyatındaki büyük artış ile TÜFE arasında gecikmeli ancak kesin bir aktarım ilişkisi olduğunu gösteriyor.

【BofA Securities, Küresel Ekonomik Görünüm: Okula Dönüş—Arz Şoklarını Yönetmek (Back to School: Surfing the supply shocks), 2026.09.08】

Ana görüş: Yüksek çatlak farkı (crack spread), aşağı akış üretim maliyetlerini artırıyor. Singapur 10ppm dizel referans fiyatı 150 $/varil yüksek seviyesinde kalmaya devam ediyor; bu, Orta Doğu ve Rusya rafineri kapasitesindeki arz kısıtlarını yansıtıyor. Yüksek çatlak farkı, üretici maliyetlerinde artışa dönüşecek ve ek yardım önlemleri alınmazsa nihai olarak tüketicilere yansıyacaktır.

【JPMorgan, Yenilenebilir Dizel Haftalık Raporu (Renewable Diesel Weekly), 2026.09.08】

Ana görüş: 4 Eylül ile biten haftada ABD Batı Yakası dizel fiyatı yaklaşık 4,70 $/galon oldu; yıl içinde Şubat çatışmasının ardından 2,40 $'dan 4,50 $+ seviyesine fırladı. Yenilenebilir dizelin (soya yağı, hayvansal yağlar gibi hammaddelerden üretilen) fiyat farkı fosil dizel ile yüksek korelasyon içinde; yüksek dizel fiyatı yenilenebilir dizelin ekonomikliğini artırıyor—her ne kadar hammadde maliyetleri de bitkisel yağ fiyatlarıyla birlikte yükselse de.

【BofA Securities, Fon Akışı Haftalık Raporu: Getiriler Henüz Can Yakmıyor, Ama Dizel Kritik (The Flow Show: Those yields might not hurt yet, but diesel), 2026.09.10】

Ana görüş: Reel ekonomi için asıl kritik baskı unsuru ham petrol değil, dizeldir. Ham petrol fiyatı Ukrayna krizi zirvesinin çok altında, ancak ABD dizeli 6 $/galon ile tarihi rekor kırdı. Dizelin etkisi denizcilik, kamyon taşımacılığı, tarım, inşaat ve madencilik olmak üzere beş ana sektörü kapsıyor. Taşımacılık hisseleri IYT'nin 200 günlük hareketli ortalaması olan 80 seviyesinin altına inip inmediği izlenmeli; kırılma gerçekleşirse piyasanın "yaz risk azaltma"dan "sonbahar stagflasyon olayına" geçtiği teyit edilecektir. Bull & Bear göstergesi 9,5 ile aşırı iyimser bölgede; dizel kaynaklı stagflasyon riski henüz tam olarak fiyatlanmamıştır.

【JPMorgan, Enerji: Kalıcı Çatışma Sürüyor, Çin Yerel Rafinerileri Üretimi Azaltıyor, Japon Rafinerileri İyimser, Lityum Arz-Talep (A 'Forever Conflict' Can Persist), 2026.09.10】

Ana görüş: Rekor düzeyde arz şoklarına rağmen Brent ham petrolü kontrol altında kalmaya devam ediyor (Mart-Haziran ortalama fiyatı yaklaşık 97 $), piyasa baskısı ise rafine ürünler tarafına kaydı—Avrupa distilat çatlak farkı varil başına 80 $'a yaklaşarak rekor kırdı, küresel dizel fiyatı tarihi yüksek seviyede. Temel çıkarım: Piyasa baskısı ham petrol mutlak fiyatından ziyade çatlak farkı aracılığıyla ifade ediliyor. Vadeli eğri yanlış fiyatlanmış olabilir: Çatışma daha uzun sürerse, vadeli eğrinin ön ucu yaklaşık 6 $ fazla, arka ucu yaklaşık 10 $ eksik fiyatlanmış olabilir.

【Nomura, Sabah Haberleri ve Görüşler·Asya (Morning News & Views Asia), 2026.09.10】

Ana görüş: Dizel/gaz yağı çatlak farkı tarihi yüksek seviyede; ürün ile ham petrol arasındaki fark sürekli genişliyor. Eylül başında ABD dizel çatlak farkı 106 $/varil zirvesini aştı. Çin'in ham petrol ithalatını aniden yeniden başlatması ve rafinerilerin yüksek çatlak farkından yararlanarak rafine ürün ihracatını artırması, ham petrol fiyatı üzerinde ek yukarı yönlü risk oluşturuyor.

【Goldman Sachs, Çin Makineleri: Jeneratör Seti Tedarik Zinciri Araştırma Notları (Genset supply chain trip takeaways), 2026.09.10】

Ana görüş: Veri merkezi dizel yedek jeneratör seti talebi güçlü; ABD pazarı en hızlı büyüyor (%25-30), Çin ve Güneydoğu Asya yaklaşık %20. Talep tarafı 2,0-2,2MW'dan 2,6MW+ (ABD dışı pazarlar) ve 3MW+ (Kuzey Amerika) seviyesine yükseliyor; bu da daha yüksek birim satış fiyatlarını destekliyor. Tedarik zinciri kapasitesinde genel olarak kısıtlar mevcut; yakın vadeli sevkiyatlar talepten ziyade kapasiteyle sınırlı—bu da dizelin sanayi ve altyapı yedek güç kaynağı olarak katı talebinin hâlâ arttığını dolaylı olarak gösteriyor.

【Goldman Sachs, Çin Ekonomik Aktivite ve Politika İzleyicisi (China Economic Activity and Policy Tracker), 2026.09.11】

Ana görüş: Eylül ortası itibarıyla Çin yurt içi dizel ve benzin perakende fiyatları bir haftadır değişmedi. Dizel fiyatı yaklaşık 9.000 yuan/ton (Mayıs ayındaki yaklaşık 9.800 yuan/ton yıl içi zirveye kıyasla); Brent aynı dönemde Mayıs'taki 105 $'dan Eylül'de yaklaşık 100 $/varil'e geriledi. Bu, Çin'in yurt içi rafine ürün fiyatlandırma mekanizmasının uluslararası piyasa dalgalanmalarını bir ölçüde dengelediğini gösteriyor.

【Morgan Stanley, Tesla: 6 Dolarlık Dizel Çağı, Tesla Semi Sahneye Çıkıyor ($6 Diesel...Enter Tesla Semi), 2026.09.11】

Ana görüş: 6 dolarlık dizel, taşımacılık enerji ekonomisini yeniden şekillendiriyor. Geleneksel dizel insanlı bir kamyonun mil başına maliyeti 2,67 $, yıllık kârı 31.200 $; otonom elektrikli Semi'nin mil başına maliyeti 2,13 $'a düşüyor, yıllık kârı 188.800 $—kâr 6 katına çıkıyor. Temel itici güç yalnızca sürücü maliyetinin ortadan kalkması değil, aynı zamanda kullanım oranının yılda 92.400 milden 215.200 mile (2,33 kat) çıkmasıdır. 2040 yılına kadar 82.000 Semi faaliyette olursa (%13,5 pazar payı), otonom sürüş yazılımı 17 milyar $ gelir ve yaklaşık 7,5 milyar $ ek FVÖK (faiz ve vergi öncesi kâr) üretebilir.

【Deutsche Bank, ABD Sabit Getiri Haftalık Raporu: Strateji Güncellemesi (US Fixed Income Weekly: Strategy Update), 2026.09.11】

Ana görüş: Dizel Haziran'dan bu yana benzinden yaklaşık %30 daha fazla arttı; toptan dizel fiyatı yeni zirveye ulaştı. Benzin TÜFE ağırlığının yaklaşık %3,8'ini oluşturuyor; dizeldeki %30'luk artışın TÜFE'ye doğrudan etkisi 7 baz puanın altında—ancak dizel, ABD ekonomisindeki ara malı petrol ürünlerinin yaklaşık %70'ini oluşturuyor (benzin yalnızca %12). Girdi-çıktı tablosuna dayalı tahminlere göre, dizel kaynaklı petrol maliyeti yazdan bu yana %30 arttı; bu da çekirdek enflasyonda yaklaşık 20-25 baz puanlık yukarı yönlü riske karşılık geliyor (tam aktarım varsayımıyla).

【Goldman Sachs, Rafine Ürünler İzleyicisi: Rusya ve Orta Doğu İhracat Açığı Çin'deki Toparlanmayı Gölgede Bırakıyor (Oil Products Tracker: Large Russia & Mideast Export Shortfall Trumps China Pickup), 2026.09.11】

Ana görüş: ABD perakende dizel fiyatı 6 $/galon ile tarihi zirveye ulaştı. Orta Doğu ve Rusya'da devam eden rafineri duruşları, mevsim normallerinin aksine stok azalışı ve risk primindeki artış, dizel fiyatlarını ve kârlarını daha da yukarı itiyor. Temel senaryoda, Orta Doğu deniz taşımacılığı kesintileri ve Rus rafinerilerine yönelik saldırıların 2027 ortasına kadar kademeli olarak hafiflemesi bekleniyor. 2026 4. çeyrek için ABD/Avrupa dizel kârlarının sırasıyla 75 $/65 $ ile yüksek seviyede kalacağı tahmin ediliyor. OECD dizel stokları yıllık bazda %2 düşük; ABD dizel stokları Temmuz ortasından bu yana %3 azaldı ve dördüncü çeyrek talep sezonu öncesinde mevsimsel stok birikimi gerçekleşmedi.

【Deutsche Bank, Küresel Sabit Getiri Haftalık Raporu: Strateji Güncellemesi (Global Fixed Income Weekly: Strategy Update), 2026.09.12】

Ana görüş: Ham petrol ve toptan benzin fiyatları bahar zirvelerinin altında, ancak toptan dizel fiyatı bu hafta yeniden rekor kırdı. Dizel ara girdi petrolünün %70'ini, benzin yalnızca %12'sini, jet yakıtı %18'ini oluşturuyor; dizel fiyat artışının ÜFE çekirdek ara malları üzerindeki yukarı yönlü baskısı benzinden çok daha büyük—2026 yılında ÜFE çekirdek ara malları yıllık artışı %10 bandına girmişken, petrol maliyeti temsili göstergesinin yıllık artışı %100'e yaklaşıyor.

【Goldman Sachs, Avustralya Metaller ve Madencilik·Altın El Kitabı: Üretim Toparlanıyor, Dördüncü Çeyrek Maliyetleri Artıyor, FY27 Maliyet Rehberi Yukarı Revize Edildi (Australia Metals & Mining Gold Book), 2026.09.15】

Ana görüş: Haziran çeyreğinde çoğu altın madencisi dizel maliyet baskısının aktarılmaya başladığını teyit etti; dizel, altın madeni sürdürülebilir maliyetinin yaklaşık %1-%10'unu oluşturuyor. Daha geniş işgücü ve sarf malzemesi enflasyonuyla birlikte, FY27 ortalama AISC rehberi yıllık bazda %15-%20 yukarı revize edilirken, üretim artışı yalnızca yaklaşık %5. Dizel fiyat artışı doğrudan madenci kârlarını eritiyor; rezerv fiyatlandırma varsayımları da buna bağlı olarak 3.100 A$/ons'un üzerine çıkarıldı.

Ardından Goldman Sachs'ın Ağustos ayındaki bir makalesini ekliyoruz.

Ham petrol değil, dizel hâlâ daha etkili bir jeopolitik korunma aracı

【GoldmanSachs, 13 Ağustos 2026】

İran savaşının patlak vermesinden bu yana, Hürmüz Boğazı'ndaki arz şokunun rafine ürünler—özellikle dizel—üzerinde ham petrolün kendisinden daha yıkıcı olduğunu düşünüyoruz.

Tarihi zirveye yakın spot dizel çatlak farkı, atıl kapasiteye sahip rafinerilerin güçlü arz tepkisi vermesini sağlayarak bir "dengeleyici" rolü oynadı; buna kapasite kullanım oranlarının artırılması ve ürün veriminin dizele kaydırılması dahildir.

Dolayısıyla bu yıl mutlak anlamda bir dizel kıtlığı yaşanması hâlâ pek olası görünmüyor.

Bununla birlikte, jeopolitik riske karşı korunmak için vadeli dizel takvim spread'lerinin (örneğin Aralık 2026 - Mart 2027 Avrupa dizel spread'i) kullanılmasını yinelemeye devam ediyoruz.

2026-2027 kışına girerken, dizelde sürekli kıtlık fiyatlaması riski ham petrolden daha yüksektir; bunun dört nedeni vardır:

1) İran savaşı öncesinde dizel ve rafineri kapasitesindeki yapısal sıkılık ham petrolden çok daha yüksekti.

2) Orta Doğu ve Rusya'daki arz şokları dizele daha büyük darbe vuruyor.

3) Ham petrolün aksine, dördüncü çeyrek mevsimselliği dizel arz-talep dengesini daha da sıkılaştırması beklenir.

4) Çin politikalarının ham petrol fiyatındaki yukarı yönlü alanı dizelden daha fazla sınırlaması muhtemeldir.

Vadeli dizel takvim spread'lerinin (örneğin Aralık 2026 - Mart 2027 Avrupa dizel spread'i) ve Avrupa doğal gazı TTF uzun pozisyonlarının cazip jeopolitik hedge araçları olduğunu düşünüyoruz.

Grafik 1: Küresel dizel ihracatı yıllık bazda %26 azaldı

2026-2027 kışına girerken, dizelde sürekli kıtlık fiyatlaması riski ham petrolden daha yüksektir: dizel savaş öncesinde zaten yapısal olarak dardı, Orta Doğu ve Rusya arz kesintilerine ve dördüncü çeyrek mevsimselliğine daha fazla maruzdur ve ham petrole kıyasla Çin politikaları tarafından istikrara kavuşturulması daha az olasıdır.

Grafik 2: Jeopolitik korunma aracı olarak Aralık 2026 - Mart 2027 Avrupa dizel takvim spread'inin kullanılmasını önermeye devam ediyoruz

Dizel arzı ham petrol arzından daha sıkıdır; küresel dizel ihracatı yıllık bazda %26 azaldı; bu, ham petrol ihracatındaki %13'lük düşüşün iki katıdır.

I. Dizel piyasası yapısal olarak ham petrol piyasasından daha sıkıdır

Uzun vadeli talep belirsizliği yatırımları baskıladığı ve OECD ülkelerini rafineri kapatmaya ittiği için rafineri kapasite artışı yavaşladı; bu da 2025 yılında küresel rafineri kullanım oranının ortalamanın çok üzerinde olmasına yol açtı (Grafik 3).

Buna karşılık, ham petrol arzı hızla arttı—ABD kaya petrolü, Brezilya ve Guyana öncülüğünde—ve İran savaşı öncesinde yaklaşık 4 milyon varil/gün atıl kapasite bulunuyordu.

Hafif kaya petrolü arzındaki artış (dizel verimi daha düşüktür) ve elektrikli araçların etkisiyle benzin talebindeki düşüş de dizelin benzinden neden daha sıkı olduğunu açıklamaya yardımcı olur.

Grafik 3: 2020-2025 yıllarında küresel rafineri kapasite büyümesi yavaşladı (esas olarak OECD rafineri kapanışları nedeniyle) ve kullanım oranı İran savaşı öncesinde yüksek seviyeye ulaştı

II. Orta Doğu ve Rusya arz şokları dizele daha fazla zarar veriyor

Orta Doğu ve Rusya'daki arz şokları rafine ürünler—özellikle dizel—üzerinde ham petrolün kendisinden daha yıkıcıdır.

İnsansız hava aracı saldırıları ve Orta Doğu ile Rusya'da toplam yaklaşık 6-7 milyon varil/gün rafineri duruşlarının (Grafik 4) ardından, küresel rafineri işleme hacmine ilişkin gerçek zamanlı tahminimiz son haftalarda yıllık bazda 5-9 milyon varil/gün azaldı; bu, pandemi hariç kayıtlardaki en büyük düşüşe yakındır.

Grafik 4: Orta Doğu ve Rusya'daki rafineri duruşları toplam 6-7 milyon varil/gün'e ulaştı

İran savaşının dizel arzı üzerindeki şoku ham petrolden daha yıkıcıdır; bunun dört nedeni vardır:

1) Rafineriler büyük, yer üstünde yüksek değerli hedeflerdir; dağınık petrol sahalarına kıyasla doğrudan fiziksel hasara uğrama olasılıkları daha yüksektir.

2) Orta Doğu'daki boru hattı kapasitesinde ham petrol, rafine ürünlerden çok daha fazladır.

3) Körfez ülkeleri ulusal petrol şirketleri, özellikle yüksek bağımlılığa sahip Asyalı alıcılara yönelik uzun vadeli ham petrol tedarik sözleşmelerine öncelik veriyor gibi görünüyor.

Orta Doğu ham petrolü genellikle orta veya ağır olduğundan, hafif ham petrolden daha yüksek dizel verimine sahiptir.

4) Kpler verileri, Basra Körfezi'ndeki dizel akışının yıllık bazda %80 düştüğünü, ham petrol akışının ise %48 düştüğünü gösteriyor (Grafik 5).

Grafik 5: Kpler verileri Basra Körfezi dizel akışının yıllık bazda %80 düştüğünü, ham petrol akışının ise %48 düştüğünü gösteriyor

Not: Tahmini Basra Körfezi akışları, Hürmüz Boğazı, Umman Körfezi ile Yanbu (Suudi Arabistan) ve Fujairah (BAE) limanları ve Botas Ceyhan üzerinden geçen akışları içerir.

III. Dördüncü çeyrek mevsimselliği ham petrol değil, dizel piyasasını sıkılaştırmalıdır

Dizel talebi genellikle dördüncü çeyrekte güçlenir (Grafik 6), ham petrol talebi—yani rafineri işleme hacmi—ise genellikle bakım çalışmalarının artmasıyla düşer. İşleme hacmindeki düşüş, dizel dahil rafine ürünlerin üretimini de azaltır.

Dizel arz-talep dengesi 2026'nın ikinci yarısında ham petrolden daha büyük bir sıkılaşma riskiyle karşı karşıyadır.

Talep tarafında, soğuk bir kış ısınma yakıtı talebini artırabilir.

Arz tarafında, rafineri üretimi Ağustos-Ekim arasındaki Atlantik kasırga sezonundan (özellikle ABD Körfez Kıyısı) kaynaklanan aşağı yönlü risklerle ve üçüncü çeyrekte planlı bakımların olağanüstü düşük olmasının ardından dördüncü çeyrekte plansız kapanma riskiyle karşı karşıyadır.

Grafik 6: Dizel talebi genellikle dördüncü çeyrekte güçlenir, ham petrol talebi—yani rafineri işleme hacmi—ise genellikle düşer

Not: Küresel ham petrol talebini rafineri işleme hacmiyle eşdeğer tutuyoruz.

IV. Çin'in ham petrol fiyatındaki yukarı yönlü alanı dizelden daha fazla sınırlaması muhtemeldir

Çin, fiyat hassasiyeti olan ham petrol net ithalatı yoluyla ham petrol piyasasını istikrara kavuşturma eğilimindedir; Temmuz başında ham petrol net ithalatı yıllık bazda 5,5 milyon varil/gün azalarak %50'nin biraz üzerinde düştü (Grafik 7).

Bu ay başında Çin'in rafine ürün ihracat kotalarını artırdığını açıklamasının ardından yatırımcılar, Çin'in rafine ürünler ve dizel piyasasını aynı ölçüde istikrara kavuşturup kavuşturamayacağını sordu.

Bu konuda şüphelerimiz var; dört nedenimiz var:

1) Çin kaynaklı dizel net ithalatındaki dalgalanma genellikle ham petrolünkinden çok daha küçüktür (Grafik 7).

2) Çin'in 2026 rafine ürün ihracat kotası toplamı geçen yılla kabaca aynı görünüyor.

3) Hükümetin yurt içi enerji güvenliğine öncelik vermeye devam edebileceği ve rafinerilerden stoklarını Şubat sonu seviyelerinin üzerinde tutmalarını isteyebileceği bildiriliyor.

4) Çin'in rafine ürün yatırımlarını veya ihracatını önemli ölçüde artırması, politika yapıcıların uzun vadeli hedefleriyle (karbon azaltımı dahil) çelişebilir.

Grafik 7: Çin kaynaklı dizel net ithalatındaki dalgalanma genellikle ham petrolünkinden çok daha küçüktür

Jeopolitik korunma: Dizel spread'i ve TTF ham petrolden daha iyidir

Kışa girerken, vadeli dizel takvim spread'leri (örneğin Aralık 2026 - Mart 2027 Avrupa dizel spread'i) ve Avrupa doğal gazı uzun pozisyonları (ham petrolden daha sıkı), daha büyük potansiyel fiyat artışı alanı nedeniyle ham petrol uzun pozisyonlarından daha cazip jeopolitik hedge araçlarıdır.

Temel senaryomuzdan daha zayıf bir arz senaryosunda, mevcut spot fiyatlara göre potansiyel fiyat artışı alanını şu şekilde tahmin ediyoruz:

1) Dizel takvim spread'i: Spot spread mevcut seviyeler civarında kalır ve arz sıkılığı vadeli eğriyi güçlü şekilde yukarı iterse, Aralık 2026 - Mart 2027 Avrupa dizel spread'inde yaklaşık %70 fiyat artışı potansiyeli vardır.

2) TTF: Orta Doğu enerji ihracatının 2027'ye kadar kademeli olarak normale dönerek Asya LNG talebini bastırdığı senaryoda, TTF fiyatı yıl sonunda 105 avro/MWh'ye yakın zirve yapar (mevcut spot 61 avro), yaklaşık %70 fiyat artışı potansiyeli vardır.

3) Brent: Orta Doğu enerji ihracatının 2027'ye kadar kademeli olarak normale döndüğü senaryoda, fiyat 120 $/varil'e yakın zirve yapar, yaklaşık %35 fiyat artışı potansiyeli vardır.

Fiyat ile stoklar (ham petrol) veya talep (doğal gaz) arasındaki tarihsel ilişkiye dayanarak, gerçek fiyat artışları bu tahminlerin üzerine çıkabilir. 2022 ve Nisan 2026'daki fiyat sıçramaları, fiziksel ve finansal alıcıların gelecekteki arz ve kıtlık konusunda yüksek endişe duyduğu dönemlerde piyasaların modellerin öngördüğü seviyelerin ötesine geçebileceğini göstermektedir.

Belirli varlık faktörleri bu tahminlerin ötesinde ek yukarı yönlü alan sağlayabilir:

1) Dizel takvim spread'i: Rafinerilere daha yoğun insansız hava aracı saldırıları veya kasırga kaynaklı kesintiler Atlantik rafineri üretimini etkileyerek dizel arzını daha da zayıflatırsa, spot spread daha da artabilir.

2) TTF: Kış ortalamadan daha soğuk geçerse, ek talebi bastırmak ve hava koşullarına bağlı doğal gaz stok tüketimini sınırlamak için daha büyük bir fiyat artışı gerekebilir.

3) Brent: Hürmüz Boğazı, Babülmendep Boğazı ve Süveyş Kanalı'ndaki deniz taşımacılığı kesintileri devam ederse, fiyat yukarı yönlü senaryomuza göre ek 25 $/varil (yaklaşık %30) fiyat artışı potansiyeli olduğunu tahmin ediyoruz.