BIS 사무총장: 스테이블코인과 토큰화 예금

원본: 아시아태평양 미래 연구

편집자 주: 이 글은 국제결제은행(BIS) 웹사이트에 게재되었으며, BIS 사무총장 파블로 에르난데스 데 코스가 잭슨홀 경제 심포지엄에서 행한 연설입니다. 아시아태평양 미래 금융 연구소가 정리했습니다. 전문:

서론

잭슨홀 경제 심포지엄에서 이 주제 토론을 시작하게 되어 영광입니다. 이 계곡은 오랫동안 진보의 최전선을 넓히는 것과 연관되어 왔습니다. 200년 전, 사냥꾼과 현지인들은 이곳에서 비버 가죽을 상품 화폐로 교환했습니다. 오늘날 와이오밍은 주 정부가 공공 스테이블코인인 프론티어 스테이블 토큰(FRNT)을 발행하기로 결정하면서 다시 한번 화폐의 최전선을 탐구하고 있습니다. 이 상징성은 적절합니다. 우리는 과거와 미래의 교차점에서 만나 화폐가 신뢰성을 유지하면서 어떻게 진화해야 하는지 논의합니다.

선진국에 초점을 맞춰 스테이블코인과 토큰화 예금 문제를 논의하겠습니다. 먼저 화폐의 기본 원리를 검토하겠습니다. 그런 다음 이 관점에서 스테이블코인과 토큰화 예금을 비교하고, 스테이블코인이 화폐적 역할을 하기 위해 필요한 조건을 논의하며, 토큰화 예금 기반 시스템이 더 유망해 보이는 이유를 설명하면서도 그들이 직면한 과제를 인식하겠습니다. 마지막으로 두 도구를 수용하는 화폐 시스템을 안전하고 효율적으로 만드는 방법을 설명하겠습니다.

화폐의 기본 원리

화폐는 단순한 기술이 아니라 제도적 성취입니다. 화폐는 부채의 궁극적 결제 수단으로 "의심 없이" 받아들여지기 때문에 대규모 경제 활동을 조정할 수 있습니다.

효과적인 화폐 시스템은 두 가지 기본 속성 위에 구축됩니다. 첫째, 가격, 계약, 대차대조표가 일관성을 유지할 수 있게 하는 보편적 가치 척도입니다. 둘째, 화폐의 단일성, 즉 해당 단위로 표시된 모든 금융 상품이 중앙은행 화폐로 액면가로 최종적으로 상환될 수 있다는 것입니다.

시스템 수준의 유동성 신축성은 정상 시기와 스트레스 시기 모두에서 지불 요구를 충족할 수 있도록 보장함으로써 이 두 특성을 뒷받침합니다.

이러한 특성이 확고히 확립되면 강력한 네트워크 효과가 나타납니다. 도구와 플랫폼 간의 상호운용성은 이러한 네트워크 효과가 분열되지 않고 축적되도록 합니다. 금융 건전성 또한 지불이 법치를 훼손하지 않고 공정하게 유통되도록 보장하는 데 중요합니다.

오늘날의 이원적 화폐 시스템에서 이러한 자산은 중앙은행 화폐로 뒷받침되며 규제된 민간 중개기관을 통해 전달됩니다. 이 구조는 신뢰의 기반을 마련합니다. 사용자는 모든 거래에서 각 지불 수단의 계보를 확인할 필요가 없습니다.

이 이원적 시스템은 일반적으로 견고하지만 여전히 마찰이 있습니다. 중개기관과 플랫폼 간의 상호운용성이 불안정하고, 경쟁이 제한적이며, 국경 간 지불이 비효율적입니다.

분산원장기술(DLT)—합의를 통해 여러 노드에 걸쳐 기록을 동기화하는 공유 및 변조 방지 원장—과 토큰화—자산이나 권리를 프로그래밍 가능한 디지털 토큰으로 표현하는 것—은 이러한 마찰을 해결할 도구를 제공합니다.

이것이 우리가 현재 직면한 두 가지 경로, 즉 스테이블코인과 토큰화 예금으로 이어집니다. 두 가지 모두 논의하겠습니다. 그런 다음 화폐의 바람직한 특성과 비교하겠습니다. 모든 혁신은 화폐의 기능을 촉진하는 데 기여해야 하며 그 기반을 침식해서는 안 되기 때문입니다.

스테이블코인과 토큰화 예금의 비교

먼저 스테이블코인과 토큰화 예금이 신뢰를 뒷받침하는 화폐적 속성—단일성, 상호운용성, 건전성—을 유지하는지 평가하겠습니다. 그런 다음 더 넓은 거시 금융적 영향을 탐구하겠습니다.

화폐적 속성

스테이블코인과 토큰화 예금 모두 프로그래밍 가능한 경로에서 가치를 전송하기 위해 토큰화를 사용합니다. 그러나 그 차이는 화폐 시스템에 매우 중요합니다.

단일성부터 시작하겠습니다. 벤이 메리에게 1달러의 스테이블코인을 전송하려고 한다고 가정합니다. 벤은 USDT(테더)를 가지고 있지만 메리는 USDC(서클)만 받습니다. 전송을 완료하려면 벤은 2차 시장에서 USDT를 판매하고 그 수익으로 USDC를 구매한 다음 메리에게 돈을 전송해야 합니다. 2차 시장에서 액면가 이탈이 흔하고 스트레스 시 크게 변동할 수 있으므로 이 거래는 액면가로 완료되지 않을 수 있습니다. 단일성을 강제하는 메커니즘이 없습니다. 반면 토큰화 예금은 프로그래밍 가능한 플랫폼에 기록된 은행 부채를 기반으로 합니다. 지불은 지불인의 잔액에서 차감되고 수취인의 잔액에 입금되며 은행 간 결제는 중앙은행 계좌를 통해 이루어집니다. 따라서 토큰화 예금 모델에서는 중앙은행 화폐의 결제가 단일성을 유지하므로 해당 단위로 표시된 청구권은 궁극적으로 중앙은행 화폐로 액면가로 상환될 수 있습니다.

이제 상호운용성으로 넘어가겠습니다. 대부분의 법정화폐 연동 스테이블코인은 공개 무허가 블록체인에서 소유자 중심 도구로 유통됩니다. 그러나 이러한 블록체인은 기본 계층과 확장 계층 간에 분열되어 있습니다. 따라서 서로 다른 체인에서 "동일한" 스테이블코인조차도 비용이 많이 들거나 위험한 우회 방법 없이는 상호운용할 수 없습니다. 반면 토큰화 예금은 일반적으로 허가형 플랫폼에서 유통됩니다. 이러한 플랫폼은 진정한 상호운용성을 갖추지 못합니다. 그러나 안전한 결제 자산으로 토큰화된 중앙은행 준비금을 도입함으로써 토큰화 예금은 은행 간 더 큰 동질성을 나타내어 더 높은 상호운용성을 보장합니다.

마지막으로 금융 건전성은 어떻습니까? 공개 블록체인의 익명성—자기 보관 지갑에서 활발함—은 자금세탁 방지 및 테러자금 조달 방지(AML/CFT) 규칙의 집행을 복잡하게 만듭니다. 최근 증거에 따르면 대부분의 스테이블코인 잔액이 자기 보관 지갑에 보관되어 있습니다. 또한 점점 더 많은 전송이 지갑과 외부 장소 간에 발생하며 KYC 확인을 거칩니다. 실제로 업계 보고서에 따르면 스테이블코인이 불법 거래에 점점 더 많이 사용되고 있어 금융 건전성에 대한 심각한 우려가 제기됩니다. 이는 가장 익명성이 낮은 형태인 은행 예금이 지배적인 전통 화폐와 극명한 대조를 이룹니다. 토큰화 예금은 계좌 기반의 감독 환경에서 운영되므로 건전성 문제를 관리할 수 있습니다.

거시 금융적 영향

스테이블코인이나 토큰화 예금이 널리 채택된다면 거시 금융적 영향은 무엇입니까? 이러한 시나리오를 하나씩 분석하겠습니다.

스테이블코인이 대규모로 채택된다고 가정할 때, 거시 금융적 영향의 핵심 결정 요인은 스테이블코인 발행자가 보유한 준비 자산의 구성입니다. 현재 규제 역학을 고려할 때 세 가지 유형의 준비 자산, 즉 기관 은행 예금, 단기 국채, 중앙은행 준비금에 초점이 맞춰집니다. 이러한 선택은 은행 자금 조달에 영향을 미치고, 이는 신용 공급과 금융 안정성에 영향을 미칩니다. 스테이블코인 준비금이 주로 기관 은행 예금으로 보유되면 소매 자금이 더 집중되고 민감한 기관 부채로 대체됩니다. 이는 은행의 추가 자금 조달 비용을 높여 대출 조건을 긴축시킵니다.

준비금이 주로 단기 국채로 보유되면 스테이블코인 발행자에게 채권을 판매하는 은행은 고품질 유동자산을 줄여 추가 영향을 초래할 수 있습니다. 반대로 준비금이 중앙은행에 대부분 보관되면 스테이블코인의 확장은 은행 부문의 은행 준비금을 소비합니다.

각 경우에 은행의 유동성 지표는 처음에 약화될 수 있습니다. 시간이 지나면 은행은 대출 가격을 재조정하고 대차대조표를 더 유동적인 자산으로 이동시켜 대응할 것입니다. 충격은 불균등할 수 있습니다. 분배 효과는 소규모 은행에 더 큰 압력을 가해 소기업 대출에 역풍을 초래할 수 있습니다.

개념적으로 반대 방향으로 작용하는 두 가지 채널이 있습니다. 은행 대출에 대한 역풍과 재정 공간에 대한 순풍입니다. 전자는 추가 자금 조달 비용이 상승함에 따라 신용을 긴축시키고, 후자는 단기 국채에 대한 추가 수요를 반영하여 단기 수익률을 낮추고 재정 공간을 확대합니다. BIS의 최근 모델 기반 시나리오 연구에 따르면 전체 순 생산 효과는 준비금 구성, 공공 부채 수준, 스테이블코인에 대한 해외 수요의 영향을 받아 완만합니다.

스테이블코인에 대한 수요의 기원은 주목할 만합니다. 스테이블코인에 대한 수요가 국내에서 발생하면 단기 국채를 매입하는 발행자는 국내 투자자를 보유자로 대체하므로 단기 수익률에 대한 순 영향은 작을 수 있습니다. 반대로 수요가 해외에서 오면 단기 국채에 대한 순 수요가 증가하여 단기 수익률을 낮추고 재정 공간을 확대합니다.

통화 정책 전달도 변경될 수 있습니다. 더 큰 자금 조달 시스템은 종종 정책이 대출 금리로 전달되는 속도를 가속화하기 때문입니다. 한편 스테이블코인이 무이자로 유지되면 보유자는 예금자보다 정책 금리 변화의 직접적인 영향을 덜 받을 수 있으며, 전달은 주로 기회비용을 통해 발생합니다. 현재 분산형 대출 풀에서 스테이블코인의 수익률도 정책 기준과 크게 분리되어 있습니다.

스테이블코인 발행자가 보유한 준비 자산의 구성은 위험 전염의 전달 경로에도 영향을 미칩니다. 스테이블코인 발행자는 제한된 수의 고품질 유동 자산에 투자합니다. 그러나 전통 예금과 토큰화 예금에 대한 신뢰를 뒷받침하는 버퍼 메커니즘이 없으면 이러한 기관은 여전히 뱅크런 위험에 직면합니다. 뱅크런이 발생하면 국채의 급격한 매각이나 발행자 예금의 갑작스러운 상환이 핵심 단기 금융 시장에 빠르게 영향을 미쳐 시스템 전체에 위험이 확산될 수 있습니다. 반대로 상당한 중앙은행 준비금을 보유한 스테이블코인 발행자는 안전한 피난처로 간주되어 위기 시 은행 부문에서 대규모 자금 유입을 유치하여 은행에 추가 압력을 가할 수 있습니다.

스테이블코인과 달리 토큰화 예금은 이원적 시스템 내에서 운영됩니다. 예금 수용과 신용 공급 간의 긴밀한 연계를 유지합니다. 이는 자금이 은행 시스템 내에 머물도록 보장하여 중개기관 배제 위험을 줄이고 회복력을 유지합니다.

그러나 토큰화 예금이 개별 은행 수준에서만—각각의 고립된 네트워크에서—채택되면 경쟁 불균형이 악화될 수 있습니다. 대형 기관은 규모, 데이터, 네트워크 효과의 혜택을 받을 것입니다. 소기업은 높은 초기 구현 비용에 직면할 수 있습니다. 이후 더 민감한 예금과 자금 조달을 위한 더 치열한 경쟁에 직면하여 소기업과 지역 대출에 파급 효과를 초래할 수 있습니다. 또한 24시간 운영은 예금 유출을 가속화하여 금융 안정성을 보장하기 위한 추가 안전장치가 필요할 수 있습니다. 이러한 논의는 나중에 다시 다루겠습니다.

스테이블코인이 화폐적 역할을 하려면 어떤 조건을 충족해야 합니까?

이러한 비교는 미리 정해진 결과가 없습니다. 그러나 현재 형태의 스테이블코인은 화폐의 기반적 성격을 완전히 유지하지 못했음을 나타냅니다. "무조건적" 화폐 기준에 접근하려면 상당한 격차를 해결해야 합니다.

스테이블코인이 대규모 지불 수단으로 신뢰성 있게 운영되려면 세 가지 문제를 해결해야 합니다.

• 첫째, 단일성과 신축성과 관련됩니다. 국가들이 동등한 상환을 달성할 수 있습니까? 어떤 준비금과 백업 보증이 필요합니까? 발행자가 중앙은행 계좌나 유동성 시설에 접근해야 하며, 어떤 안전장치 하에서 뱅크런과 매각 외부효과를 피할 수 있습니까?
• 둘째, 상호운용성과 최종성에 관한 것입니다. 여러 블록체인과 플랫폼에서 일일 교환을 어떻게 유지할 수 있습니까? 새로운 위험을 초래하는 임시 연결에 의존하지 않고 체인 간 최종 결제를 달성할 신뢰할 수 있는 방법이 있습니까?
• 셋째, 건전성과 책임성에 관한 것입니다. AML/CFT 위험 관리를 일관되게 적용하려면 어떻게 해야 합니까? 정책 프레임워크가 발행자와 거래소를 넘어 개인 간 전송까지 확장되어야 합니까? 개인정보 보호, 데이터 보호, 적응성 원칙을 어떻게 균형 있게 조정합니까?

이것들은 순전히 기술적인 문제가 아닙니다. 화폐 시스템 기반의 핵심에 영향을 미칩니다. 일부 차원에서는 정책이 위험을 완화할 수 있습니다. 예를 들어 견고한 준비금, 유동성, 거버넌스 요구 사항, 명확한 상환 권리, 정리 계획, 국제적 일관성을 통해 규제 차익을 줄이는 것입니다. 다른 차원—특히 공개 익명 트랙의 건전성 문제와 체인 간 분열—에서는 구조적 마찰을 해결하기가 더 어렵습니다.

달러 연동 스테이블코인의 확산은 일부 관할권에서 화폐 주권과 디지털 달러화 가능성에 대한 우려를 제기했습니다. 이는 처음에는 가치 저장 수단으로, 시간이 지나면 가격 책정과 결제로 확장되어 화폐 주권을 침식할 수 있습니다. 국내 통화 정책의 전달을 약화시키고 지역 상황을 외부 정책 기조와 더 밀접하게 연결할 수 있습니다.

이 모든 문제에 대해 사회에 유익하고 글로벌 금융 안정성을 도전하기보다 강화하는 결과를 촉진하기 위해 국제적 조정과 협력을 강화할 필요가 있습니다.

토큰화 예금을 구축해야 하는 이유는 무엇입니까? 어떤 과제에 직면합니까?

토큰화 예금은 화폐 시스템의 기반을 유지하면서 토큰화를 활용하는 더 직접적인 경로를 제공합니다. 현재 과제는 확장의 실질적 문제를 해결하는 것입니다.

토큰화 예금의 매력적인 잠재력에도 불구하고 오늘날의 시장 현실보다 앞서 있습니다. 현재 상호운용 가능한 프레임워크 내에서 토큰화 예금을 발행할 수 있는 다중 은행 또는 관할권 간 생태계는 없습니다. 현재 사례는 종종 허가된 플랫폼에 국한되거나 은행 발행 스테이블코인으로 더 일반적으로 분류되는 설계에 의존합니다. 이러한 토큰은 더 높은 신뢰와 규제 일관성을 제공할 수 있지만 기존 스테이블코인과 동일한 많은 단점을 여전히 공유합니다.

토큰화 예금은 어떤 과제에 직면합니까? 몇 가지를 나열하겠습니다:

• 상호운용성을 통한 "폐쇄된 정원"과 유동성 제약 방지—이는 상호운용 가능한 원장 시스템이나 통합 원장 아키텍처를 통해 달성될 수 있습니다.
• 공정한 경쟁 환경을 유지하기 위한 명확한 거버넌스 및 접근 규칙, 경쟁과 포용성 보장.
• 법적 명확성, 특히 결제 최종성과 스마트 계약의 집행 가능성에 관한 것.
• 높은 운영 회복력과 사이버 보안, 강력한 오류 처리 및 복구 장치 포함.
• 레거시 시스템과 공존하는 신중한 마이그레이션 경로, 사용자 안전 보호.

공공-민간 파트너십 실험은 실현 가능성을 입증했습니다. "아고라 프로젝트"에서 중앙은행과 민간 기관은 국경 간 도매 지불 시스템을 테스트하여 토큰화된 상업 은행 자금을 통해 서로 다른 통화 간 원자적 결제를 달성하면서 국내 규제 및 데이터 보안 메커니즘을 유지했습니다. 분명히 이 비전을 궁극적으로 실현하려면 추가 노력이 필요합니다.

공존과 중앙은행에 미치는 영향

토큰화에 기반한 차세대 화폐 시스템은 어떤 모습일까요? 실제로 역할이 명확히 정의되고 안전장치가 마련되어 있다면 스테이블코인과 토큰화 예금은 공존할 수 있습니다.

토큰화 예금은 대부분의 일상 지불과 도매 결제를 처리해야 하며, 신중한 프레임워크 내에서 중앙은행 화폐로 결제해야 합니다.

스테이블코인은 분산형 대출 풀과 같은 특수 역할을 맡을 수 있습니다. 그러나 지불에 사용될 때 액면가 상환 권리를 강제하는 건전하고 투명한 시스템 하에서 운영되어야 합니다. 또는 적절한 행위 및 공시 규칙을 갖춘 투자 상품으로 명시적으로 간주될 수 있습니다. 많은 주요 관할권에서 입법과 추가 규정이 이에 대한 입장을 취하고 있습니다.

국제결제은행(BIS)이 올해 연례 경제 보고서에서 주장한 바와 같이 실용적인 정책 방향에는 다음이 포함되어야 합니다:

• 중앙은행 화폐를 기반으로 한 이원적 프레임워크에 토큰화 통합.
• 결함을 해결하면서 유용하고 잘 설계된 응용 프로그램이 확장될 수 있도록 하는 국제적으로 일관된 스테이블코인 프로토콜 요구 사항 수립.
• 중앙은행의 경우 토큰화된 금융 시스템으로 나아가는 데 세 가지 우선순위가 있습니다.

첫째, 프로그래밍 가능한 경로에서 단일성을 고정하는 것입니다. 중앙은행은 기존 준비금 계좌 연결이나 토큰화된 준비금을 통해 토큰화된 플랫폼에서 중앙은행 자금에 대한 접근을 제공하거나 가능하게 하여 액면가 결제와 신축성을 유지할 수 있습니다.

둘째, 상호운용성과 건전성을 촉진하는 것입니다. 목표는 네트워크가 국내 및 국경 간에 안전하게 상호운용할 수 있도록 하는 공통 기술 표준, 거버넌스 프레임워크, 데이터 규칙을 지원하는 것입니다. 중앙은행은 또한 불법 자금 조달 문제를 연결하기 위해 국경 간 규제 협력과 정보 공유를 강화할 수 있습니다. 물론 이는 종종 금융정보분석원과 같은 다른 당국의 책임입니다. 분산형 생태계에서 금융 건전성 위험을 해결하는 것은 여전히 어렵다는 점을 인정해야 합니다. 이 환경에서 AML/CFT 목표를 효과적으로 적용하려면 새로운 도구와 접근 방식이 필요할 수 있습니다.

셋째, 전체적이고 시스템 전반의 관점을 채택하는 것입니다. 설계 선택이 신용 공급, 금융 안정성, 통화 전달에 어떤 영향을 미칠지 계속 평가해야 합니다. 선진국의 경우 스테이블코인의 광범위한 채택은 은행의 자금 조달 비용을 높이고 중개 서비스를 비은행으로 이동시켜 신용 공급을 더 경기 순응적으로 만들 수 있습니다. 이러한 효과는 올해 연례 경제 보고서에 나타난 바와 같이 모델 기반 시나리오에서 제한적으로 보이지만 특히 스트레스 상황에서 면밀한 주의가 필요합니다. 크리스탈리나는 외화 스테이블코인이 달러화 위험을 증가시키고 암호화폐 채널을 외환 시장과 연결할 수 있는 신흥 시장 및 개발도상국에 미치는 영향에 초점을 맞출 것입니다. 그러나 더 넓은 교훈은 모든 국가에 적용됩니다. 건전한 거시경제 정책과 효율적인 국내 지불 시스템은 과도한 "스테이블코인화"에 대한 최선의 방어책입니다.

결론

요약하겠습니다. 토큰화는 프로그래밍 가능성, 원자적 결제, 24시간 운영이라는 실질적인 이점을 제공합니다. 그러나 미래 화폐 시스템으로 가는 길은 새로운 것을 강화하면서 기존 시스템을 개선하는 데 있습니다.

이를 올바르게 수행한다면 화폐의 다음 최전선은 더 빠르고, 더 효율적이며, 더 포용적이고, 신뢰 위에 구축된 현대 금융이 될 것입니다.

감사합니다.