El Nino khuấy động hàng hóa: Dưới vẻ bình lặng của chứng khoán Mỹ, thị trường bắt đầu giao dịch rủi ro nguồn cung

Tiêu đề gốc: Returns From the Beach: August Looked Calm Until You Checked Bonds and Commodities
Tác giả gốc: Stephen Innes

Lời biên tập: Nếu chỉ nhìn vào chứng khoán Mỹ, tháng 8 dường như là một tháng khá bình lặng. Chỉ số S&P 500 tăng 2,7%, nhóm "Bảy ông lớn công nghệ" tăng 4,4%; hoạt động doanh nghiệp tại Mỹ và khu vực đồng euro duy trì mở rộng, lợi nhuận doanh nghiệp mạnh mẽ cũng giúp tài sản rủi ro hấp thụ các bất ổn địa chính trị và chính sách.

Nhưng bên dưới vẻ bình lặng của thị trường chứng khoán, thị trường hàng hóa và trái phiếu đã xuất hiện biến động rõ rệt. Vàng tăng 9,7%, bạc tăng 15,6%; ngô, lúa mì và đường lần lượt tăng 16,8%, 18,3% và 21,5%. Cùng lúc đó, lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ kỳ hạn 30 năm trong tháng đã tăng lên mức cao nhất kể từ năm 2007, trái phiếu chính phủ dài hạn châu Âu và Nhật Bản cũng chịu áp lực tương tự.

Stephen Innes, trích dẫn báo cáo hiệu suất tài sản hàng tháng của các chiến lược gia Jim Reid và Henry Allen thuộc Deutsche Bank, chỉ ra rằng đằng sau đà tăng mạnh của nông sản tháng 8, thị trường đang đánh giá lại hai loại rủi ro nguồn cung: hạn chế vận tải qua eo biển Hormuz có thể đẩy chi phí năng lượng, phân bón và vận tải lên cao; El Nino tiếp tục mạnh lên có thể làm thay đổi phân bố mưa và nhiệt độ toàn cầu, tăng xác suất hạn hán, lũ lụt và nắng nóng bất thường tại các vùng nông nghiệp chính.

Đợt biến động hàng hóa này vẫn mang đặc điểm giao dịch kỳ vọng rõ rệt. El Nino không nhất thiết dẫn đến sản lượng nông sản toàn cầu đồng loạt giảm, tình hình eo biển Hormuz cũng chưa phản ánh hoàn toàn vào mức tăng hàng tháng của giá dầu thô. Điều thực sự quyết định hướng giá tiếp theo sẽ là liệu rủi ro thời tiết có chuyển hóa thành sản lượng sụt giảm hay không, và liệu chi phí năng lượng và logistics có tiếp tục truyền dẫn sang lạm phát thực phẩm hay không.

Dưới đây là bản dịch và biên soạn từ bài gốc:

Tháng 8 đã không tái diễn những biến động dữ dội thường thấy vào cuối hè của vài năm trước. Dữ liệu kinh tế duy trì sức bền, chứng khoán toàn cầu tiếp tục tăng. Tổng lợi nhuận tháng 8 của chỉ số S&P 500 đạt 2,7%, cổ phiếu công nghệ vẫn là động lực chính, nhóm "Bảy ông lớn công nghệ" tăng 4,4%, đà tăng của chứng khoán Mỹ tiếp tục do một số ít công ty lớn dẫn dắt.

Bối cảnh vĩ mô hỗ trợ tài sản rủi ro cũng vững chắc. Chỉ số quản lý thu mua (PMI) tổng hợp sơ bộ tháng 8 của khu vực đồng euro tăng lên 52,1, mức cao nhất 9 tháng; PMI tổng hợp sơ bộ của Mỹ tăng từ 54,5 của tháng 7 lên 56,0, mức cao nhất trong 52 tháng. PMI trên 50 thường cho thấy hoạt động doanh nghiệp đang trong trạng thái mở rộng.

Sức bền tăng trưởng và báo cáo tài chính mạnh mẽ giúp chứng khoán Mỹ tiếp tục đi lên, nhưng báo cáo đánh giá hiệu suất tài sản tháng 8 của Deutsche Bank cho thấy những biến động giá thực sự dữ dội lại diễn ra bên ngoài thị trường chứng khoán.

Kim loại quý và nông sản trở thành những tài sản có hiệu suất tốt nhất trong tháng. Vàng tăng 9,7%, bạc tăng 15,6%; giá ngô tương lai tăng 16,8%, mức tăng hàng tháng lớn nhất trong 5 năm; lúa mì tăng 18,3%, hiệu suất tốt nhất trong 4 năm; giá đường tăng 21,5%, mức tăng hàng tháng lớn nhất kể từ năm 2018.

Khi chứng khoán Mỹ vẫn đang giao dịch tăng trưởng và lợi nhuận, hàng hóa đã bắt đầu tính đến rủi ro nguồn cung do lạm phát, xung đột địa chính trị và thời tiết cực đoan gây ra.

El Nino nóng lên, nông sản đi đầu trong việc tính đến phần bù rủi ro thời tiết

Deutsche Bank quy một phần nguyên nhân giá nông sản tăng trong tháng 8 cho hiện tượng El Nino.

El Nino là hiện tượng khí hậu khi nhiệt độ bề mặt nước biển ở khu vực trung tâm và phía đông Thái Bình Dương xích đạo tăng cao bất thường kéo dài, từ đó làm thay đổi hoàn lưu khí quyển toàn cầu. Nó không trực tiếp quyết định sản lượng của một loại cây trồng cụ thể, nhưng có thể làm thay đổi phân bố mưa, nhiệt độ và bão tại các khu vực khác nhau, làm tăng tính bất định của sản xuất nông nghiệp.

Cơ quan Quản lý Khí quyển và Đại dương Quốc gia Hoa Kỳ (NOAA) hồi tháng 8 cho biết El Nino đang mạnh lên, dị thường nhiệt độ nước biển tại một số vùng biển Thái Bình Dương xích đạo đã vượt quá 2 độ C. Cơ quan này dự báo xác suất xảy ra hiện tượng El Nino "rất mạnh" vào mùa thu đông năm 2026 là hơn 90%.

Đối với thị trường nông sản, điều quan trọng không chỉ là El Nino có hình thành hay không, mà còn là nó sẽ ảnh hưởng đến nguồn cung toàn cầu vào thời điểm nào, thông qua những khu vực và loại cây trồng nào.

Tại Australia, El Nino thường làm tăng nguy cơ thời tiết nóng và khô hơn ở khu vực phía đông và phía nam, có thể ảnh hưởng đến sản lượng và chất lượng của các loại cây trồng như lúa mì. Nếu một số khu vực Đông Nam Á thiếu mưa, các nông sản nhiệt đới như đường, dầu cọ cũng có thể bị ảnh hưởng.

Nam Mỹ đối mặt với một loại bất định khác. Brazil và Argentina là những nước xuất khẩu ngô, đậu tương và đường quan trọng của thế giới, El Nino có thể làm thay đổi phân bố mưa tại các vùng sản xuất chính của hai nước. Thiếu mưa sẽ ảnh hưởng đến gieo trồng và sinh trưởng của cây trồng, mưa quá nhiều có thể làm trì hoãn công việc đồng áng, gây hại chất lượng cây trồng và cản trở vận chuyển.

Do đó, đà tăng của nông sản tháng 8 gần giống một giao dịch rủi ro thời tiết hơn: thị trường chưa xác nhận tình trạng giảm sản lượng quy mô lớn đã xảy ra trên toàn cầu, nhưng khi El Nino mạnh lên, nhà đầu tư bắt đầu định giá trước cho những tổn thất nguồn cung tiềm tàng.

Vì sao ngô, lúa mì và đường cùng tăng?

Ngô, lúa mì và đường cùng ghi nhận mức tăng hai chữ số trong cùng một tháng không có nghĩa là chúng chịu tác động từ những yếu tố hoàn toàn giống nhau.

Giá ngô khá nhạy cảm với thời tiết, tiến độ gieo trồng và biến động tồn kho tại các vùng sản xuất của Mỹ và Nam Mỹ, đồng thời còn chịu ảnh hưởng từ nhu cầu thức ăn chăn nuôi, ethanol và xuất khẩu. Nếu El Nino làm gián đoạn gieo trồng và sinh trưởng tại Brazil và Argentina, nó có thể thay đổi đánh giá của thị trường về nguồn cung vụ sau.

Nguồn cung lúa mì tương đối phân tán. Ngoài Mỹ, Canada và Australia, khu vực Biển Đen cũng là nguồn xuất khẩu quan trọng toàn cầu. Thời tiết Australia khô hơn, chi phí vận tải toàn cầu tăng, hoặc nguồn cung từ các nước xuất khẩu chính thay đổi, đều có thể làm tăng chi phí thu mua của các nước nhập khẩu.

Giá đường đặc biệt dễ bị ảnh hưởng bởi thời tiết tại Brazil, Ấn Độ và Thái Lan. Mưa bất thường vừa có thể ảnh hưởng đến năng suất mía, vừa có thể thay đổi tỷ lệ mía được dùng để sản xuất đường hay sản xuất ethanol. Thị trường còn đồng thời đánh giá biến động của giá năng lượng, tỷ giá và chính sách xuất khẩu.

El Nino có thể giải thích rủi ro thời tiết chung mà ba loại hàng hóa này cùng đối mặt, nhưng không đủ để giải thích toàn bộ mức tăng. Mức tồn kho, vị thế đầu cơ, chính sách xuất khẩu, chi phí năng lượng và dòng vốn ngắn hạn cũng có thể khuếch đại biến động giá.

Nói chính xác hơn, thị trường hiện đang định giá theo xác suất giảm sản lượng tăng lên, chứ không phải tình trạng giảm sản lượng thực tế đã xảy ra. Nếu dữ liệu sản lượng và tồn kho sau đó không xác nhận lo ngại về nguồn cung, phí bảo hiểm rủi ro thời tiết trong giá cũng có thể nhanh chóng giảm trở lại.

Rủi ro eo biển Hormuz đang lan truyền sang chuỗi cung ứng nông nghiệp

Ngoài yếu tố thời tiết, hạn chế vận tải qua eo biển Hormuz cũng là biến số quan trọng được Deutsche Bank đề cập.

Eo biển Hormuz là tuyến đường vận chuyển dầu thô và khí tự nhiên hóa lỏng quan trọng của thế giới. Hạn chế vận tải trước tiên ảnh hưởng đến thị trường dầu thô, khí tự nhiên và sản phẩm dầu mỏ, nhưng tác động cũng có thể lan truyền dọc theo chuỗi sản xuất sang giá nông nghiệp và thực phẩm.

Nông nghiệp phụ thuộc rất nhiều vào năng lượng. Dầu diesel ảnh hưởng đến chi phí canh tác và vận tải, khí tự nhiên là nguyên liệu quan trọng để sản xuất phân đạm, hạn chế vận tải còn có thể đẩy chi phí cước vận chuyển, bảo hiểm và thời gian giao hàng lên cao. Ngay cả khi bản thân nông sản chưa xuất hiện tình trạng thiếu hụt ngay lập tức, chi phí sản xuất và thương mại của chúng cũng có thể tăng.

Rủi ro thời tiết và năng lượng còn có thể cộng hưởng lẫn nhau. El Nino làm tăng xác suất giảm sản lượng, tình hình eo biển Hormuz làm tăng chi phí đầu vào nông nghiệp và vận tải xuyên biên giới. Khi bất định ở phía cung và phía chi phí đồng thời tăng lên, các nhà giao dịch và nhà đầu tư thường yêu cầu phí bảo hiểm rủi ro cao hơn.

Tuy nhiên, giá dầu Brent tháng 8 chỉ tăng 0,4%, ghi nhận một trong những biến động hàng tháng nhỏ nhất kể từ năm 2024. Kết quả tưởng chừng ổn định này che giấu những biến động đáng kể trong tháng, đồng thời phản ánh việc thị trường liên tục điều chỉnh kỳ vọng giữa hạn chế vận tải và tiến triển đàm phán tiềm năng.

Do đó, không thể chỉ dựa vào mức tăng hàng tháng của giá dầu thô gần bằng 0 để kết luận rủi ro nguồn cung năng lượng đã giảm bớt. Tác động của tình hình eo biển Hormuz đối với lạm phát có thể bộc lộ dần thông qua chi phí sản phẩm dầu mỏ, phân bón, vận tải và thực phẩm.

Vàng bạc mạnh lên, giao dịch hàng hóa không chỉ có yếu tố thời tiết

Ngoài nông sản, kim loại quý cũng là một trong những nhóm tài sản hoạt động mạnh nhất trong tháng 8. Theo dữ liệu tính bằng USD của Deutsche Bank, vàng tăng 9,7%, bạc tăng 15,6%.

Đà tăng của kim loại quý diễn ra trong bối cảnh lợi suất một số trái phiếu chính phủ ngắn hạn tăng lên. Thông thường, lãi suất tăng sẽ làm tăng chi phí cơ hội của việc nắm giữ tài sản không sinh lãi, gây áp lực lên vàng. Nhưng giá vàng bạc tháng 8 vẫn tiếp tục tăng, cho thấy nhà đầu tư không chỉ giao dịch hướng đi của lãi suất.

Lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ kỳ hạn 30 năm trong tháng đã tăng lên 5,31%, mức cao nhất kể từ năm 2007; lợi suất trái phiếu chính phủ Đức kỳ hạn 30 năm tăng lên 3,81%, mức cao nhất kể từ năm 2011. Chi phí tài trợ dài hạn tăng lên khiến thâm hụt tài khóa, nguồn cung nợ và tín dụng tiền tệ trở lại thành tâm điểm chú ý của thị trường.

Bộ Tài chính Mỹ sau đó tuyên bố mở rộng hoạt động mua lại hỗ trợ thanh khoản trái phiếu chính phủ dài hạn, nâng quy mô mua lại mỗi lần đối với trái phiếu chính phủ danh nghĩa có lãi suất kỳ hạn 10-20 năm và 20-30 năm từ mức tối đa 2 tỷ USD lên ít nhất 4 tỷ USD, quy mô mới có hiệu lực từ ngày 9 tháng 9.

Loại hình mua lại này chủ yếu được dùng để cải thiện thanh khoản của trái phiếu cũ và hoạt động của thị trường trái phiếu chính phủ, không đồng nghĩa với nới lỏng định lượng, cũng không có nghĩa là Bộ Tài chính đã bắt đầu trực tiếp kiểm soát lợi suất. Tuy nhiên, sau khi biện pháp được công bố, lợi suất dài hạn có lúc giảm trở lại, thị trường cũng bắt đầu thảo luận liệu các nhà hoạch định chính sách có chủ động hơn trong việc hạn chế chi phí tài trợ dài hạn của chính phủ tăng lên hay không.

Trong môi trường này, đà tăng của vàng và bạc có thể đồng thời phản ánh nhu cầu trú ẩn an toàn, lo ngại lạm phát, áp lực tài khóa và sự chú ý của nhà đầu tư đối với can thiệp vào thị trường trái phiếu chính phủ. Kim loại quý và nông sản tuy cùng thuộc nhóm hàng hóa, nhưng logic giao dịch không hoàn toàn giống nhau: nhóm trước thiên về rủi ro tiền tệ và tín dụng, nhóm sau phản ánh trực tiếp hơn thời tiết, chi phí năng lượng và kỳ vọng nguồn cung.

Chứng khoán càng bình lặng, phân hóa giữa các loại tài sản càng đáng chú ý

Cùng lúc giá hàng hóa tăng nhanh, biến động của chứng khoán Mỹ và một số tài sản công nghệ lại giảm xuống.

Chỉ số bán dẫn Philadelphia tháng 8 chỉ tăng 2,0%, sau bốn tháng liên tiếp có biến động hàng tháng vượt quá 10%. Chỉ số S&P 500 tiếp tục tăng, nhưng không xuất hiện cú sốc trú ẩn an toàn rõ rệt.

Sự phân hóa này liên quan đến sức bền của tăng trưởng kinh tế. PMI của Mỹ và khu vực đồng euro tiếp tục mở rộng, lợi nhuận doanh nghiệp duy trì mạnh mẽ, tạo nền tảng cơ bản hỗ trợ định giá cổ phiếu. Nhưng đối với thị trường trái phiếu, cùng dữ liệu đó lại có nghĩa là ngân hàng trung ương thiếu lý do để nhanh chóng chuyển sang nới lỏng; nếu giá hàng hóa tăng tiếp tục đẩy lạm phát lên cao, không gian chính sách tiền tệ còn có thể bị hạn chế thêm.

Đường cong lợi suất trái phiếu Mỹ trong tháng 8 có xu hướng phẳng hơn. Theo thống kê của Deutsche Bank, lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ kỳ hạn 2 năm trong tháng tăng 5 điểm cơ bản, và tăng 11 điểm cơ bản chỉ trong một ngày sau bài phát biểu tại Jackson Hole của Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Kevin Warsh. Trong khi đó, lợi suất kỳ hạn 30 năm dù chạm mức cao nhiều năm trong tháng, nhưng cuối tháng lại giảm khoảng 3 điểm cơ bản so với cuối tháng 7.

Áp lực tại thị trường trái phiếu châu Âu và Nhật Bản rõ ràng hơn. Lợi suất trái phiếu chính phủ Pháp kỳ hạn 10 năm tăng 18 điểm cơ bản, Italy tăng 13 điểm cơ bản, Đức tăng 12 điểm cơ bản; lợi suất trái phiếu chính phủ Nhật Bản kỳ hạn 10 năm tăng 15 điểm cơ bản, kỳ hạn 2 năm tăng 23 điểm cơ bản, phản ánh việc thị trường nâng kỳ vọng Ngân hàng Trung ương Nhật Bản thắt chặt chính sách hơn nữa.

Cổ phiếu, trái phiếu và hàng hóa từ đó hình thành ba cách định giá khác nhau: thị trường chứng khoán đặt cược vào tăng trưởng và lợi nhuận tiếp tục kéo dài, thị trường trái phiếu lo ngại lạm phát, tài khóa và thắt chặt chính sách, còn thị trường hàng hóa bắt đầu giao dịch trước những gián đoạn nguồn cung do năng lượng và thời tiết gây ra.

Đợt biến động hàng hóa này có thể kéo dài bao lâu?

Biến số hàng đầu quyết định đợt biến động hàng hóa này có tiếp tục hay không là liệu El Nino có mạnh thêm nữa hay không, và liệu thời tiết bất thường có thực sự chuyển hóa thành tổn thất sản lượng hay không.

Tiếp theo cần tập trung quan sát tiến độ gieo trồng ngô và đậu tương tại Nam Mỹ, vụ thu hoạch lúa mì tại Australia, sản lượng đường tại Brazil và châu Á, cũng như tồn kho và chính sách thương mại của các nước xuất khẩu chính. Nếu các chỉ số này tiếp tục xấu đi, phí bảo hiểm rủi ro thời tiết xuất hiện trong tháng 8 có thể tiếp tục mở rộng; nếu sản lượng thực tế tốt hơn kỳ vọng, mức tăng trước đó có thể đối mặt với áp lực điều chỉnh giảm.

Biến số thứ hai là tình hình vận tải qua eo biển Hormuz. Nếu hoạt động vận chuyển tiếp tục bị hạn chế, chi phí năng lượng, phân bón và bảo hiểm có thể duy trì ở mức cao, đồng thời làm tăng chi phí ma sát trong thương mại nông sản toàn cầu; nếu tuyến đường dần khôi phục, một phần phí bảo hiểm rủi ro năng lượng và logistics có thể giảm trở lại.

Cuối cùng còn phải quan sát liệu giá hàng hóa có lan truyền sang dữ liệu lạm phát hay không. Nếu giá năng lượng và thực phẩm tiếp tục tăng, ngân hàng trung ương có thể phải đưa ra lựa chọn khó khăn hơn giữa tăng trưởng và lạm phát, thị trường trái phiếu cũng có thể nâng trở lại kỳ vọng lãi suất duy trì ở mức cao. Ngược lại, nếu nhu cầu toàn cầu hạ nhiệt rõ rệt, ngay cả khi nguồn cung vẫn còn rủi ro, dư địa tăng của hàng hóa cũng có thể bị hạn chế.

Do đó, mức tăng hai chữ số của nông sản tháng 8 vẫn chưa thể trực tiếp coi là điểm khởi đầu của một thị trường tăng giá hàng hóa dài hạn mới. Thay đổi rõ ràng hơn hiện tại là El Nino, xung đột địa chính trị và chi phí chuỗi cung ứng đã quay trở lại trong giá cả.

Chứng khoán Mỹ vẫn đang giao dịch tăng trưởng, còn hàng hóa bắt đầu giao dịch cái giá của lạm phát và nguồn cung đằng sau tăng trưởng.

Ghi chú: Deutsche Bank sử dụng thước đo tổng lợi nhuận đối với cổ phiếu, trái phiếu doanh nghiệp và trái phiếu chính phủ, sử dụng thước đo lợi nhuận giao ngay đối với ngoại hối và hàng hóa, tất cả lợi nhuận đều tính bằng USD. Mức tăng giảm của các loại tài sản khác nhau không hoàn toàn theo cùng một thước đo thống kê.