Base는 매출의 70%를 차지하지만 임대료는 2.5%만 지불합니다. Superchain은 곧 "포크"될 가능성이 있습니다.

원제목: $BASE 이전에 $OP를 매도해야 하는 이유

원저자: @13300RPM, 4대 핵심 이론 연구자

원문 번역: AididiaoJP, Foresight News

핵심 사항

• 고도로 집중된 수익: 2025년까지 Base는 Superchain의 시퀀서 수익의 약 71%를 차지할 것으로 예상됩니다. 이러한 집중 추세는 더욱 심화되고 있지만, Coinbase의 Optimism 결제 비중은 2.5%로 고정되어 있습니다.

• 가격과 생태계의 괴리: OP 토큰은 사상 최고치에서 93% 폭락($4.84 → $0.32)한 반면, 같은 기간 동안 Base의 총 예치자산(TVL)은 48% 증가($310억 → $500억)했습니다. 시장은 Base의 성장이 OP 보유자에게 이익이 되지 않았다는 점을 인지하고 있지만, Base가 시장에서 철수할 가능성에 대한 위험성은 아직 고려하지 않고 있습니다.

• 기술적 장벽 제로: OP 스택은 MIT 오픈 소스 라이선스를 채택하고 있어 코인베이스는 언제든지 포크할 수 있습니다. 현재 슈퍼체인에 Base 토큰을 유지하는 유일한 연결 고리는 거버넌스 관계이며, 독립적인 거버넌스를 갖춘 BASE 토큰이 출시되면 이 연결 고리가 완전히 끊어지게 됩니다.

• 취약한 동맹: 옵티미즘은 장기적인 협력을 보장하기 위해 코인베이스에 11억 8천만 개의 OP 토큰을 증여했지만, 의결권은 전체 공급량의 9%로 제한했습니다. 이는 진정한 이해관계의 일치라기보다는 "매도 옵션"이 있는 소수 지분 확보에 가깝습니다. 재협상으로 OP 가격이 하락할 경우, 코인베이스는 증여의 대가로 얻은 수익 분배를 취소할 수 있으므로, 이는 결국 이득이 되는 거래가 될 수 있습니다.

코인베이스의 L2 네트워크인 베이스는 2025년 슈퍼체인 시퀀서 수익의 약 71%를 차지했지만, 옵티미즘 콜렉티브(OP)에는 단 2.5%만 지급했습니다. OP 스택은 MIT 오픈 소스 라이선스 하에 운영되며, 기술적 또는 법적 관점에서 코인베이스가 철수 위협을 통해 계약 조건을 재협상하거나 독립적인 인프라를 구축하여 슈퍼체인 멤버십을 무의미하게 만드는 것을 막을 수 있는 것은 아무것도 없습니다. OP 보유자는 단일 거래 상대방에 의한 수익 의존성에 노출되어 있으며, 상당한 하락 위험에 직면해 있습니다. 시장은 이러한 점을 충분히 인지하지 못하고 있다고 생각합니다.

1. 수익의 71%를 가져가고, "임대료"로 2.5%만 지불하는 방식

옵티미즘이 베이스와 처음 계약을 체결했을 당시 전제는 어떤 체인도 슈퍼체인의 경제 생태계를 독점하여 수익 분배 불균형을 초래해서는 안 된다는 것이었습니다. 수수료 분배는 "체인 수익의 2.5%" 또는 "온체인 이익(수익에서 L1 가스 비용을 뺀 금액)의 15%" 중 더 높은 비율을 기준으로 계산되었는데, 이는 협력적이고 다각화된 롤업 생태계에 적합해 보였습니다.

하지만 이러한 예상은 틀렸습니다. 2025년까지 Base는 체인 수익으로 7,400만 달러를 벌어들여 전체 OP 체인 시퀀서 수수료의 71% 이상을 차지했지만, Optimism Collective에는 단 2.5%만 지불했습니다. 이는 Coinbase가 투자한 금액의 28배에 달하는 수익을 올렸다는 것을 의미합니다. 2025년 10월, Base의 TVL(총 예치 자산)은 50억 달러(6개월 만에 48% 성장)에 도달하여 이더리움 L2 거래소 중 최초로 이 임계값을 돌파했습니다. 이후 Base의 시장 지배력은 더욱 강화되었습니다.

보조금 메커니즘이 이러한 불균형을 심화시켰습니다. Base가 수익 창출을 주도하는 동안, 수익의 100%를 Collective와 공유하는 OP 메인넷은 생태계에 불균형적으로 많은 기여를 해왔습니다. 본질적으로 OP 메인넷은 이 연합의 정치적 결속을 보조하고 있으며, 가장 큰 구성원이 가장 적은 몫을 부담하고 있는 것입니다.

이 수수료는 어디로 갔을까요? 옵티미즘의 공식 문서에 따르면, 시퀀서 수익은 옵티미즘 콜렉티브의 금고로 들어갑니다. 현재까지 이 금고에는 슈퍼체인 수수료로 3,400만 달러 이상이 모였지만, 이 자금은 특정 프로젝트에 사용되거나 할당되지 않았습니다.

구상했던 "선순환 구조"(수수료가 공공재를 지원하고 → 공공재가 생태계를 강화하며 → 생태계가 더 많은 수수료를 창출하는 구조)는 아직 제대로 작동하지 않고 있습니다. RetroPGF나 생태계 보조금과 같은 현재 프로젝트들은 재무부에 있는 ETH가 아닌 OP 토큰 발행을 통해 자금을 조달하고 있습니다. 이는 슈퍼체인 참여의 핵심 가치 제안을 훼손하는 중요한 문제입니다. Base는 매년 약 185만 달러를 재무부에 적립하지만, 이 재무부는 수수료를 지불하는 회원 체인에 직접적인 경제적 수익을 제공하지 않습니다.

거버넌스 참여 문제 또한 이를 잘 보여줍니다. 2024년 1월, Base는 "Optimism 거버넌스 참여 선언문(Base Participation in Optimism Governance Manifesto)"을 발표했습니다. 하지만 그 이후로 공개적인 활동은 전무했습니다. 제안도, 포럼 토론도, 가시적인 거버넌스 참여도 찾아볼 수 없었습니다. Superchain 경제적 가치의 70% 이상을 차지하는 Base가 정작 참여를 주장하는 거버넌스 프로세스에서 부재한 것은 아이러니합니다. Optimism 자체의 거버넌스 포럼에서도 Base에 대한 언급은 거의 없습니다. 이른바 "공동 거버넌스"라는 가치는 양측 모두에게 그저 공언에 불과한 것처럼 보입니다.

따라서 슈퍼체인 멤버십의 "가치"는 오늘날까지도 전적으로 미래 지향적입니다. 즉, 미래의 상호 운용성, 미래의 거버넌스 영향력, 미래의 네트워크 효과에 달려 있습니다. 주주에게 책임을 져야 하는 상장 기업의 경우, 당장의 비용이 구체적이고 지속적으로 발생하는 상황에서 "미래 가치"를 정당화하기는 어렵습니다.

궁극적인 질문은 바로 이것입니다. 코인베이스는 현 상태를 유지할 경제적 동기가 있을까요? 그리고 더 이상 그럴 필요가 없다고 판단하면 어떻게 될까요?

2. 임박한 "분기" 가능성

이것이 모든 슈퍼체인 관계의 법적 현실입니다. OP 스택은 MIT 라이선스가 적용된 공개 제품입니다. 전 세계 누구든지 허가 없이 자유롭게 복제, 포크 또는 배포할 수 있습니다.

그렇다면 Base, Mode, Worldcoin, Zora 같은 블록체인들이 Superchain에 남아 있는 이유는 무엇일까요? Optimism의 문서에 따르면, 그 해답은 일련의 "소프트 제약 조건"에 있습니다. 즉, 공동 거버넌스 참여, 공동 업그레이드 및 보안, 생태계 기금, 그리고 Superchain 브랜드의 정당성입니다. 블록체인 참여는 강제가 아닌 자발적인 선택입니다.

우리는 이러한 구분이 OP의 위험성을 평가하는 데 매우 중요하다고 생각합니다.

코인베이스가 포크될 경우 잃게 될 것들을 생각해 보세요. 옵티미즘 거버넌스 참여, "슈퍼체인" 브랜드, 그리고 프로토콜 업그레이드를 위한 조정된 채널 등이 그것입니다.

이제 그들이 무엇을 유지하게 될지 생각해 보세요. 50억 달러 규모의 TVL(총 예치 자산) 100%, 모든 사용자, Base에 배포된 모든 애플리케이션, 그리고 연간 7,400만 달러 이상의 시퀀서 수익을 모두 갖게 됩니다.

이러한 "유연한 제약 조건"이 성립하려면 Base는 Optimism으로부터 자체적으로 구축하거나 구매할 수 없는 무언가를 얻어야 합니다. 하지만 Base가 이미 이러한 독립성을 강화하고 있다는 증거가 있습니다. 2025년 12월, Base는 Superchain의 상호운용성 솔루션에 의존하는 대신 Coinbase 자체 인프라를 활용하고 Chainlink CCIP를 기반으로 구축한 Solana와의 직접적인 크로스체인 브리지를 출시했습니다. 이는 Base가 Superchain의 상호운용성 솔루션에만 전적으로 의존하지 않고 있음을 시사합니다.

우리는 코인베이스가 내일 당장 포크할 것이라고 주장하는 것이 아닙니다. 다만 강조하고 싶은 점은 MIT 라이선스 자체가 이미 충분히 성숙한 "탈출구 옵션"이며, 코인베이스의 최근 행보는 슈퍼체인이 제공하는 가치에 대한 의존도를 적극적으로 줄여나가고 있음을 시사한다는 것입니다. 자체적인 거버넌스 체계를 갖춘 BASE 토큰은 이러한 변화를 완성시켜, 기존의 "유연한 제약"들을 실질적인 제약에서 단순한 형식적인 관계로 바꿔놓을 것입니다.

OP 보유자들에게는 간단한 질문이 있습니다. Base를 Superchain에 연결해 두는 유일한 이유가 "생태계 제휴"라는 허울뿐이라면, Coinbase가 이러한 허울이 더 이상 가치가 없다고 판단할 때 무슨 일이 벌어질까요?

3. 협상은 사실상 이미 진행 중입니다.

"탐색"은 공식 토큰 출시 전 6~12개월 동안 진행되는 모든 L2 단계를 지칭하는 일반적인 용어입니다.

2025년 9월, 제시 폴락은 베이스캠프 컨퍼런스에서 베이스가 자체 토큰 발행을 "검토 중"이라고 발표했습니다. 그는 조심스럽게 현재 "구체적인 계획은 없으며" 코인베이스는 "조만간 출시일을 발표할 의향이 없다"고 덧붙였습니다. 이는 2024년 말까지 코인베이스가 베이스 토큰 발행 계획이 없다고 분명히 밝혔던 점을 고려하면 주목할 만한 발표입니다. 이 발표는 크라켄이 잉크 네트워크에서 INK 토큰 발행 계획을 공개한 지 몇 달 만에 나온 것으로, L2 토큰화 경쟁 구도의 변화를 시사합니다.

우리는 표현 방식이 내용만큼이나 중요하다고 생각합니다. 폴락은 토큰을 "거버넌스를 확장하고, 일관된 개발자 인센티브를 보장하며, 새로운 설계 경로를 열어주는 강력한 수단"이라고 설명했습니다. 이러한 표현들은 모두 중립적이지 않습니다. 프로토콜 업그레이드, 수수료 매개변수, 생태계 지원금, 시퀀서 선택 등은 현재 슈퍼체인이 관할하는 영역입니다. 이러한 결정에 대한 거버넌스를 갖는 BASE 토큰은 옵티미즘의 거버넌스와 중복될 것이며, 코인베이스는 더 큰 경제적 통제권을 갖게 될 것입니다.

BASE 토큰이 관계를 근본적으로 어떻게 변화시킬 수 있는지 이해하려면 먼저 슈퍼체인의 현재 거버넌스 메커니즘을 파악해야 합니다.

옵티미즘 콜렉티브는 양원제 시스템으로 운영됩니다.

• 토큰 상원(OP 보유자): 프로토콜 업그레이드, 보조금 및 거버넌스 제안에 대한 투표권.

• 시민의회(배지 소지자): RetroPGF 기금 배분 관련 투표.

Base의 업그레이드 권한은 Base와 Optimism Foundation이 서명하는 2/2 멀티시그 지갑에 의해 관리되며, 어느 쪽도 Base의 계약을 일방적으로 업그레이드할 수 없습니다. 완전 구현 시, 보안 위원회는 "Optimism의 거버넌스 지침에 따라 업그레이드를 실행"할 것입니다.

이 구조는 옵티미즘에게 베이스에 대한 일방적인 통제가 아닌 공동 통제권을 부여합니다. 2/2 다중 서명은 견제와 균형의 한 형태입니다. 옵티미즘은 베이스가 원하지 않는 업그레이드를 강행할 수 없지만, 베이스 또한 옵티미즘의 서명 없이는 일방적으로 업그레이드를 진행할 수 없습니다.

코인베이스가 ARB나 OP 같은 다른 L2 거버넌스 토큰의 전철을 밟는다면 구조적 갈등은 불가피할 것입니다. BASE 보유자들이 프로토콜 업그레이드에 투표할 경우, BASE 거버넌스와 OP 거버넌스 중 어느 쪽의 결정이 우선시될까요? BASE에 자체적인 그랜트 프로그램이 있다면, BASE 개발자들이 RetroPGF를 기다릴 이유가 있을까요? BASE 거버넌스가 검증자 선정 권한을 갖게 된다면, 2/2 멀티시그에는 어떤 권한이 남게 될까요?

핵심은 옵티미즘 거버넌스가 베이스가 자신과 거버넌스 범위가 겹치는 토큰을 발행하는 것을 막을 수 없다는 점입니다. "체인 법칙"은 사용자 보호 및 상호 운용성 표준을 규정하지만, 체인 거버너가 자신의 토큰으로 무엇을 할 수 있는지에 대해서는 제한하지 않습니다. 내일 코인베이스가 베이스 프로토콜에 대한 완전한 거버넌스 권한을 가진 BASE 토큰을 출시할 수도 있는데, 옵티미즘이 취할 수 있는 유일한 대책은 정치적 압력뿐이며, 이는 점점 힘을 잃어가는 "소프트 제약"이 될 것입니다.

또 다른 흥미로운 관점은 상장 기업이라는 제약 조건입니다. 상장 기업이 주도하는 토큰 발행 이벤트는 이번이 처음입니다. 기존의 토큰 발행 및 에어드롭은 개인 투자자와 창업팀의 이익을 극대화하도록 설계되었습니다. 그러나 코인베이스는 COIN 주주에 대한 신탁 의무를 지고 있습니다. 따라서 모든 토큰 배포 방식은 코인베이스의 기업 가치를 향상시킬 수 있음을 입증해야 합니다.

이는 판도를 바꾸는 변화입니다. 코인베이스는 단순히 커뮤니티의 호감을 극대화하기 위해 토큰을 에어드롭하는 것만으로는 충분하지 않습니다. COIN 토큰의 주가를 상승시킬 수 있는 구조가 필요합니다. 한 가지 방법은 BASE 토큰을 지렛대로 활용하여 슈퍼체인의 수익 분배율을 낮추는 것입니다. 이를 통해 BASE의 유보 이익을 늘리고 궁극적으로 코인베이스의 재무 상태를 개선할 수 있습니다.

4. "평판 리스크"에 대한 반박

우리의 주장에 대한 가장 강력한 반론은 코인베이스가 암호화폐 업계에서 "규정 준수 및 협력"의 모범 사례로 자리매김한 상장 기업이라는 점일 것입니다. 매년 수백만 달러의 수익 분배를 절약하기 위해 OP 스택을 포크하는 것은 인색해 보일 수 있으며, 공들여 구축해 온 브랜드 이미지를 손상시킬 수 있습니다. 이 주장은 진지하게 고려해 볼 가치가 있습니다.

슈퍼체인은 분명 실질적인 가치를 제공합니다. 로드맵에는 네이티브 크로스체인 통신이 포함되어 있으며, 모든 이더리움 L2 캐시에 예치된 총 가치는 2025년 12월에 약 5,550억 달러로 정점을 찍었습니다. 베이스는 OP 메인넷, 유니체인, 월드체인과의 호환성을 통해 이점을 얻습니다. 하지만 이러한 네트워크 효과를 포기하는 데에는 대가가 따릅니다.

또한, 1억 1,800만 OP 토큰 보조금도 있습니다. "장기적인 제휴"를 공고히 하기 위해 옵티미즘 재단은 Base에게 6년에 걸쳐 약 1억 1,800만 OP 토큰을 지급할 수 있는 기회를 제공했습니다. 계약 당시 이 보조금은 약 1억 7,500만 달러에 해당했습니다.

하지만 우리는 이러한 반박이 실제 위협을 잘못 이해하고 있다고 생각합니다. 반박은 공개적인 적대적 포크를 전제로 하고 있습니다. 하지만 더 가능성이 높은 시나리오는 온화한 재협상입니다. 코인베이스가 BASE 토큰을 활용하여 슈퍼체인 내에서 더 유리한 조건을 협상하는 것입니다. 이러한 협상은 거버넌스 포럼 외에는 크게 주목받지 못할 가능성이 높습니다.

상호 운용성 문제를 생각해 보세요. Base는 Optimism과는 별개로 CCIP를 사용하여 Solana와의 연결을 구축하는 독자적인 상호 운용성 솔루션을 이미 개발했습니다. Superchain의 상호 운용성 솔루션을 기다리지 않고 자체적인 크로스체인 인프라를 구축하고 있는 것입니다. 문제를 직접 해결하기 위해 나선다면 "공유 업그레이드 및 보안"이라는 제약 조건은 덜 중요해집니다.

OP 그랜트를 다시 살펴보세요. Base가 이 그랜트를 통해 행사할 수 있는 투표권 또는 위임권은 의결권 있는 공급량의 9%로 제한됩니다. 이는 강력한 결속이 아니라, 거버넌스 측면에서 약한 소수 지분 참여에 불과합니다. Coinbase는 9%의 지분으로 Optimism을 완전히 통제할 수는 없지만, Optimism 역시 Base를 통제할 수는 없습니다. 현재 가격(약 0.32달러) 기준으로 전체 1억 1,800만 달러 그랜트의 가치는 약 3,800만 달러입니다. 재협상 후 Base의 수익 기대치 하락으로 OP 가격이 30% 하락하더라도, Coinbase의 장부상 손실은 영구적인 취소나 수익 분배율 대폭 삭감에 비하면 미미한 수준입니다.

연간 7천만 달러가 넘는 매출의 2.5%를 차지하는 수익 분배율을 0.5%로 줄이면 코인베이스는 매년 140만 달러 이상을 영구적으로 절감할 수 있습니다. 반면, OP 보조금의 일회성 가치 하락(약 1천만 달러)은 그보다 훨씬 적은 금액입니다.

기관 투자자들은 슈퍼체인 관련 정치적인 문제에 관심이 없습니다. 그들은 코인베이스의 TVL(총 예치 자산), 거래량, 그리고 수익에 관심을 두고 있습니다. 수익 분배 재협상은 COIN 주가 변동을 야기하지 않을 것입니다. 그저 옵티미즘 포럼에 일상적인 거버넌스 업데이트로 게시되어 코인베이스의 L2 사업 수익률을 약간 향상시키는 정도로만 인식될 것입니다.

5. "출구 옵션"이 있는 단일 소득원

우리는 OP가 아직 시장에서 거래상대방 위험이 있는 자산으로 인식되지 않고 있다고 생각하지만, 그렇게 인식되어야 한다고 생각합니다.

해당 토큰은 사상 최고가인 4.84달러에서 93% 하락하여 현재 약 0.32달러까지 떨어졌으며, 시가총액은 약 6억 2천만 달러입니다. 시장은 OP 토큰의 가치를 분명히 낮게 평가했지만, 슈퍼체인 경제 모델에 내재된 구조적 위험은 아직 시장에 완전히 반영되지 않았다고 생각합니다.

시장의 양극화 현상이 상황을 명확히 보여줍니다. Base의 TVL은 2025년 1월 310억 달러에서 10월에는 560억 달러 이상으로 정점을 찍었습니다. Base는 승리하고 있지만, OP 보유자들은 그렇지 못합니다. 소비자들의 관심은 거의 전적으로 Base로 쏠렸고, 새로운 파트너들이 참여했음에도 불구하고 OP 메인넷은 여전히 일반 사용자 이용률에서 뒤처지고 있습니다.

슈퍼체인은 분산형 공동체처럼 보입니다. 하지만 경제적으로는 재협상에 대한 충분한 동기를 가진 단일 거래 상대방에 크게 의존합니다.

수익 집중도를 살펴보세요. Base는 Optimism Collective 시퀀서 전체 수익의 71% 이상을 차지합니다. OP 메인넷의 높은 수익 분배율은 빠른 성장 때문이 아니라, 수익의 100%를 공유하는 반면 Base는 2.5% 또는 15%만 공유하기 때문입니다.

이제 OP 보유자들이 직면한 비대칭적인 소득 구조를 살펴보겠습니다.

• 만약 기본 규모가 유지되고 성장한다면, OP는 소득의 2.5%를 가져가고 기본 규모는 97.5%를 보유하게 됩니다.

• 만약 기본 수수료가 약 0.5%로 재협상된다면, OP는 기본 수수료에서 발생하는 수입의 약 80%를 잃게 될 것입니다. 슈퍼체인의 가장 큰 경제적 기여자가 무의미해지는 것입니다.

• 만약 기지가 완전히 철수한다면, OP는 하룻밤 사이에 경제 동력을 잃게 될 것입니다.

세 가지 시나리오 모두 상승 잠재력은 제한적이며 하락 가능성은 무한합니다. 투자자는 수익 흐름에 대한 장기 투자 포지션을 보유하는 반면, 최대 지급자는 MIT 계약에 대한 출구 옵션과 언제든지 차세대 토큰에 대한 독립적인 거버넌스를 구축할 수 있는 가능성을 포함하여 모든 권한을 보유합니다.

시장은 이미 "Base의 성장이 OP 보유자에게 실질적인 이익을 가져다주지 않는다"는 점을 반영한 것으로 보입니다. 하지만 우리가 보기에 시장이 아직 반영하지 못한 것은 출구 리스크, 즉 Coinbase가 BASE 토큰을 이용하여 조건을 재협상하거나, 더 나아가 Superchain 거버넌스에서 점진적으로 완전히 손을 뗄 가능성입니다.