미국 국채의 토큰화에 이어, 토큰화된 주식은 위험가중자산(RWA)을 둘러싼 새로운 경쟁의 장으로 떠오르고 있습니다.

작성자: 100y_eth

작성자: AididiaoJP

핵심 사항

최근 정체된 미국 재무부 토큰화 시장과는 달리, 토큰화된 주식 시장은 양적, 질적 측면 모두에서 빠르게 확장되고 있습니다.

전통적인 주식 인프라 제공업체와 핀테크 기업부터 암호화폐 거래소 및 웹3 기반 플랫폼에 이르기까지 모든 관계자는 주식 토큰화를 위험가중자산(RWA) 산업의 차세대 주요 기회로 보고 있습니다. 실제로 주식 토큰화에는 여러 가지 방식이 있으며, 각 방식의 장점, 단점 및 시장 포지셔닝을 이해하는 것이 중요합니다.

이 글에서는 Securitize, Ondo, xStocks, Robinhood, DTCC, 뉴욕 증권 거래소, 나스닥, Coinbase 등 다양한 배경을 가진 참여자들의 전략을 분석할 것입니다.

모두가 토큰화된 주식에 집중하고 있습니다.

오늘날 규제 기관, 은행, 금융 기관, 핀테크 기업, 그리고 사실상 모든 주요 시장 참여자들이 토큰화에 큰 관심을 보이고 있습니다. 하지만 "토큰화"라는 용어 자체는 최근에야 주목받기 시작했습니다. 토큰화 시장 발전 초기에는 미국 국채가 성장을 주도하는 주요 자산이었습니다. 이러한 급속한 성장은 미국 국채의 안전성, 비교적 단순한 토큰화 구조, 그리고 당시 높았던 수익률이라는 세 가지 요인에 기반했습니다.

토큰화된 미국 국채 시장은 2024년 1월 1일 7억 100만 달러에서 2026년 4월 17일 처음으로 150억 달러를 돌파하며 연평균 약 3.81배의 성장률을 기록했습니다. 그러나 150억 달러를 넘어선 이후 시장 규모는 이 수준에서 정체되었으며, 성장세는 크게 둔화되었습니다. 토큰화된 미국 국채에 대한 수요 대부분이 탈중앙화 금융(DeFi) 프로토콜이나 거래소 마진 거래에서 발생한다는 점을 고려할 때, 최근의 불리한 시장 환경을 감안하면 이러한 수요 정체는 놀라운 일이 아닙니다.

미국 국채 토큰화의 성장세는 둔화되었지만, 또 다른 형태의 토큰화인 주식 토큰화는 규모와 질적인 면에서 놀라운 속도로 발전하고 있습니다. 주식 토큰화 시장은 2025년 1월 1일 2억 9,100만 달러에서 불과 1년 반 만에 약 19억 달러로 6.5배 성장했습니다. 업계 관점에서 보면, Securitize와 Ondo Global Markets 같은 웹3 기반 플랫폼, Robinhood와 Coinbase 같은 금융 회사, 그리고 DTCC, 뉴욕 증권 거래소, 나스닥 같은 금융 인프라 제공업체 모두 주식 토큰화를 출시했거나 출시를 적극적으로 준비하고 있습니다.

토큰화된 주식은 전통적인 주식 시장에 비해 어떤 장점을 제공하기에 거의 모든 주요 미국 투자자들이 이를 차세대 유망 투자 기회로 보고 있을까요? 언뜻 보기에 토큰화된 주식은 단순해 보이지만, 실제로는 채택된 규제 체계에 따라 다양한 토큰화 구조가 존재하며, 각 구조는 고유한 장점을 지닙니다. 이러한 차이점을 이해하기 위해서는 먼저 미국 증권거래위원회(SEC)의 토큰화된 증권 분류 체계를 명확히 할 필요가 있습니다.

미국 증권거래위원회(SEC)의 토큰화 증권 분류 체계

올해 1월, 미국 증권거래위원회는 토큰화된 증권에 대한 분류 체계를 제안하는 성명을 발표했습니다.

첫째, 토큰화된 주체가 발행자 본인인지 제3자인지에 따라 "발행자가 시작한 토큰화된 증권"과 "제3자가 시작한 토큰화된 증권"으로 나눌 수 있습니다.

제3자 후원 토큰화 증권은 기초 증권과 관련된 권리가 토큰화되는 경우 "수탁형 토큰화 증권"으로, 별도의 토큰화 상품만 발행되고 해당 상품이 기초 증권의 가격, 수익률, 이벤트 또는 기타 특성에만 연동되는 경우 "합성형 토큰화 증권"으로 세분화됩니다.

합성 토큰화 증권은 상품 유형에 따라 추가적으로 분류됩니다. 제3자가 독립적인 증권(예: 채권)을 발행하는 경우 "관련 증권"이라고 하며, 파생 상품 계약이 체결되는 경우 "증권 스왑"이라고 합니다.

궁극적으로, 이러한 틀 안에서 토큰화된 증권은 네 가지 유형으로 분류될 수 있으며, 이러한 분류는 토큰화된 주식에도 적용됩니다.

• 발행자 주도 토큰화 증권: 증권의 토큰화 및 운영은 주식 발행자 또는 지정된 대리인(예: 주식 명의개서 대행 기관)이 직접 수행합니다. 발행자(또는 대리인)는 블록체인과 같은 분산원장기술(DLT) 시스템을 공식 주주 명부에 연결하여 주주 기록을 관리합니다. 이 방식은 기존 법률 체계를 근본적으로 변경하지 않으며 현행 증권법을 직접적으로 준수합니다. 가장 큰 장점은 소유권을 포함한 모든 주주 권리가 토큰을 통해 이전된다는 점입니다. 그러나 엄격한 규정 준수 요건으로 인해 활용도가 다소 제한될 수 있습니다. 대표적인 기업으로는 Securitize, Superstate, Figure 등이 있습니다.
• 수탁기관 토큰화 증권: 제3자가 수탁기관(예: DTCC)이나 브로커가 보유한 증권 지분(간접 지분)을 토큰화합니다. 관련 지분을 모두 승계할 수도 있지만, 기존 주식 시장 인프라에 크게 의존하며 소유권은 간접적이고 기존 시스템 개선에는 한계가 있습니다. 주요 사례: DTCC; Ondo도 최근 IVV와 MU를 토큰화하는 데 이 방식을 사용했습니다.
• 연계 증권: 제3자가 독립적인 증권(예: 채권)을 발행하고 토큰화하여 기초 주식에 대한 합성적 노출을 제공합니다. 토큰 보유자는 가격 변동에만 노출되며 다른 주주 권리는 상속받지 않습니다. 가장 큰 장점은 온체인 애플리케이션의 높은 유연성입니다. 대표적인 예로는 Ondo, xStocks, Robinhood Stock Tokens 등이 있습니다.
• 증권 기반 스왑: 제3자가 기초 주식에 대한 합성 노출을 제공하는 파생 계약을 발행한 후, 해당 계약을 토큰화합니다. 관련 증권과 유사하게, 가격 관련 노출만 제공하며 다른 권리는 승계하지 않습니다. 현재 로빈후드 클래식 주식 토큰이 거의 유일한 주요 사례 연구입니다.

주요 토큰화 주식 플랫폼 분석

증권화: 가장 직접적인 경로 선택

Securitize는 현재 시장 점유율 51억 달러 규모의 위험가중자산 토큰화를 보유한 최대 토큰화 플랫폼입니다. 대표 상품으로는 블랙록의 머니마켓 펀드인 BUIDL이 있습니다. Securitize는 미국 증권거래위원회(SEC)에 브로커-딜러, 주식 이전 대행사, 대체 거래 시스템(ATS) 라이선스를 등록하여 이러한 규제상의 이점을 활용해 "증권의 직접 토큰화" 모델을 운영하고 있습니다. SEC의 분류에 따르면 이 모델은 "발행자 주도 토큰화 증권"에 해당합니다.

최근 Securitize는 이러한 모델을 토큰화된 주식 분야로 확장했습니다. 이 회사는 SPAC를 통해 상장했으며, 티커 심볼은 SECZ입니다. Securitize의 서비스를 이용하여 1억 8천만 달러 상당의 SECZ를 온체인 토큰화하고 발행했습니다.

이 모델의 장점은 명확합니다. 기존 주식을 현행 증권법을 완벽하게 준수하면서 그대로 토큰화할 수 있습니다. 투자자는 먼저 DTCC 또는 브로커를 통해 보유하고 있던 주식 소유권을 DRS를 통해 직접 등록하고, Securitize는 주식 이전 대행사 역할을 하여 해당 주식을 토큰화합니다. 최종적으로 토큰화된 주식 토큰은 기존 주식과 동일한 CUSIP 코드를 가지며, 경제적 권리뿐만 아니라 의결권, 파산 시 잔여 자산에 대한 청구권 및 모든 관련 권리를 승계합니다.

하지만 토큰화된 주식은 본질적으로 동일한 유형의 주식의 또 다른 형태이므로 그에 따른 단점도 존재합니다. 가장 중요한 단점은 엄격한 규정 준수 요건으로 인해 온체인 사용이 제한된다는 점입니다. Ondo나 xStocks의 토큰화된 주식과는 달리, Securitize의 주식 토큰은 KYC/AML 인증을 완료한 화이트리스트에 등록된 지갑 간에만 전송할 수 있으며, 온체인 상호 작용은 팀에서 사전 승인한 제한된 수의 스마트 계약을 통해서만 이루어질 수 있습니다.

Securitize는 온체인에서 어떻게 KYC/AML 규정을 준수하도록 할까요? 그 해답은 DS 프로토콜에 있습니다. DS 프로토콜은 Securitize가 개발한 스마트 계약 세트로, 토큰화된 증권의 전체 라이프사이클(발행, 이전, 사용, 투표, 배당)에 걸쳐 절차적 코드를 통해 규정 준수를 강제합니다. Four Pillars는 이전에 DS 프로토콜에 대한 심층 연구를 진행했으며, 해당 보고서는 Securitize 공식 웹사이트에서도 확인할 수 있습니다. 토큰화된 증권이 스마트 계약 수준에서 어떻게 작동하는지 알고 싶으신 분들은 해당 보고서를 참고하시기 바랍니다.

유사한 방식으로 주식을 토큰화하는 플랫폼으로는 Superstate와 Figure가 있습니다. 두 플랫폼 모두 토큰화를 위한 양도 대행사 역할을 하지만, 주요 차이점은 토큰화하는 주식의 종류입니다. Securitize와 Superstate는 DRS 시스템을 통해 기존 주식과 동일한 주식을 토큰화하는 반면, Figure는 블록체인 네이티브 카테고리의 주식을 별도로 발행한 후 해당 주식을 토큰화합니다.

Ondo와 xStocks: 폭넓은 접근성을 통해 생태계를 확장합니다

Ondo와 xStocks가 사용하는 구조는 사용자가 주식 토큰을 주문할 때 해외 특수목적법인(SPV)이 기초 주식을 인수하고, 그 주식을 담보로 토큰화된 채권을 발행하는 방식입니다.

예를 들어, xStocks는 저지섬의 규제를 받는 특수목적법인(SPV)인 Backed Assets (JE) Limited를 보유하고 있습니다. 사용자가 플랫폼을 통해 주식 토큰 발행을 신청하면, SPV는 미국 Alpaca Securities를 통해 관련 주식을 매입하여 규제 대상 수탁기관의 분리 계좌에 예치합니다. 그런 다음 SPV는 이 주식을 담보로 하는 분리 채권을 발행하고, 이 채권은 토큰화되어 사용자에게 전달됩니다.

이러한 구조는 미국 증권거래위원회(SEC)에서 정의하는 "관련 증권" 범주에 속합니다.

현재 Ondo는 총 약 8억 5,100만 달러 상당의 406개 종목을 토큰화했으며, xStocks는 약 4억 8,200만 달러 상당의 183개 종목을 토큰화했습니다. 두 회사는 토큰화된 주식 시장에서 각각 45.9%와 26.0%의 시장 점유율로 1, 2위를 차지하고 있습니다.

온도(Ondo)와 xStocks의 급속한 성장은 토큰화된 구조가 제공하는 광범위한 접근성에 기반합니다. 엄밀히 말하면, 이들은 주식 자체를 직접 토큰화하는 것이 아니라 제3자가 발행한 주식 담보 채권을 토큰화합니다. 따라서 발행자가 기존 주식을 직접 토큰화하는 모델과 비교했을 때, 이러한 구조는 유통 및 2차 거래 측면에서 규제 요건이 덜 엄격하여 사용자가 중앙 집중식 거래소(CEX)와 온체인 탈중앙화 금융(DeFi) 프로토콜에서 온도와 xStocks가 발행한 토큰화된 주식을 더욱 자유롭게 거래하고 사용할 수 있습니다. 예를 들어, 누구나 웹3 지갑을 통해 주피터 DEX에서 xStocks를 거래하거나 카미노(Kamino)와 같은 대출 프로토콜에서 스테이블코인을 빌리기 위한 담보로 xStocks를 예치할 수 있습니다.

하지만 이러한 간접 토큰화 방식에는 몇 가지 문제점도 있습니다. 기초 자산이 동일하더라도 서로 다른 플랫폼에서 발행된 토큰은 상호 운용이 불가능하여 유동성이 분산됩니다. 예를 들어, Ondo의 NVDAon 토큰과 xStocks의 NVDAx 토큰은 모두 엔비디아 주식을 기반으로 하지만 서로 교환할 수 없습니다. 또한, 규제를 위해 Registry S에 의존해야 하므로 미국 투자자와 개인은 이러한 토큰을 사용할 수 없습니다.

이러한 한계를 극복하기 위해 온도는 최근 오아시스 프로(Oasis Pro)를 인수하여 브로커-딜러, 대체 거래 시스템(ATS), 주식 이전 대행사 라이선스를 획득하고 보다 규정을 준수하는 토큰화 모델로 나아가고 있습니다. 실제로 온도는 이미 이러한 라이선스를 활용하여 "수탁형 토큰화 증권" 모델을 통해 자사 브로커리지 계좌에 보유한 IVV ETF 주식과 MU 주식을 토큰화함으로써 병렬 다중 구조 모델의 잠재력을 입증했습니다.

로빈후드: 떠오르는 스타는 성공할 수 있을까?

로빈후드는 토큰화된 주식 생태계에서 또 다른 중요한 신규 플레이어입니다. 로빈후드는 오랫동안 전통적인 주식 토큰을 통해 유럽 투자자들에게 토큰화된 주식을 제공해 왔지만, 이러한 구조는 미국 증권거래위원회(SEC)에서 "증권 기반 스왑"으로 분류됩니다. 로빈후드는 사용자와 주식 기반 파생 계약을 체결한 후, 이 계약을 수령 토큰으로 토큰화합니다. 전체 구조는 매우 폐쇄적이며 로빈후드 앱 내에서만 사용할 수 있습니다.

2026년 7월 1일, 로빈후드는 새로운 주식 토큰 서비스를 출시했습니다. 이 토큰화 구조는 온도(Ondo)와 엑스스톡스(xStocks)와 거의 동일한 "연동형 증권" 모델을 채택했으며, 장단점 또한 유사합니다.

유사한 아키텍처에도 불구하고, 로빈후드의 잠재력은 분명합니다. 바로 제품 DNA와 탄탄한 기존 사용자 기반 덕분입니다. 로빈후드는 자체 토큰 출시와 함께 해당 토큰을 중심으로 하는 로빈후드 체인 메인넷도 선보였습니다. 미국 사용자는 로빈후드 앱을 통해 로빈후드 체인의 모포(Morpho)에 스테이블코인을 예치하고 7%의 이자를 받을 수도 있습니다. 로빈후드는 온도(Ondo)와 엑스스톡스(xStocks)보다 늦게 시장에 진입했지만, 뛰어난 제품 개발 능력과 생태계 확장 잠재력을 바탕으로 빠른 성장을 이룰 가능성이 충분합니다.

DTCC, 뉴욕 증권 거래소, 나스닥: 금융 인프라 재편의 신호

주식 토큰화에 대한 논의는 플랫폼과 기업에만 국한되지 않습니다. DTCC, 뉴욕 증권 거래소, 나스닥과 같이 주식 시장에서 핵심적인 역할을 하는 기존 청산 및 거래 인프라 제공업체들도 토큰화로 전환하고 있습니다.

DTCC의 자회사인 DTC는 미국 증권거래위원회(SEC)로부터 사전 승인된 블록체인 상에서 일부 증권을 토큰화할 수 있도록 하는 이의 없음 서한을 받았습니다. DTC는 이를 통해 담보 유동성을 개선하고, 거래 시간을 연장하며, 운영 및 결제 효율성을 높이고, 프로그래밍 가능성과 실시간 감사 기능을 강화할 수 있기를 기대합니다. 또한 DTCC는 7월 15일 실제 증권 인프라 환경에서 QQQ와 SPY 등의 증권에 대한 제한적인 토큰화를 성공적으로 완료하여 거래 및 담보 이전을 용이하게 했습니다.

2026년 4월, 뉴욕증권거래소(NYSE)는 DTC의 토큰화 시범 프로젝트를 지원하기 위해 토큰화된 형태로 주식 결제를 허용하는 규칙 변경안을 미국 증권거래위원회(SEC)에 제출했습니다. 또한 NYSE는 블록체인 인프라를 활용하여 미국 주식 및 ETF의 24시간 연중무휴 거래와 스테이블코인 예치를 지원하는 새로운 규제 거래소인 디지털 거래 플랫폼(Digital Trading Platform)을 개발하고 있습니다. 2026년 3월에는 NYSE가 Securitize와 양해각서를 체결하고 Securitize를 새로운 플랫폼의 첫 번째 잠재적 디지털 거래 대행사(Digital Transfer Agent)로 지정했습니다.

2026년 3월, 나스닥은 미국 증권거래위원회(SEC)로부터 DTC 토큰화 시범 프로그램의 주식을 토큰화된 형태로 거래하고 결제할 수 있도록 규정을 개정하는 승인을 받았습니다. 또한 나스닥은 크라켄의 모회사인 페이워드와 협력하여 발행사와 투자자가 규제된 나스닥 시장과 허가 없이 접근 가능한 블록체인 환경 간에 주식을 전송할 수 있는 게이트웨이 서비스를 설계했습니다.

코인베이스는 어떤 길을 택할까요?

마지막으로 코인베이스를 언급할 가치가 있습니다. 코인베이스는 아직 토큰화된 주식 거래 서비스를 출시하지는 않았지만, 작년부터 여러 차례 출시 의사를 밝혀왔습니다. 올해 2월에는 미국에서 24시간 연중무휴 기존 주식 거래 서비스를 시작했으며, 6월 행사에서는 토큰화된 주식 거래 서비스도 곧 제공할 예정이라고 발표했습니다.

업계는 코인베이스가 주식 토큰화를 구현하기 위해 사용할 구조에 큰 관심을 기울이고 있습니다. 코인베이스는 토큰과 실제 주식 간의 1:1 대응을 실현할 뿐만 아니라 주주 권리도 제공할 것이라고 밝혔지만, 구체적인 구조는 아직 공개하지 않았습니다. 더욱 중요한 것은 코인베이스가 이러한 주식 토큰을 온체인에서 사용할 수 있다고 명시적으로 밝혔다는 점이지만, 현재 미국 사용자는 이용할 수 없습니다.

발행자 주도형 구조가 채택될 경우, 토큰은 일반적으로 모든 주주 권리를 승계하고 미국 고객에게도 개방되지만, 온체인에서의 이용 가능성은 상대적으로 제한적입니다. "폭넓은 온체인 이용 가능성 + 미국 고객 제외"라는 조합은 계열 증권과 같은 제3자 구조에 더 적합해 보입니다. 코인베이스가 주식 토큰화를 위해 어떤 구조를 최종적으로 채택할지, 그리고 자사 거래소 인프라를 활용하여 토큰화된 주식 생태계를 어떻게 확장할지는 앞으로 지켜봐야 할 것입니다.

같은 전장에서 경쟁하는

금융 서비스의 목표는 명확합니다. 누구나 언제 어디서든 단일 백엔드 및 프런트엔드 플랫폼을 통해 모든 유형의 자산을 거래할 수 있도록 하는 것입니다. 오늘날 금융 서비스는 이러한 목표에 근접한 것처럼 보이지만, 실제로는 통합이 주로 프런트엔드에서 이루어지고 백엔드는 여전히 파편화되어 있습니다.

주식은 여러 자산군 중 하나로서 예외는 아닙니다. 주식 거래로 시작한 로빈후드부터 암호화폐 거래로 시작한 코인베이스, DTCC, 뉴욕증권거래소(NYSE), 나스닥과 같은 전통적인 주식 거래 인프라 제공업체, 그리고 시큐리티즈, 온도, xStocks와 같은 웹3 기반 플랫폼에 이르기까지, 이들의 토큰화 구조와 전략적 방향은 각기 다르지만 모두 주식화라는 동일한 목표를 향해 나아가고 있습니다.

향후 주목해야 할 핵심 사항은 미국을 비롯한 여러 국가에서 토큰화된 주식을 어떻게 바라보는지, 규제 체계는 어떻게 시행되는지, 그리고 이러한 변화가 경쟁 구도를 어떻게 재편할지입니다. 더 나아가 토큰화된 미국 국채에 이어 토큰화된 주식이 전체 위험가중자산(RWA) 시스템 확장의 차기 주요 촉매제가 될 수 있을지 여부도 중요한 관건입니다.

한국 시장 역시 주목할 만합니다. 활발한 개인 투자자 거래에도 불구하고 위험가중자산(RWA) 산업은 상대적으로 더디게 발전하고 있습니다. 한국에서 토큰화된 주식을 둘러싼 논의가 어떻게 전개될지는 앞으로 지켜봐야 할 것입니다.