Le PDG de Robinhood analyse la tokenisation des actions : les émetteurs ont-ils un droit de veto ? Comment la tokenisation transforme les marchés financiers mondiaux ?

Rédigé par : Vlad Tenev, PDG de Robinhood

Compilé par : Chopper, Foresight News

Nous tous, où que nous soyons, devrions pouvoir accéder à des actifs financiers de qualité. Chez Robinhood, nous nous efforçons de concrétiser cette vision à l'échelle mondiale, en commençant par les actions américaines.

Il y a plus de deux mois, nous avons lancé les jetons d'actions Robinhood sur Robinhood Chain, permettant aux investisseurs hors des États-Unis d'accéder aux actions américaines et aux ETF sur la chaîne. À l'époque, nous n'avions pas anticipé un accueil aussi enthousiaste pour ce produit.

À mesure que l'adoption s'étend, les questions qui préoccupent les gens ont connu une évolution intéressante : passant du niveau fondamental « pouvons-nous développer ce type de produit et quelqu'un voudra-t-il l'utiliser ? » à des questions plus techniques : quelle devrait être l'architecture de produit appropriée ? Les entreprises ont-elles le droit d'approuver ou de rejeter la tokenisation de leurs propres actions ?

Cette question est particulièrement cruciale lorsqu'on explore les voies permettant d'introduire des actions tokenisées sur le marché américain, et j'ai déjà écrit à ce sujet. Bien que les avantages de la tokenisation soient de plus en plus clairement perçus par les utilisateurs et les régulateurs, nous devons encore faire davantage pour démontrer sa valeur aux émetteurs d'actifs. Cela ne devrait pas être difficile à réaliser, car la tokenisation peut ouvrir un vaste marché mondial pour les actions des émetteurs, avec des risques potentiels relativement limités. Cependant, cela nécessite à la fois une certaine adaptation de la part des émetteurs et une éducation du marché par les plateformes de tokenisation.

La question du droit de consentement des émetteurs mérite amplement d'être discutée, car elle touche à la frontière entre les droits des émetteurs et ceux des investisseurs. La réponse repose sur trois principes :

• Droits de propriété des investisseurs : les actions d'une société cotée sont des biens personnels transférables. Les détenteurs d'actions librement négociables ont en principe le droit de décider comment détenir et disposer de leurs actions.
• Prérogatives de l'émetteur : l'entreprise contrôle les droits attachés aux titres qu'elle émet, mais ne contrôle pas tous les produits financiers que d'autres développent sur la base de ces titres. Les American Depositary Receipts non sponsorisés (ADR non sponsorisés), les options et les produits structurés de tiers illustrent déjà cette délimitation des droits et responsabilités.
• Neutralité technologique : la nécessité d'obtenir le consentement de l'émetteur doit dépendre des droits et obligations créés par le produit, et non du fait que le produit utilise ou non la technologie blockchain.

Ce cadre de critères est très clair dans deux scénarios extrêmes. Si un produit tente de modifier les droits attachés aux actions sous-jacentes, de remplacer le registre officiel des actionnaires de l'entreprise, ou d'imposer de nouvelles obligations à l'entreprise et à son agent de transfert, la participation de l'émetteur doit être requise.

Si le produit crée simplement un instrument financier indépendant, détenant ou étant lié à des actions librement transférables, sans modifier les droits, obligations et registres d'actionnaires officiels de l'émetteur, le consentement de l'émetteur n'est pas nécessaire.

Il existe plusieurs voies de mise en œuvre pour la tokenisation des actions. L'émetteur peut directement mettre ses propres actions sur la chaîne ; un intermédiaire peut tokeniser la propriété des actions sous-jacentes ; un tiers peut également émettre un instrument indépendant adossé à des actions ou lié à celles-ci. La réponse à la question du droit de consentement de l'émetteur dépend de l'architecture effectivement adoptée.

Les jetons d'actions Robinhood utilisent la troisième approche. Nous avons conçu ce produit dans un objectif d'expansion mondiale : couvrir plusieurs juridictions, des milliers d'actions et d'ETF, et s'étendre à l'avenir des actions publiques au capital-investissement et à d'autres classes d'actifs. Les jetons d'actions sont des instruments financiers émis de manière indépendante, adossés à une réserve intégrale de 1:1 en actions sous-jacentes, offrant aux utilisateurs une exposition aux rendements économiques, sans modifier la structure du capital de l'émetteur ni les droits attachés aux actions elles-mêmes.

Nous avons choisi cette architecture pour permettre une diffusion mondiale des jetons d'actions, sans exiger que chaque société sous-jacente restructure ses propres systèmes ou se connecte individuellement au produit. Comme par le passé, nous pourrons ajuster ce modèle à mesure que les orientations réglementaires évolueront.

Les investisseurs doivent clairement comprendre les actifs qu'ils détiennent, les droits correspondants, et si l'émetteur est impliqué. Nous présenterons ces informations aussi clairement que possible à travers les prospectus, les documents d'information et l'interface du produit.

Il y a ici une leçon historique plus large à considérer.

La crise des documents papier de la fin des années 1960 a submergé le système de marché reposant sur la circulation de certificats d'actions physiques. La solution de l'époque a été le gel des actions et le règlement par écritures électroniques. Ce mécanisme a considérablement amélioré l'efficacité du marché et a donné naissance au système actuel de détention en nom de rue, où la propriété enregistrée et la propriété effective sont souvent séparées entre plusieurs niveaux d'intermédiaires. (Note : le système de détention en nom de rue est le mécanisme de garde de titres dominant actuel pour les actions américaines, où les actions sont enregistrées au nom des courtiers et des organismes de compensation, et les investisseurs ordinaires ne bénéficient que des droits économiques réels.)

Dans les conditions techniques de l'époque, c'était la solution optimale. Mais nous ne pouvons pas supposer que c'est le point final de l'évolution des mécanismes de marché.

L'enseignement de cette histoire est que l'infrastructure de marché évolue continuellement avec la technologie. Ce système construit pour s'adapter aux limites des certificats papier ne devrait pas dicter directement les règles de fonctionnement de la propriété des actifs dans le monde on-chain. La blockchain peut rendre les actifs financiers plus transférables, transparents et programmables, et les investisseurs devraient avoir davantage de choix quant à la manière de détenir et d'utiliser leurs actifs.

Les entreprises doivent contrôler les droits attachés à leurs propres actions, mais ne peuvent pas contrôler toutes les utilisations légales des actions une fois qu'elles appartiennent aux investisseurs. La mise sur la chaîne des actifs ne signifie pas que l'émetteur obtient un droit de veto qu'il n'avait pas hors chaîne. L'émetteur ne peut certainement pas bloquer l'entrée de nouveaux groupes d'investisseurs simplement parce qu'il ne comprend pas encore cette nouvelle technologie.