Долларовые стейблкоины: когда доллар, казначейские облигации США и цифровые финансы соединяются

Если несколько лет назад обсуждали цифровые валюты, это легко было понять как технологическую гонку. Кто первым запустит цифровую валюту центрального банка, у кого более продвинутый блокчейн, у кого быстрее платежи, кто сможет обойти традиционную банковскую систему для трансграничных расчетов. Но к 2026 году, когда цифровой юань, долларовые стейблкоины, токенизированные депозиты и токенизированные казначейские облигации уже прошли первый раунд экспериментов, все более важным становится вопрос: в конкуренции цифровых валют что на самом деле конкурирует — «цифра» или «валюта»? Я разделю материал на две статьи, в которых представлю различные пути развития Китая и США в области цифровизации денег.

Мой вывод:

Цифровые технологии сами по себе не могут создать сильную валюту, но они способны очень эффективно усиливать сетевой эффект, которым изначально обладает сильная валюта

Пути развития цифровых валют в Китае и США с самого начала были асимметричными. Китай выбрал довольно типичный путь цифровой валюты центрального банка, продвигая строительство системы цифрового юаня под руководством Народного банка Китая.

США до сих пор не выпустили розничную цифровую валюту Федеральной резервной системы для широкой публики. По-настоящему быстро развиваются частные долларовые стейблкоины, такие как USDT и USDC, а также токенизированные банковские депозиты, токенизированные казначейские облигации и системы расчетов на блокчейне.

По состоянию на апрель 2026 года общая рыночная капитализация стейблкоинов составляет около 315 миллиардов долларов. Что еще важнее, БМР оценивает, что около 98% из них номинированы в долларах. Эти данные очень важны: они показывают, что эпоха блокчейна не принесла естественным образом так называемую «дедолларизацию». Напротив, стейблкоины становятся новым каналом проникновения доллара в интернет-экономику.

Чтобы понять, почему стейблкоины почти доминируют в долларе, можно отложить цифровые технологии в сторону и посмотреть только на традиционную валютную систему. Согласно данным COFER МВФ, в первом квартале 2026 года доллар составлял 57,13% мировых распределенных официальных валютных резервов, а юань — 1,99%.

Если рассмотреть валютные операции, разрыв становится еще более очевидным. Трехлетний обзор БМР (Банка международных расчетов) за 2025 год показывает, что доллар присутствует на одной стороне 89,2% мировых валютных операций, а юань поднялся до 8,5%, став пятой по величине валютой торговли в мире. Здесь нужно пояснить: поскольку одна валютная операция включает две валюты, сумма долей всех валют составляет 200%, и это нельзя просто понимать как «89,2% операций используют только доллар».

В июле 2026 года доллар составлял около 50,99% суммы мировых платежей SWIFT, а юань — около 3,10%, занимая пятое место. Официальный Global Currency Tracker SWIFT опубликовал эти ежемесячные данные в августе 2026 года.

Одну реальность трудно обойти: USDT и USDC в первую очередь перенимают не доверие к блокчейну, а уже существующее доверие к доллару и его сеть использования. Зарубежное предприятие готово принимать USDC не потому, что считает Circle обладателем самой передовой в мире технологии блокчейна. Оно готово принимать, потому что в итоге получает финансовый инструмент, привязанный 1:1 к доллару, который можно обменять на доллары и купить долларовые активы.

Не стейблкоины создали международный статус доллара, а международный статус доллара создал благоприятную почву для долларовых стейблкоинов

Традиционный доллар, хотя и очень силен, не является по-настоящему «активом, изначально созданным для интернета». Международные потоки доллара по-прежнему в значительной степени зависят от банковских счетов, банков-корреспондентов, проверок соответствия, часов работы и традиционной инфраструктуры финансовых рынков.

Стейблкоины и токенизированные банковские депозиты меняют именно этот слой.

Они могут работать 7×24 часа, могут входить в смарт-контракты, могут автоматически проводить расчеты с финансовыми активами на блокчейне, а также могут помещать ранее разделенные «активную составляющую» и «денежную составляющую» в одну и ту же программу.

Это не только теория. В мае 2025 года J.P. Morgan, Chainlink и Ondo завершили тест на кросс-чейн взаимодействие: токенизированные казначейские облигации США и долларовые депозиты J.P. Morgan осуществили поставку против платежа в реальном времени, то есть Delivery versus Payment.

Важно отметить, что используемая здесь денежная составляющая — это не USDT или USDC, а долларовые депозиты внутри системы J.P. Morgan.

Эксперимент DTCC еще нагляднее. Подводя итоги своего Great Collateral Experiment, DTCC заявила, что в эксперименте активы могли перемещаться непосредственно на блокчейне, правила выполнялись автоматически, а часть процессов расчетов по залогу сократилась с нескольких часов до нескольких секунд.

Поэтому утверждение «цифровые технологии — это просто уловка» также неверно. По-настоящему точная оценка такова: цифровые технологии не создали доверие к доллару, но снижают трение в работе долларовой системы. А валюта, которая изначально обладает огромным сетевым эффектом, при дальнейшем снижении трения может, наоборот, еще больше усилить свои преимущества.

Посмотрим также на то, как Уолл-стрит осваивает токенизацию.

Сейчас крупные финансовые институты уделяют большое внимание не только USDT или USDC. Есть еще токенизированные банковские депозиты, токенизированные резервы центральных банков, токенизированные фонды денежного рынка, токенизированные казначейские облигации и новая расчетная инфраструктура.

Проект Agorá под руководством БМР является ярким примером.

Этот проект объединяет несколько центральных банков и более 40 финансовых институтов. Он тестирует размещение токенизированных депозитов коммерческих банков и токенизированных резервов центральных банков в программируемой системе для трансграничных расчетов, а не просто замену банковских денег стейблкоинами.

В тесте с реальными активами, проведенном в июле 2026 года, 28 финансовых институтов и центральных банков выполнили 17 типов транзакционных сценариев с участием доллара, евро, иены, фунта, воны и швейцарского франка. Среднее время от инициирования платежа до расчета составило около 80 секунд.

Это дает очень важный вывод:

«Цифровая валюта», которую Уолл-стрит действительно будет использовать в будущем, не обязательно будет теми USDT или USDC, которые мы знаем сегодня. Конечная форма вполне может представлять собой сосуществование стейблкоинов, токенизированных банковских депозитов, денег центральных банков и токенизированных финансовых активов. Поэтому настоящую революцию правильнее называть не «революцией стейблкоинов», а революцией токенизации финансовых активов.

Объемы транзакций стейблкоинов поразительны, но не весь трафик на блокчейне можно называть «платежами»

Это еще один аспект, где особенно легко ошибиться в оценке масштабов стейблкоинов. В 2025 году глобальный объем ончейн-транзакций стейблкоинов достиг примерно 35 триллионов долларов. 35 триллионов долларов — это чрезвычайно огромная цифра. Но Банк международных расчетов далее оценивает, что по-настоящему «связанный с платежами» поток стейблкоинов составляет лишь около 390 миллиардов долларов.

Почему такая большая разница?

Потому что ончейн-поток стейблкоинов в значительной степени происходит от торговли криптовалютами, пополнения и вывода средств с бирж, арбитража, высокочастотных ботов, операций DeFi, вызовов смарт-контрактов и внутреннего перемещения средств институтов. Visa совместно с Artemis, Allium Labs и другими организациями, применив алгоритмы фильтрации, оценила «скорректированный» объем транзакций стейблкоинов за последние 12 месяцев примерно в 10,2 триллиона долларов, что все еще значительно ниже нескорректированного общего потока. При этом около 36% скорректированного потока в 2025 году по-прежнему связано с пополнением и выводом средств на централизованных биржах.

С другой стороны, внедрение стейблкоинов в реальные коммерческие платежи действительно происходит. Artemis провела опрос 22 компаний, занимающихся платежами в стейблкоинах, и, дополнительно оценив еще 11 компаний, обнаружила, что с 2023 года по август 2025 года четко идентифицируемые платежи в стейблкоинах составили в совокупности около 136 миллиардов долларов. При этом годовой объем B2B-платежей в стейблкоинах в августе 2025 года достиг примерно 76 миллиардов долларов.

Таким образом, более объективный вывод таков: платежи в стейблкоинах растут очень быстро, но утверждение «стейблкоины уже захватили мировые платежи и расчеты Уолл-стрит» в настоящее время не соответствует действительности.

Технологический тренд реален. Революция масштаба еще не произошла полностью.

Если искать самое важное, на что стоит обратить внимание в цифровом долларе, я считаю, что это не «можно ли расплатиться USDC за кофе», а казначейские облигации США

В настоящее время резервы крупных эмитентов долларовых стейблкоинов все в большей степени состоят из краткосрочных казначейских облигаций США, репо и наличных. Возьмем Tether: согласно отчету о резервах за четвертый квартал 2025 года, опубликованному Tether и заверенному BDO, на конец 2025 года Tether напрямую держал казначейские облигации США на сумму более 122 миллиардов долларов. Если добавить косвенные позиции, такие как однодневное обратное репо, общая позиция по казначейским облигациям США превышает 141 миллиард долларов. Tether также раскрыл, что на конец 2025 года количество USDT в обращении составляло около 186 миллиардов долларов. (Здесь необходимо отметить: это данные, раскрытые Tether и его аудиторской организацией, а не государственный аудит баланса Tether, проведенный Министерством финансов США.)

Ситуация с Circle аналогична. Circle раскрывает, что резервы USDC включают банковские депозиты, однодневные репо под залог казначейских облигаций США и казначейские облигации США со сроком до 3 месяцев; при этом Circle Reserve Fund управляется BlackRock.

По-настоящему меняет правила игры американская регуляторная система. Закон GENIUS, подписанный 18 июля 2025 года, предусматривает, что соответствующие платежные стейблкоины в принципе должны иметь резервное обеспечение 1:1. Допустимые резервные активы включают наличные, банковские депозиты, репо, а также высоколиквидные активы, такие как казначейские облигации США с оставшимся сроком не более 93 дней.

Таким образом, формируется финансовый круговорот, которого раньше не существовало:

Пользователи по всему миру покупают долларовые стейблкоины

→ Эмитенты стейблкоинов получают доллары

→ Значительная часть резервов направляется на рынок краткосрочных казначейских облигаций США и репо

→ Казначейские облигации США служат резервными активами для стейблкоинов

→ Стейблкоины способствуют дальнейшему распространению доллара в глобальный интернет

→ Больший спрос на стейблкоины может создавать новый спрос на казначейские облигации США.

Это уже не просто платежная инновация, это превращается в новое связующее звено между глобальной сетью доллара и рынком казначейских облигаций США.

Поэтому сегодняшний рост долларовых стейблкоинов нельзя просто объяснять технологией блокчейна или просто тем, что «доллар и так силен».

На самом деле происходит нечто иное:

Валютное преимущество доллара, преимущество казначейских облигаций США как актива, преимущество ликвидности американских финансовых рынков объединяются с новой цифровой финансовой инфраструктурой.

Именно это действительно заслуживает пристального внимания в цифровом долларе.