a16z Crypto: Warum die Ablehnung des CLARITY Act größere Risiken birgt

Autor: Miles Jennings, Leiter Politik und General Counsel bei a16z Crypto

Zusammengestellt von: Jiahua, ChainCatcher

FTX, betrieben von Sam Bankman-Fried, hat seinen Hauptsitz auf den Bahamas. Es ist fast vier Jahre her, seit diese Kryptowährungsbörse Insolvenz angemeldet hat.

In dieser Zeit hielt der US-Kongress Anhörungen ab, das Justizministerium erwirkte einen Schuldspruch im Fall der Veruntreuung von Kundengeldern, und die Gläubiger haben fast 10 Milliarden US-Dollar zurückerhalten.

Der Kongress hat jedoch noch keine institutionellen Schutzmechanismen geschaffen, die einen solchen Betrug in einem früheren Stadium verhindern oder eindämmen könnten.

Der Kongress war nicht untätig. Das Repräsentantenhaus verabschiedete zweimal einen Gesetzentwurf zur Marktstruktur, der es den Regulierungsbehörden ermöglicht hätte, FTX zu stoppen. Zuletzt im Juli 2025, als der Entwurf mit parteiübergreifender Unterstützung mit 294 zu 134 Stimmen angenommen wurde.

Der Bankenausschuss und der Landwirtschaftsausschuss des Senats verabschiedeten Anfang dieses Jahres ebenfalls ihre jeweiligen Versionen des Digital Asset Market Clarity Act, und der Gesetzentwurf soll zum ersten Mal in den Senat eingebracht werden. Gesetzestext der Senatsfassung

Morgen, am 15. September, wird der Senat darüber abstimmen, ob die Debatte über den Gesetzentwurf aufgenommen wird. Wenn der Entwurf letztlich verabschiedet und in Kraft gesetzt wird, müssen Börsen, die amerikanische Verbraucher bedienen, die Schutzmechanismen einführen, die FTX damals fehlten. Wenn der Entwurf nicht verabschiedet wird, bleiben diese Lücken bestehen.

Das Problem mit FTX ist nicht, dass die Regulierungsbehörden einen komplexen Betrug nicht durchschaut hätten, denn er war keineswegs komplex.

FTX nutzte die damalige Regulierungslücke, in der unabhängige Verwahrung, Trennung von Kundenvermögen und Offenlegungspflichten fehlten, um die Veruntreuung von Kundenvermögen zu verschleiern. Gleichzeitig gab es keine Regulierungsbehörden, die kontrollierten, ob diese Maßnahmen tatsächlich umgesetzt wurden.

Erst als der Betrug aufflog und Kunden versuchten, Gelder abzuheben, kam eine Finanzierungslücke von bis zu 8 Milliarden US-Dollar ans Licht, die zum Zusammenbruch von FTX führte.

Was der CLARITY Act erreichen will

Solche Schutzmechanismen gibt es seit fast einem Jahrhundert, aber sie galten nie für den Spotmarkt für digitale Vermögenswerte.

1936 verpflichtete der Commodity Exchange Act die Futures Commission Merchants, Kundenvermögen getrennt zu halten. Wertpapiermakler müssen Verwahrungs-, Reserve-, Kapital-, Offenlegungs- und behördliche Prüfungsanforderungen erfüllen, solange sie Kundenvermögen halten, einschließlich der Customer Protection Rule der SEC.

1970 bot der Securities Investor Protection Act einen zusätzlichen Schutzrahmen für den Fall der Insolvenz von Broker-Dealern.

Dies sind keine neuartigen Mechanismen, sondern Standardregeln, die in gut regulierten Finanzmärkten bereits übernommen wurden.

Das bedeutet, dass die Beschwerden verschiedener Parteien in Washington im Laufe der Jahre nicht neutral sind. Die Frage ist nicht mehr, ob der Markt für digitale Vermögenswerte existieren wird, sondern welche Regeln diesen Markt bestimmen sollen.

Der CLARITY Act bringt digitale Rohstoffbroker, -händler und -börsen unter regulatorische Aufsicht und führt die subtilen, aber wirksamen Regulierungsmechanismen aus den traditionellen Finanzmärkten in den Bereich der digitalen Vermögenswerte ein, darunter Trennung von Kundenvermögen, qualifizierte Verwahrung, Beschränkungen für Interessenkonflikte mit verbundenen Parteien, verpflichtende Offenlegung, Listungsstandards, Beschränkungen für Insiderverkäufe und die Benennung eines eigenen Compliance-Beauftragten, der für die Einhaltung der Gesetze verantwortlich ist.

Der Gesetzentwurf wird auch die Zuständigkeitsfragen zwischen der SEC und der Commodity Futures Trading Commission (CFTC) klären. Derzeit lässt dieses Problem eine zu weite Auslegung zu, die sogar als Waffe für die Durchsetzung genutzt werden könnte.

Der Gesetzentwurf wird nicht länger die einseitige Behauptung von Projekten akzeptieren, sie seien „ausreichend dezentralisiert“, sondern einen gesetzlichen Standard verwenden, der sich auf „Kontrolle“ konzentriert, um Entscheidungen zu treffen.

Gleichzeitig verpflichtet der Entwurf die Emittenten zur Erfüllung von Offenlegungspflichten und legt Sperrfristen und Insiderhandelsbeschränkungen fest, ähnlich den derzeitigen Regeln für börsennotierte Aktien.

Kurz gesagt, der Markt für digitale Vermögenswerte und seine Intermediäre müssen Regeln einhalten, die denen in traditionellen Märkten und für deren Intermediäre ähneln.

Drei Gründe für die Ablehnung, keiner rechtfertigt eine Verzögerung der Gesetzgebung

Es gibt drei Einwände, die verhindert haben, dass der CLARITY Act im Senat zur Beratung kommt:

Erstens wird angenommen, dass der Entwurf die „Kryptoregulierung lockern“ würde; zweitens gibt es Bedenken, dass Amtsträger, die Krypto-Vermögenswerte halten, davon profitieren würden; drittens wird befürchtet, dass Stablecoin-Belohnungen Bankeinlagen abziehen würden.

Jede Sorge verdient eine ernsthafte Diskussion, aber keine rechtfertigt es, den Status quo beizubehalten.

Erstens glauben einige, dass der CLARITY Act eine „gelockerte Regulierung“ darstellt, die es der Kryptoindustrie erlauben würde, außer Kontrolle zu geraten.

Diese Ansicht beruht auf einer falschen Prämisse: dass alle Krypto-Vermögenswerte derzeit dem Wertpapierrecht unterliegen.

Das ist nicht der Fall, und Gerichte haben dies mehrfach klargestellt. Die Abdeckung des Wertpapierrechts für digitale Vermögenswerte ist nicht klar definiert, und viele digitale Vermögenswerte wie Bitcoin und Ethereum sind keine Wertpapiere, ein Punkt, der kaum umstritten ist.

Der CLARITY Act zielt darauf ab, zwei unhaltbare Extreme anzugehen: dass alles auf der Blockchain ein Wertpapier ist oder dass nichts auf der Blockchain ein Wertpapier ist.

Keine dieser Aussagen war jemals wahr, und das Versäumnis, das Problem zu lösen, ging auf Kosten der Verbraucher. Der „wilde Westen“, den die Gegner befürchten, ist genau der gegenwärtige Zustand.

Das Fehlen klarer Regeln ist auch ein Grund, warum FTX sich als legitimes Unternehmen ausgeben konnte.

Eine Offshore-Börse ohne substanzielle Offenlegungspflichten konnte direkt mit inländischen US-Unternehmen konkurrieren, die nicht nur verschiedene staatliche Vorschriften einhalten müssen, sondern auch mit Problemen der unsicheren Klassifizierung von Vermögenswerten und schwankenden Durchsetzungsstandards konfrontiert sind. Das ist kein Markt; es bestraft diejenigen, die sich an die Regeln halten.

Zweitens sind einige besorgt, dass Amtsträger, die Krypto-Vermögenswerte halten, davon profitieren würden.

Diese Sorge ist berechtigt. Amtsträger sollten nicht von den Branchen profitieren, die sie regulieren.

Aber das ist eine Frage der Amtsethik, die nicht nur für Krypto-Vermögenswerte gilt, sondern für alle Vermögenswerte, die Amtsträger halten können. Ob ein Markt im Wert von Billionen Dollar Bundesvorschriften unterliegen sollte, ist eine Frage der Finanzregulierung.

Diese beiden Fragen zu vermischen, löst das Problem des Interessenkonflikts für Amtsträger nicht; stattdessen würden Millionen von Marktteilnehmern ungeschützt bleiben.

Dieses Problem ist nicht spezifisch für die Kryptoindustrie. Amtsträger können Aktien kaufen und verkaufen, Immobilien halten und Anteile an privaten Unternehmen besitzen. Interessenkonfliktregeln sollten nicht abhängig von der Anlageklasse variieren.

Für jede Anlageklasse ethische Regeln zu schaffen, wird nur zu einem Spiel des „Hau den Maulwurf“: Jeder mit eigennützigen Absichten kann einen anderen Weg finden, die Regeln zu umgehen.

Wenn der Kongress der Ansicht ist, dass die bestehenden Regeln unzureichend sind, besteht der richtige Ansatz darin, die Regeln einheitlich für alle Vermögenswerte zu verschärfen, anstatt zuzulassen, dass ein Marktstrukturgesetz durch zusätzliche Klauseln vereinnahmt wird. Solche Klauseln betreffen nur eine Anlageklasse, während alle anderen außerhalb der regulatorischen Aufsicht bleiben.

Nach dem aktuellen Vorschlag führt der CLARITY Act tatsächlich beispiellose Einschränkungen ein.

Die Ablehnung des Gesetzentwurfs begrenzt niemandes Vermögensbestände; vielmehr bedeutet sie, dass diese Bestände weiterhin unreguliert bleiben. Der Entwurf wird von Token-Emittenten verlangen, Offenlegungspflichten, Sperrfristen und Beschränkungen für Insiderverkäufe einzuhalten, die seit langem für börsennotierte Aktien gelten.

Derzeit existieren keine dieser Einschränkungen. Der von den Gegnern beschriebene „undurchsichtige, regellose“ Markt ist genau der Status quo, für dessen Beibehaltung sie stimmen.

Drittens glauben einige, dass Stablecoin-Belohnungen Bankeinlagen abschöpfen werden.

Banken argumentieren, dass die Zahlung zinsähnlicher Erträge auf Stablecoin-Guthaben unregulierte Sparkonten schaffen und Gelder abziehen würde, die sonst für die Kreditvergabe an Haushalte und kleine Unternehmen verwendet werden könnten.

Dieser Einwand entbehrt jeder Grundlage. Aber selbst wenn er berechtigt wäre, wurden die damit verbundenen Bedenken bereits in die Vorschriften des Entwurfs aufgenommen.

Nach monatelangen Verhandlungen verbietet der Gesetzestext ausdrücklich passive Erträge, einschließlich jeglicher Renditen, die wirtschaftlich einem Einlagenzins entsprechen, während Belohnungen erlaubt sind, die an echte Aktivitäten gebunden sind.

Der jüngste Entwurf erlaubt es dem Finanzministerium außerdem, weitere Beschränkungen zu verhängen, wenn es Anzeichen für Abflüsse von Einlagen gibt.

Der eigentliche Kernpunkt dieser Debatte sind jedoch nicht die Einlagen.

Der Council of Economic Advisers des Weißen Hauses schätzt, dass ein vollständiges Verbot solcher Renditen die Auswirkungen auf die Bankkreditvergabe auf etwa 2,1 Milliarden US-Dollar beziffern würde, was nur etwa 0,02 % der gesamten Bankkredite entspricht.

Dies ist im Wesentlichen ein wettbewerbsfeindliches Argument, das als Sorge um die Finanzstabilität getarnt ist.

Wenn irgendeine Version des CLARITY Act letztlich dem Präsidenten zur Unterzeichnung vorgelegt wird, wird sie unweigerlich ein Kompromiss sein, da Gesetzgebung von Natur aus ein Kompromiss ist.

Der Markt ist gewachsen, die Regulierung kann nicht weiter zurückbleiben

Die Kryptoindustrie muss die Einbeziehung in die US-Regulierungsaufsicht gegen eine klare rechtliche Grundlage und Regeln eintauschen. Wie man es auch dreht und wendet, ist dies eindeutig besser als die Beibehaltung des Status quo.

Aufsichtsbehörden können dieses Problem nicht allein lösen.

Alle von einer Aufsichtsbehörde festgelegten Regeln könnten von der nächsten Regierung aufgehoben werden; solange jemand klagebefugt ist, könnte diese Regel in langwierige Rechtsstreitigkeiten verwickelt werden und Jahre brauchen, um tatsächlich umgesetzt zu werden.

Wir haben gerade miterlebt, wie ein Regierungswechsel die Rechtslage für die gesamte Branche verändern kann.

Unternehmen, die Kundengelder verwalten, sollten ihre Compliance-Systeme nicht auf einem Regulierungsrahmen aufbauen, der möglicherweise nicht bis zur nächsten großen Wahl Bestand hat. Unter solchen Bedingungen wären institutionelle Anleger auch nicht bereit, in kritische Infrastruktur zu investieren.

Die Gewissheit, die der Markt braucht, kann nur durch kodifiziertes Recht geschaffen werden.

Wenn die Gesetzgebung weiter verzögert wird, wird der nächste Zusammenbruch noch größer sein.

Als FTX zusammenbrach, bestand der Kryptomarkt hauptsächlich aus Kleinanlegern und existierte am Rande des Finanzsystems. Das ist nicht mehr der Fall.

Im Juli 2025 verabschiedete der Kongress den GENIUS Act, der einen bundesstaatlichen Regulierungsrahmen für auf Dollar lautende Stablecoins schafft. Seitdem hat das Angebot an Stablecoins 300 Milliarden US-Dollar überschritten, die Handelsvolumina sind stark gestiegen, und Stablecoin-Emittenten sind zu einem der größten Halter von US-Staatspapieren geworden.

Der GENIUS Act regelt jedoch nur On-Chain-Dollar und reguliert nicht die Blockchain-Infrastruktur, die den Fluss dieser Dollars ermöglicht.

Andere On-Chain-Unternehmen entwickeln sich ebenfalls rasant. Die Marktkapitalisierung tokenisierter Vermögenswerte hat 30 Milliarden US-Dollar überschritten, und der Anwendungsbereich erweitert sich von nativen Kryptoprodukten auf traditionellere Vermögenswerte.

Die Depository Trust & Clearing Corporation (DTCC) hält über 114 Billionen US-Dollar an Wertpapieren über ihre Verwahrstelle-Tochtergesellschaft. DTCC schloss im Juli die ersten offiziellen Geschäfte mit tokenisierten Vermögenswerten ab und wird nächsten Monat einen vollständigen Dienst zur Tokenisierung von Vermögenswerten einführen.

BlackRock, Fidelity, Franklin Templeton und Goldman Sachs betreiben alle Geschäfte mit digitalen Vermögenswerten und unterstützen den Gesetzentwurf öffentlich.

Die überparteilichen Verhandlungsführer haben die schwierigste Arbeit abgeschlossen. Der Senat sollte diese Aufgabe abschließen.

Für jede Woche, in der Regeln fehlen, können Börsen weiterhin die Vermögenswerte amerikanischer Bürger halten, ohne die Schutzmaßnahmen übernehmen zu müssen, die in anderen regulierten Märkten bereits weit verbreitet sind.