MSCI 지수 규정 검토에 반발하는 Strategy

Strategy는 대규모 비영업 자산을 보유한 기업들을 주요 글로벌 주가지수에서 제외할 수 있는 MSCI의 제안된 심사 기준에 이의를 제기하고 있다.

월요일 마이클 세일러(Michael Saylor) 회장과 퐁 레(Phong Le) CEO가 서명한 서한에서 Strategy는 MSCI의 제안을 "차별적이고 자의적이며 잘못된" 것이라고 비판했다. 회사는 이 계획이 더 넓은 방법론 변경으로 위장되어 있지만 실제로는 디지털 자산 보유 기업들을 부당하게 겨냥하고 있다며 철회를 요구했다.

Strategy는 "이 제안이 채택되더라도 Strategy의 사업에는 실질적인 영향이 없겠지만, 신뢰할 수 있고 중립적인 지수 제공자로서의 MSCI의 명성에는 심각한 타격을 줄 것"이라고 밝혔다.

이 논쟁이 중요한 이유는 Strategy가 세계 최대 기업 비트코인 보유자이자 여러 주식 벤치마크의 주요 구성 종목이기 때문이다. MSCI 지수에서 제외되면 Strategy의 기초 사업에는 변화가 없더라도 지수 추종 펀드들의 수동적 매도가 촉발될 수 있다.

MSCI의 제안 내용

MSCI는 지난 8월 최신 협의를 시작했다. 제안된 규칙은 MSCI가 비영업으로 간주하는 대량의 자산을 대차대조표에 보유한 기업들을 식별하는 것이다.

이 프레임워크에 따르면 영업 자산이 총자산의 50% 미만인 기업은 5가지 추가 재무 비율 테스트를 받게 된다. 기업이 5가지 중 최소 4가지를 충족하지 못하면 비영업 기업으로 분류되어 MSCI 글로벌 투자 가능 시장 지수(MSCI Global Investable Market Indexes)에 편입될 자격을 잃을 수 있다.

테스트는 영업 자산 집약도, 비용, 영업 현금 흐름, 비영업으로 간주되는 자산과 관련된 공정 가치 변동, 그리고 그러한 자산 축적을 위한 자금 조달 의존도를 평가한다.

MSCI는 이 제안을 주식 특성이 운영 기업보다 투자 수단과 유사할 수 있는 기업들을 위한 일반적인 심사 기준으로 설명했다. Strategy는 실제 효과는 훨씬 더 좁아서 디지털 자산 보유 기업들에게 가장 큰 타격을 줄 것이라고 주장한다.

Strategy, 테스트가 DAT를 겨냥한다고 주장

Strategy는 이 제안이 디지털 자산 보유 기업(DAT)을 다루기 위한 MSCI의 이전 시도를 수정한 버전이라고 말한다.

작년에 MSCI는 디지털 자산이 총자산의 50% 이상을 차지하는 기업들을 제외할 수 있는 암호화폐 특화 프레임워크를 고려했다. 업계의 반발 이후 MSCI는 1월에 암호화폐 재무 기업들을 지수에 유지하면서 상당한 비영업 자산을 보유한 기업들에 대한 더 넓은 검토를 준비했다.

Strategy는 이전 제안에도 반대했다. 핵심 주장은 변하지 않았다. 대규모 비트코인 재무 보유가 운영 기업을 자동으로 투자 펀드와 동일시해서는 안 된다는 것이다.

새 제안은 더 이상 직접적인 암호화폐 기준을 사용하지 않지만 Strategy는 결과가 유사하다고 말한다. 대규모 디지털 자산 재무를 보유한 기업들이 여전히 심사에 걸릴 가능성이 가장 높다.

시뮬레이션으로 본 위험 기업

2026년 5월 데이터를 기반으로 한 시뮬레이션에서 Strategy, 메타플래닛(Metaplanet), 그리고 영국 상장 우라늄 투자 회사 옐로 케이크(Yellow Cake)가 제안된 방법론에 따라 삭제될 수 있는 기업으로 확인되었다.

시뮬레이션은 Strategy의 유동주식 조정 시가총액을 239억 3천만 달러로 기재했다. 옐로 케이크는 18억 1천만 달러, 메타플래닛은 6억 5천4백만 달러로 나타났다.

샤프링크(SharpLink), 센터 래버러토리스(Center Laboratories), 리디아 홀딩(Lydia Holding)은 관찰 대상 목록에 올랐다. MSCI는 기존 지수 구성 종목에 대해 다른 처리를 제안한다. 현재 구성 종목은 제거되기 전에 연례 검토에서 두 번 연속 해당 심사 테스트를 통과하지 못해야 한다.

이 단계적 절차는 즉각적인 혼란을 줄일 수 있지만 위험을 제거하지는 않는다. 방법론이 채택되면 Strategy와 유사한 기업들은 반복적인 지수 편입 자격 불확실성에 직면할 수 있다.

회계 논쟁이 핵심

Strategy의 가장 강력한 반대는 정의에 관한 것이다.

회사는 MSCI의 "영업"과 "비영업" 자산 구분이 미국 GAAP, IFRS 또는 기존 미국 증권법에 근거하지 않는다고 주장한다. Strategy의 관점에서 MSCI는 기업들이 재무제표를 보고하는 방식과 일치하지 않는 분류를 만들고 있다.

비트코인이 핵심 쟁점이다.

MSCI는 Strategy의 비트코인 보유를 비영업 자산으로 취급한다. Strategy는 비트코인 재무를 영업 부문으로 보고한다. 회사는 미국 증권거래위원회(SEC)와의 논의 후 비트코인 보유와 관련된 손익이 영업 비용으로 기록된다고 밝혔다.

이는 직접적인 충돌을 만든다. Strategy는 MSCI가 회사 자체 제출 서류에 사용된 회계 처리와 다른 지수 수준의 분류를 적용하게 될 것이라고 말한다.

Strategy는 또한 다른 자산 중심 기업들이 유사한 처리를 받지 않는 이유에 의문을 제기한다. 서한에는 부동산 투자 신탁, 목재 사업, 에너지 인프라 기업들이 대차대조표가 자산으로 지배될 수 있지만 여전히 주가지수에 편입될 자격이 있는 기업들의 예로 인용되었다.

회사의 주장은 MSCI가 중립적인 자산 중심 기업 테스트를 적용하는 것이 아니라 디지털 자산 보유 기업들에게 가장 무겁게 적용되는 테스트를 적용하고 있다는 것이다.

Strategy가 MSCI에 요구하는 것

Strategy는 MSCI에 제안 철회를 요청했다. MSCI가 진행할 경우 Strategy는 최종 규칙이 인정된 회계 또는 법적 기준과 연계되기를 원한다.

회사는 또한 어떤 방법론이든 규칙이 확정된 후 발표된 재무 제출 서류에만 적용되도록 요청했다. 이는 기업들이 이전 제출 서류가 준비될 당시 존재하지 않았던 분류 시스템에 대해 소급적으로 평가받는 것을 방지할 것이다.

Strategy는 또한 MSCI에 협의 과정의 기록을 공개하고 심사 방법이 필요한 이유를 설명하도록 요청했다.

더 넓게는 영업 자산과 활동을 MSCI가 비영업으로 간주하는 것과 분리하는 객관적인 기준을 원한다. 그것 없이는 방법론이 지수 제공자에게 너무 많은 재량권을 부여하고 전통적인 범주 밖에 있는 비즈니스 모델을 가진 기업들에게 불확실성을 만든다고 Strategy는 주장한다.

지수 제외가 중요한 이유

지수 편입 자격은 기초 사업이 변하지 않더라도 주식에 영향을 미칠 수 있다.

Strategy가 MSCI 지수에서 제외되면 해당 벤치마크를 추종하는 펀드들이 주식을 매도해야 할 수 있다. 그 위험은 MSCI의 이전 암호화폐 특화 검토 중에 이미 가시화되었다.

당시 JP모건은 MSCI 지수 제외만으로도 Strategy 주식 약 28억 달러의 매도로 이어질 수 있다고 추정했다. 다른 지수 제공자들이 뒤따를 경우 잠재적 유출은 88억 달러에 이를 수 있다.

이러한 추정치는 현재 협의가 아닌 MSCI의 이전 제안과 관련된 것이다. 그럼에도 불구하고 Strategy가 이 문제를 심각하게 받아들이는 이유를 보여준다.

회사는 지수 제외가 운영 모델이나 비트코인 전략을 바꾸지는 않을 것이라고 말한다. 그러나 주주 구성, 주식 유동성 및 밸류에이션 배수는 바뀔 수 있다.

Strategy의 비트코인 매수 재개 속에서 벌어지는 논쟁

MSCI 논쟁은 Strategy가 세계 최대 기업 비트코인 재무를 계속 구축하고 관리하는 가운데 발생하고 있다.

월요일 Strategy 주가는 4.42% 상승하여 132.94달러에 마감했다. 같은 날 회사는 지난주에 비트코인당 평균 80,318달러에 4,603 BTC를 매수했다고 공시했다.

이번 매수는 Strategy가 자본 관리에 더 집중했던 기간 이후 축적을 재개한 것을 의미한다.

2026년 동안 대차대조표는 크게 변했다. 6월에 Strategy는 평균 67,068달러에 약 3,500만 달러로 520 BTC를 추가했다. 당시 보유량은 847,363 BTC에 도달했고 미국 달러 준비금은 3억 달러 증가하여 14억 달러가 되었다.

7월 말까지 회사는 보통주 발행 수익금을 즉시 더 많은 비트코인을 매수하는 대신 달러 준비금으로 돌리기 시작했다. 한 주간 제출 서류에 따르면 Strategy는 약 543만 MSTR 주식을 매각하여 5억 4,450만 달러를 조달했지만 그 주에는 비트코인을 매수하지 않았다.

회사는 현금 준비금이 우선주 배당 의무 및 기타 기업 필요에 사용될 수 있다고 밝혔다.

Strategy는 이후 월요일에 공시된 4,603 BTC 매수를 포함하여 비트코인 매수를 재개했다.

비트코인 재무 기업들에 대한 더 큰 질문

MSCI의 협의는 Strategy만의 문제가 아니다.

디지털 자산 보유 기업들의 부상은 지수 제공자들에게 분류 문제를 만들었다. 이 기업들은 공개 주식으로 거래되지만 시장 가치는 전통적인 영업 자산보다 암호화폐 보유에 크게 연동될 수 있다.

MSCI는 그러한 기업들이 광범위한 주가지수에 속하는지 묻고 있는 것으로 보인다. Strategy의 대답은 감사된 재무제표, 공개 공시, 그리고 재무 자산뿐만 아니라 사업 실행에 노출된 주주들을 가진 운영 기업이라면 속한다는 것이다.

결과는 공개 시장이 대규모 비트코인 및 디지털 자산 대차대조표를 중심으로 구축된 기업들을 어떻게 취급할지 정의하는 데 도움이 될 것이다.

MSCI는 9월 30일까지 의견을 접수하고 10월 16일까지 결정을 발표할 계획이다. 채택된 변경 사항은 12월에 발효될 것으로 예상된다.

Strategy에게 즉각적인 사업 영향은 제한적일 수 있다. 회사는 MSCI의 결정과 관계없이 비트코인을 계속 매수, 보유 및 관리할 수 있다.

주식에게는 이해관계가 더 크다. 지수 처리는 Strategy가 주류 주식 벤치마크 구성 종목으로 남을지 아니면 비트코인 노출에 대한 공개 상장 대리 지표로 점점 취급될지를 결정할 수 있다.