Arthur Hayes'in Son Boğa Görüşü: Tüm Hamleler Para Basımına Yol Açacak

Orijinal Başlık: Safety First
Orijinal Yazar: Arthur Hayes
Orijinal Derleme: Saoirse, Foresight News

Duydunuz mu? O yapay zeka dünyasının büyük isimleri birdenbire vicdanlanıp insanlığın geleceği için endişelenmeye başladılar; çünkü inşa ettikleri neredeyse silikon tanrısı olacak ürün doğmak üzere. Aslında bir süredir silikon tanrısına yakındı, ama şimdi son adım yaklaşınca birdenbire genel yapay zekanın (AGI) gelişim yolunu sorgulamaya başladılar. (Not: Silikon Tanrı, Silikon Vadisi'nin ağzında yakında doğacak süper genel yapay zeka AGI; yazar bu terimi alaycı bir şekilde kullanıyor ve bu büyük anlatının sadece finansman ve lobicilik terimi olduğunu sorguluyor.)

Dışarıya anlattıkları hikaye bu. Ama şüpheci biri olarak saate baktım, üçüncü çeyreğin sonu yaklaşıyor ve Anthropic henüz halka açılmadı. Merak etmeden duramıyorum, acaba mali tabloları nasıl görünüyor? Basın bültenlerinde sürekli tekrarlanan yıllık gelir eğrisindeki yüksek büyüme yavaşladı mı? Tüm işletme maliyetlerini çıkardıktan sonra şirketin kârlı olduğunu iddia ediyorlar. Yakında sunacakları S-1 izahnamesini incelemek için sabırsızlanıyorum; kullanıcılara her bir token (metin birimi) sağlamanın maliyetini öğrenmek istiyorum. Ayrıca, onlara kâr getiren müşteri sayısı ne kadar ve bu kârlı müşteri tabanı genişliyor mu daralıyor mu? Ne yazık ki bu soruların hiçbirine cevap alamıyorum, sebebi ise —güvenlik önceliği.

Okuyucular üslubumdan anlayacaktır ki, Anthropic, OpenAI ve SpaceX'in "güvenlik önceliği" gerekçesiyle genel yapay zeka araştırmalarını yavaşlatması, sıradan insanların refahına duyulan bir kaygıdan değil, acımasız ekonomik gerçeklikten kaynaklanıyor: Piyasa, mevcut fiyatlandırmayla sattıkları yapay zeka ürünlerini yeterli miktarda satın almak istemiyor. Daha somut söylemek gerekirse, piyasada yapay zekaya talep çok güçlü, ama herkesin istediği Çin fiyatları— fiyatlar Amerika'nınkinin yüzde biri kadar.

Bu "Çin fiyatları" kendini beğenmiş Amerikalı yapay zeka çalışanlarını vurduğunda, ilk tepkileri şöyle bağırmak oluyor: "Ama Çin'in ürünleri çok kalitesiz." Çin modellerinin kalitesi hızla arayı kapatınca da ağlıyorlar: "Çin, bizim modellerimizi model damıtma yoluyla kendi ürünlerini yaptı." Piyasa, Çin modellerinin neden ucuz olduğuyla ilgilenmiyor; piyasa sadece en ucuz akıllı hizmeti istiyor. Bunun üzerine bu yapay zeka çalışanları yakınmaya başlıyor: "İnsan güvenliğini önemsiyoruz, bu yüzden araştırmayı duraklatıyoruz." Kulağa ne kadar asil geliyor... Ama Dünya Kupası sahasındaki kadar abartılı bu "sakatlık numarası" gösterisinin ilerleyen kısmında talepler de gelecek: "Yine de Çin'i yenmemiz gerekiyor, bu yüzden hükümet devreye girmeli, düzenlemeler getirmeli ve bu genel yapay zeka yarışını finanse etmeye devam etmeli."

Bu üç büyük Amerikan yapay zeka laboratuvarının AGI araştırmalarını yavaşlatmak için "güvenlik önceliği"ni bahane etmesi, finans piyasaları ve küresel itibari para likiditesi açısından hayati önem taşıyor; çünkü bu laboratuvarların hesaplama gücü talebi, 1 trilyon doları aşan yatırım yapılabilir seviyedeki borcu ve yüz milyarlarca dolarlık düşük kredi notlu krediyi destekliyor.

OpenAI ve Anthropic'in Amerika'nın dört büyük bulut sağlayıcısına taahhüt ettiği satın alma tutarlarını, her bir şirketin gerçekleşmemiş gelir siparişleri içindeki payını gösteriyor; iki büyük yapay zeka modeli şirketinin bulut sağlayıcılarına nasıl devasa uzun vadeli siparişler getirdiği görülüyor.

Bu yapay zeka laboratuvarlarının toplamı hiç kâr üretmiyor. Bu nedenle, veri merkezi kiralamaları ve çip satın alımlarına karşılık gelen borçlar için bilanço dışı teminat sağlamak üzere Nvidia, Broadcom, Google, Microsoft gibi kârlı teknoloji şirketlerinin desteğine ihtiyaç duyuyorlar. Çip ve donanımın sonraki satın alımları, yapay zeka laboratuvarlarının en ileri, o "neredeyse, neredeyse, neredeyse silikon tanrısı olacak" büyük modeli eğitmeye devam etmesine ve müşteriler için çıkarım isteklerini işlemesine bağlı. Ama eğer "güvenlik önceliği" yeni temel ilke haline gelirse, yeni model eğitim harcamaları sıfırlanmasa da mevcut yüksek seviyeden mutlaka düşecek; şirketler odağı elektrikten zekaya dönüşüm verimliliğini artırmaya kaydıracak, bu da müşterilerin hesaplama gücü harcamalarının azalması anlamına geliyor. Özünde, güvenlik önceliği hesaplama gücü talebini yok etmektir.

Yapay zeka sermaye harcamaları işletme nakit akışıyla finanse edilseydi endişelenecek bir şey olmazdı. Ama sorun şu ki, yapay zeka laboratuvarları hesaplama gücü satın alsın ya da almasın, bu trilyonlarca dolarlık borç hâlâ yerinde duruyor. Temerrüt hemen gerçekleşmez, ancak yapay zeka laboratuvarları artık beklenen ölçekte hesaplama gücü tüketmediğinde bu borçların fiyatı düşecek. Asıl kritik soru şu: Bu borçları kim satın aldı ve satın alırken kaldıraç kullandı mı? Cevap açık: Bu spekülatörler kaldıraç kullanarak bu düşük kaliteli borçları satın aldı. Peki son alıcı kim?

Milyonlarca Amerikan sigorta poliçesi sahibi aslında dolaylı olarak yapay zeka hikayesine bahis yapmış durumda. Ve "güvenlik önceliği" onlara hiçbir tampon olmadan zarar verecek. Bu düzeni başlangıçta tam olarak anlamıyordum; Substack'te Nick Nameth bunu çok net bir şekilde anlattı. Şimdi bunu kripto dünyasındaki okuyucularım için basit bir dille yazacağım. Sonuç şu: Yapay zeka ile ilgili borçlar piyasa gerçeğe uygun değeriyle yeniden değerlenseydi, Amerikan sigorta sektörünün büyük bir kısmı aslında borçlarını ödeyemez durumda olurdu. Bu da bizi kısmi rezerv bankacılığının egemen olduğu küresel ekonomide yatırımın temel önermesine götürüyor: Amerikan hükümeti iki seçenekten birini yapacak — ya ulusal güvenlik adına hesaplama gücünün nihai alıcısı olacak ya da zarar batağındaki sigorta şirketlerini kurtarmak için para basacak.

Hangi yolu seçerse seçsin, biz Bitcoin sahipleri ve kripto yatırımcıları kazananız. Hükümet piyasa sinyallerini görmezden gelip ticari kârlılığı olmayan bu "silikon tanrısı"nı geliştirmek için ısrarla para harcarsa, bu tür üretken olmayan harcamaları finanse etmek için para basması gerekecek; bu da kaçınılmaz olarak daha fazla finansal spekülasyonu tetikleyecek ve Bitcoin fiyatını yukarı itecek. Hükümet sigorta sektörünü kurtarmayı seçerse, sorunlu yapay zeka borçlarını devralmak için para basacak, para arzını genişletecek ve dolayısıyla Bitcoin fiyatını yukarı itecek.

Bu yazının geri kalanında bu mekanizmayı parçalara ayıracağım.

Çin Adına

Ulusal güvenlik adı altında Amerikan hükümeti neredeyse her eylem için gerekçe bulabilir. 11 Eylül sonrasında Amerika'nın halka tehdit pompalayıp küresel terörle mücadele savaşı başlatarak ne kadar yıkıma yol açtığını düşünün. Bu kez yaratılan hayali düşman, matematikle uğraşan, Amerika'nın en ileri teknolojisini çalan ve ürünleri yüzde bir fiyatla Amerika'ya geri satan Çinliler. Çin'i yenmek için kapitalist sistemin içinde devlet sosyalizmi uygulamak gerekiyor.

Yapay zeka patronları, Trump'ı ve ekibini iki gerçeği görmezden gelmeye ikna etmeyi başardı: Piyasa yapay zeka işinin kâr etmediğini kanıtladı ve her iki partinin seçmenleri de çok sayıda yeni veri merkezi inşa edilmesine karşı çıkıyor, ayrıca veri hırsızlığı için tazminat talep ediyor. Çin uygun fiyatlı yapay zeka ürünleri sunabildiğine göre, Amerika'nın yanıtı daha fazla para harcayıp o "neredeyse, neredeyse, neredeyse, neredeyse doğacak silikon tanrısı"nı inşa etmek. (Sürekli "neredeyse" ekleyeceğim, çünkü AGI'ye olan mesafemiz inanç, veri hırsızlığı ve vergi mükelleflerinin finansman desteğinden ibaret.)

Savaş, ekonomi, robotlar ve diğer her alan nihayetinde genel yapay zekaya tabi olacak. Bu yüzden dünyanın geri kalanı AGI'yi Amerika'nın istediği şekilde kullanmak zorunda. Bu anlatıya göre Amerika dünyanın en kapsayıcı ve adil kültürüne sahip ve bu silikon tanrısının Çin gibi Yahudi-Hristiyan medeniyeti dışındaki bir ülkenin eline geçmesine asla izin verilmemeli. (Göz devir, bir de kocaman göz devir.) Benim tercih ettiğim bir yaşam yeri var, başkalarının da. Benimsediğim ahlaki kültürün diğer ülkelerden üstün olduğunu düşünsem bile, bu değerleri tüm dünyaya dayatmak için servetimi ve hayatımı harcamak istemem. Amerika'nın veya Batı kültürünün daha üstün olduğuna inanabilirsiniz, ama trilyonlarca dolarlık vergi mükellefi parasını Elon, Sam ve Dario'ya vermeyin. (Amerika'nın üç önde gelen yapay zeka şirketinin liderleri: xAI, OpenAI, Anthropic)

İddiaya göre Amerikan sisteminin üstünlüğü, çoğu zaman yüz milyonlarca bilgili vatandaşın serbest piyasa aracılığıyla mal ve hizmet fiyatlarını belirlemesi, hükümetin karışmaması ve piyasa sinyallerinin neyin ne kadar üretileceğine karar vermesidir. Ama şimdi, ulusal güvenlik nedeniyle, devasa paralar harcayıp veri besleyerek bir sonraki token'ı tahmin etmenin AGI üreteceği varsayımına dayanarak, piyasanın verdiği sinyallerin yanlış olduğuna hükmediliyor. Bu yüzden Amerikan hükümeti daha fazla yatırım yapıp yeni nesil öncü modeller inşa etmeli ve kültürel üstünlükle Çin'i bastırmalı. Bu kibir; İkarus'un güneşe çok yaklaşınca başına gelenleri hatırlıyor musunuz?

Pekâlâ, yüce lafları bırakıp kurtarma planından bahsedelim.

"Güvenlik önceliği", üç büyük Amerikan yapay zeka laboratuvarının hesaplama gücü talebinin düşmesi anlamına geliyor. Bu noktada hükümet devreye girip satın alma anlaşmaları imzalayarak yapay zeka laboratuvarlarına istikrarlı kâr garantisi verebilir; tıpkı Amerika'nın bazı savunma ve madencilik şirketlerine verdiği sözleşmeler gibi. Hükümet bu hesaplama gücünü genel yapay zeka araştırmalarını ilerletmek için kullanacak. Son olarak hükümet, kendi geliştirdiği modelleri yapay zeka laboratuvarlarına geri kiralayabilir; laboratuvarlar da Amerika içindeki ve müttefik ülkelerdeki müşterilere çok yüksek fiyatlarla çıkarım (inference) hizmeti satar.

Bu plan, hükümetin öncü modelleri kontrol etmesini ve Batı dünyasının bunları kendi isteğine göre kullanmasını sağlar. Özel yapay zeka laboratuvarı modelinin bir sorunu var: Bu laboratuvarlar küresel şirketlerdir ve bazen kâr için dünyadaki herkese model erişimi satarlar; bu da hükümetin ulusal güvenlik hedefleriyle çelişebilir. Eğer Çin laboratuvarları kısmen Amerikan öncü modellerini damıtarak teknolojik ilerleme kaydediyorsa, araştırmanın doğrudan hükümet kontrolüne alınması Çin'i genel yapay zeka yarışında aylarca hatta yıllarca geride bırakabilir. Bu varsayım doğru olsa bile sonunda başarısız olacak; tıpkı gelişmiş çip üretim ekipmanlarını ablukaya alma girişiminin Çin'in en ileri çipleri üretmesini engelleyememesi gibi. Bilgi doğası gereği özgürce akmak ister. İnternet çağında bilgi ablukası kesinlikle imkânsızdır. İnternet doğmadan önce bile Amerika atom bombasını başarıyla geliştirdikten sonra Sovyetler Birliği'nin ilgili istihbaratı ele geçirmesini engelleyememişti. AGI alanının istisna olabileceğini düşünenler, ulusal düzeydeki çıkar çatışmaları karşısında insan zekâsını ve uyum yeteneğini anlamıyor demektir.

Bu silikon tanrısını finanse etmek için borçlanmayı artırmak gerekiyor. Bu planı pazarlamak kolay, çünkü para politikasındaki karar vericiler — Hazine Bakanı Bessent ve Fed Başkanı Warsh — yapay zekanın verimliliği artırabileceğine inanıyor. Yapay zekayı tamamen benimserse Amerika'nın ekonomik büyümeyle devasa borç yükünden kurtulabileceğinden eminler; bu yargı tamamen yanlış değil. Haziran 2026'da Amerika'nın nominal yıllık GSYİH büyümesi %6,6 iken efektif federal fon oranı yaklaşık %3,6. Bessent kısa vadeli hazine bonosu ihracını artırmaya devam ediyor; hükümet bu borcu ihraç ederek %3 kazanç elde edebilir, ancak mevduat sahipleri zarar görür. Bütçe açığı %3 içinde tutulursa (bu büyük bir ön koşul), borç/GSYİH oranı düşer. Ekonomik büyüme esas olarak yapay zeka veri merkezi inşaatıyla destekleniyor ve bunu ayakta tutan da yapay zeka laboratuvarlarının hesaplama gücü talebi. Dolayısıyla finansman açısından, kısa vadeli hazine bonosu ihracı hâlâ %3 getiri sağlıyorsa, hükümetin hesaplama gücünün nihai alıcısı olması mali açıdan uygulanabilir.

Bedava öğle yemeği yok. Amerikan hükümeti sürekli açık veriyor ve yalnızca borçlanarak harcama yapabiliyor. Warsh işbirliği yaparsa bu iş kolaylaşır. Ama şu ana kadar onun yönettiği Fed, Bessent'in liderliğindeki Hazine ile aynı hizada yürümüyor.

Temmuz 2023'ten bu yana Amerikan para politikasında ilk faiz artışı: Geçen haftaki toplantıda Fed oybirliğiyle politika faizini 0,25 puan artırdı. Fed'in yarattığı toplam para miktarı artık büyümüyor; 14 Ağustos'tan itibaren RMP kısa vadeli hazine bonosu alım programı durduruldu.

Hükümet bu planı uygular ama Fed fonlama maliyetini düşürmez ve bilançosunu genişletmezse, büyük ölçekli borç ihracı faizleri yukarı iter. Mortgage, kredi kartı ve taşıt kredisi faizlerinin yükselmesi seçmenlerin yapay zeka politikalarına öfkesini artırır. Trump ve Bessent en az 7 FOMC üyesinin desteğini alamazsa bu planın uygulanabilirliği ciddi şekilde azalır.

Yukarıda anlatılanlar geleneksel bakış açısıyla Fed politikası ve piyasayı kolayca düşüş eğilimine sokabilir. Ama unutmayın, bir başka güçlü para basma makinesi daha var: ticari bankalar. Hem Warsh hem Bessent, bankacılık sektörünün para arzı görevini devralması gerektiğini savunuyor. 14 Ağustos'ta RMP alımları durduğundan beri bankalar toplam varlıklarını genişleterek yüz milyarlarca dolarlık yeni para yarattı; bunun arkasında likidite düzenlemelerindeki gevşeme var.

Bilanço genişlemesinin yanı sıra, bu %0,25'lik faiz artışından sonra bankaların Fed'de tuttukları rezervler yılda 7,5 milyar dolar daha fazla faiz getirecek. Bu fon yeni kredilere ve finansal piyasa spekülasyonuna yönlendirilecek. Bu yüzden sadece Fed'in faiz artırıp bilanço genişletmeyi durdurmasına bakmamalı, ticari bankacılık sisteminin etkisini de hesaba katmalıyız. İkisi birleştiğinde genel etki hâlâ teşvik edici. Yani hükümet isterse likidite ortamı yeni borçlanmayı ve yapay zeka hesaplama gücü inşasına yatırımı destekleyecek kadar yeterli.

Ama hükümet hesaplama gücü alımını devralmazsa borçlar değer kaybedecek. Bu borçları kaldıraçla tutanlar krize girecek. Şimdi captive sigorta dolandırıcılığını derinlemesine inceleyelim.

Captive Sigorta

Sigorta sektörünü daha önce hiç incelememiştim. Büyük özel sermaye kuruluşlarının captive sigorta şirketi varlıklarını yatırım fonlamak için kullanması başlangıçta bana dolandırıcılık gibi görünmemişti. Ama bu işleyişi derinlemesine araştırınca nihai kurbanları buldum.

Her kredi balonunda bir grup nihai alıcı vardır. Genellikle parlak özgeçmişli mütevelli heyetleri sıradan bireysel yatırımcıların parasını yönetir. Mütevelli heyetleri başkalarının parasıyla yatırım yaparak çifte kazanç elde eder: Yönetim ücreti alırlar ve ellerindeki varlıkları bireysel yatırımcılara satarak kendi pozisyonlarının fiyatını yükseltirler. Bu kez kurbanlar Amerikan hayat sigortası ve yıllık gelir ürünleri satın alan poliçe sahipleri. Bu dolandırıcılığı anlamak için önce özel sermayenin altın çağının sona ermesinden sonra özel sermaye patronlarının bulduğu hayatta kalma yöntemini anlamamız gerekiyor.

2008 küresel mali krizinden sonra özel sektör borçlarını azalttı ve Fed faizleri sıfıra yaklaştırdı. Özel sermayenin klasik oyunu: İstikrarlı nakit akışı olan, neredeyse borçsuz olgun şirketler bul, kaldıraç ekle, temettü çek, sonra harap olmuş şirketi özel sermaye piyasasında bırak. Kamu piyasası ısınınca bu çürük şirketi yeniden halka arz et ve döngüyü tamamla. Düşük faiz döneminde bu mantık tamamen işliyordu. Sıradan insanlar negatif öz kaynaklı mortgage borcuyla boğuşup aylık ödemeleri zor yaparken tüketimi artıracak güçleri yoktu. Özel sermaye patronları üretimi genişletip daha iyi ürünler sunmak istemiyordu; sadece mevcut nakit akışını korumak, maliyetleri kısmak ve kendi yatırımcılarına nakit temettü çekmek istiyorlardı.

Amerikan toplam kredisinin GSYİH'ye oranı. Turuncu özel piyasa kredisi, mavi hükümetle ilgili kredi; 2008 mali krizinden sonra özel kredi sürekli gerilerken hükümet kredisi sürekli yükseliyor; borç yapısının özel sektörden hükümet sektörüne kaydığını yansıtıyor.

Özel sermaye ve risk sermayesinin (PE&VC) yönetilen varlık büyüklüğü AUM; ekonomik durgunluklara rağmen 2000'den sonra sürekli genişleyerek 2025'te 15 trilyon doları aştı; gri gölgeli alanlar NBER'in işaretlediği ekonomik durgunluk dönemleri.

Pandemi sonrası dönemde sermaye maliyeti yükseldi ve azalan marjinal getiri yasası özel sermaye fonlarının getirilerini ağır şekilde vurdu. Finansman ucuz olduğu için bir işlemi kazanmak için nakit akışı varlıklarına daha yüksek değerleme ödemek gerekiyordu. Özel sermaye fonlarının getirisi buna bağlı olarak düştü. Bir sonraki fon toplama turunu tamamlamak için özel sermaye patronları kısa vadeli itfaları umursamayan uzun vadeli fon havuzları aramaya başladı — sigorta şirketleri işte burada devreye girdi. Sigorta şirketleri hayat sigortası ve yıllık gelir poliçeleri satar; poliçe sahipleri prim öder, sigorta şirketi bu parayı yatırıma yönlendirip getiri elde eder ve on yıllar sonra poliçeleri öder. Bu tam da özel sermayenin hayalini kurduğu kalıcı fon havuzu; aşırı değerlenmiş özel şirketler ve yüksek getirili özel kredilerle dolu özel sermaye fonlarına yatırılabilir.

Böylece özel sermaye patronları sigorta şirketlerini satın aldı, kendileri yatırım yöneticisi oldu ve düşük kaliteli varlıkları farkında olmayan poliçe sahiplerine paketleyip sattı. İşte bu captive sigortadır.

Bu düzenin en absürt kısmı, captive sigorta şirketlerinin yasal sermaye tamponu gerekliliklerini nasıl karşıladığıdır. Varlık fiyatları dalgalanır ve düzenleyiciler sigorta şirketlerinin poliçe ödemelerini güvence altına almak için sermaye tamponu ayırmasını şart koşar. Sigorta sektörü bu yüzden reasürans kurumlarını doğurmuştur; bunlar birincil sigortacının tazminat riskini devralır. Normalde birincil sigorta ve reasürans birbirinden bağımsız iki kurumdur ve reasürans riski piyasadaki gerçeğe uygun fiyatla fiyatlandırır. Ama bu kurallar özel sermaye sigorta dolandırıcılığında işlemez; bu dolandırıcılığın özü, devralacak tarafı bulmaktır ve özel sermayenin kendisi büyük miktarda öz kaynak koymak zorunda değildir. Böylece özel sermayenin kontrolündeki sigorta şirketi, ilişkili bir captive reasürans kuruluşu kurar. Ana şirket çok az öz sermaye koyarak reasürans koruması elde eder.

Bunlar düzenlemeye tabi kurumlardır ve düzenli olarak kamuya açıklama yapmak zorundadır. Poliçe sahipleri sigorta şirketinin böyle bir sistem işlettiğini bilse poliçe satın alır mıydı? Dolandırıcılığı gizlemek için Amerikan sermaye sistemi özel sermayenin yanında yer aldı. Vermont gibi bazı eyaletlerin düzenlemeleri ulusal ihtiyati denetim standartlarıyla çelişiyor. Birincil sigortacı ve ilişkili reasürans kuruluşu, reasürans risk varlıklarını gizlice kurabilir; sermaye tamponu büyüklüğü keyfi belirlenebilir ve eyalet düzenleyicisi onayladıktan sonra ilgili belgeler mühürlenip gizli tutulur.

Daha fazla ayrıntı var. Bu cüretkâr dolandırıcılığı parçalara ayırmaya devam etmeden önce kripto dünyasından bir benzetme yapayım. Terra Luna'yı hatırlıyor musunuz? Luna, USDT sahiplerinin sabit coin'i satıp dolar sabitini kırmasıyla çöktü. Do Kwon, o yetmiş yaşlarındaki New Yorklu özel sermaye patronlarının kaynaklarına sahip olsaydı sonuç ne olurdu?

USDT fiyatı düştüğünde Luna, Alameda Insurance adında bir sigorta şirketi satın alır. Luna prim fonlarını USDT satın almak için kullanıp sabiti korumaya çalışır. Alameda Kaliforniya halkına hayat sigortası satar ve elinde milyarlarca dolar vardır. Alameda doğrudan altcoin stablecoin satın alamaz ama yatırım yapılabilir şirket tahvili alabilir. Luna, Moody's analistlerine rüşvet vererek kendi şirket tahvilini yatırım yapılabilir seviyeye derecelendirir. Alameda gibi alıcıları çekmek için Luna, 10 yıllık ABD Hazine tahvili getirisinden %5 daha yüksek faiz önerir. Ne kadar parlak bir getiri! Alameda, Vermont'ta Three Daggers adında bir reasürans şirketi kurar. Alameda her 100 dolarlık reasürans varlığı için yalnızca 1 dolar öz sermaye rehin eder. Sonra Alameda düzenleyiciye şunu söyler: Poliçe sahiplerinin primleriyle satın aldığı 10 milyar dolarlık Luna yatırım yapılabilir borcu güvenlidir ve bir sorun çıkarsa Three Daggers tazminatı karşılayacaktır. Her şey sorunsuz görünür. Ama USDT düşmeye devam eder ve Luna'nın fiyatı çöker. Birkaç hafta sonra Luna tahvil faizini ödeyemez. Moody's analisti Rolex saatler alarak derecelendirmeyi gizlese bile temerrüt olayını görmezden gelemez ve borcu çöp seviyesine indirmek zorunda kalır.

Derecelendirme düşünce tüm yapı çöker. Düzenlemeye tabi sigorta şirketi, borcu düşürüldükten sonra sermayesini tamamlamak zorundadır. Ama sorun şu ki bu reasürans varlığı en başından beri sahtedir. Three Daggers'ın sermaye gereksinimini karşılamak için ana şirkete aktaracak yüz milyonlarca dolar nakdi yoktur. Dolandırıcılık ortaya çıkar, Alameda'nın defterleri borçlarını karşılayamaz hale gelir ve düzenleyiciler enkazı temizlemek zorunda kalır.

Poliçe sahipleri büyük zarar görür. Amerika'nın çoğu eyaletinde sigorta güvence limiti yalnızca 250 bin ila 300 bin dolardır. Poliçenizin milyonlarca dolar ödemesi gerekiyorsa aradaki fark karşılanamaz. Daha da kötüsü, sigorta güvence fonu olaydan sonra hayatta kalan sigorta şirketleri tarafından finanse edilir; bankacılık sigorta sisteminden tamamen farklıdır. FDIC (Amerikan Federal Mevduat Sigorta Kurumu) bankaların önceden prim ödemesini şart koşar. Bu sonradan fonlama mekanizması, kurumları aşırı risk almaya dolaylı olarak teşvik eder çünkü kurumlar kriz için önceden ödeme yapmak zorunda değildir.

Geleneksel finansa dönelim. Altcoin proje borçlarını, yapay zekadan olumsuz etkilenen yazılım şirketlerinin özel kredileri ve yapay zeka veri merkezi borçlarıyla değiştirin; bu borçların değeri tamamen üç büyük yapay zeka laboratuvarının hesaplama gücü satın almaya devam etmesine bağlıdır.

Tablodaki "ilişkili reasürans" sütunu, bu sahte sermaye tamponudur; Apollo, KKR, Brookfield gibi özel sermaye devleri tüm yapay zeka yatırımlarını paketlemek için buna güveniyor. Captive sigorta kurumlarının defterlerindeki varlıkların gerçek kalitesini bilmek imkânsız çünkü bunlar gerçek finansal verileri gizleyebilen eyalet ve bölgelerde bilinçli olarak kayıtlı. Ancak kamuya açık haberlerden görüyoruz ki neredeyse her büyük yapay zeka veri merkezi borç ihracının arkasında bu tür büyük özel sermaye kuruluşları var. Aynı zamanda bunlar, çok sayıda SaaS şirketine yatırım yapan en büyük özel kredi fonları. Bu özel kredi fonları, likit olmayan krediler hızla iskontolu fiyattan nakde çevrilemediği için yatırımcı itfalarını kısıtladı.

Nick Nameth bu sahte captive reasürans varlıklarının büyüklüğünün 1,54 trilyon dolar olduğunu düşünüyor. Gerçek tutarı belirleyemeyiz ama Brookfield reasürans varlığı örneğini veriyor: Defterlerde 1,48 milyar dolar değer kayıtlı, ancak reasürans sağlayan kuruluş düzenleyiciye bildirdiği fiili tazminat yükümlülüğünün 0 olduğunu beyan etmiş.

Özel kredi ve yapay zeka borç piyasası, devasa mevcut borç yükü altında çatırdamaya başladı. Piyasa, özel sermaye captive sigorta şirketlerinin borçlarını ödeyemez durumda olduğunu tam olarak fark etmeden önce çatlakların belirdiğini görüyoruz. Fitili ateşleyen, yapay zeka veri merkezi menkul kıymetleştirilmiş yatırım yapılabilir borçlarının derecelendirme indirimi. Sigorta şirketleri başlangıçta en yüksek dereceli dilimleri satın aldı ve aynı vadeli ABD Hazine tahvillerine göre daha yüksek getiri elde etti. Öncü laboratuvarlar beklenen ölçekte hesaplama gücü satın alamayınca üretilen nakit akışı veri merkezi borçlarını ödemeye yetmeyecek; derecelendirme kuruluşları sonunda borç notunu düşürecek, bu da ana şirketin sermaye tamamlamasını tetikleyecek, ancak ilişkili reasürans nakit sağlayamayacak. Para basımıyla kâr eden biz yatırımcılar için sigorta şirketlerinin bilançolarındaki bu trilyonlarca dolarlık delik kaçınılmaz olarak kurtarma getirecek. Bebek patlaması kuşağı poliçe sahipleri ellerinde oy var ve kurtarma planını desteklemek için oy kullanacaklar. 2008'de AIG, çok sayıda düşük kaliteli ikincil CDO borcunu emen son alıcı kurum olarak hükümet tarafından kurtarıldı. Unutmayın, TARP (Sorunlu Varlıkları Kurtarma Programı, subprime krizi döneminde Amerika'nın temel kurtarma aracı) kurtarma fonları AIG'nin deliğini kapattıktan sonra para doğrudan Goldman Sachs'a aktı ve Goldman Sachs 2009'da rekor ikramiye dağıttı. Sıradan insanlar haciz bildirimi alırken seçkinler dolgun çekler aldı.

Bu sahne yeniden yaşanacak. Ama Bessent ve Warsh aptal değil; o zamanki saf serbest piyasa söylemini tekrarlamayacaklar. Paulson ve Bernanke (Hank Paulson ve Ben Bernanke, eski Hazine Bakanı ve eski Fed Başkanı) o zamanlar bir çizgiyi korumuştu: Yatırımda kaybeden batmalı. Lehman'ın iflasına izin verdiler; bu karar bir hataydı ve halka finans kurumlarının kitleleri nasıl yağmaladığını gösterdi. Bu kez Bessent ve Warsh, büyük sigorta şirketlerinin iflas etmesine ve "Büyük Açık" benzeri bir finansal felaket gösterisine asla izin vermeyecek. Bu tasfiyeyi önlemek için sürekli para basacaklar. Çünkü 2008'den sonra popülist siyasi güçler yükseldi ve halk eskisi gibi itaatkâr olmayacak. O zamanlar Obama, sözde ilerici Demokrat, kısmen mali kriz ve bankacıları cezalandırma söylemiyle seçimi kazanmıştı ama göreve geldikten sonra yine kurtarma planını onayladı ve hacizleri büyük ölçüde durdurmadı. 2028'e gelindiğinde AOC bu kadar uysal olmayacak. Bu yüzden Warsh ve Bessent açık bir kredi felaketini kesinlikle önlemek zorunda.

Trump hesaplama gücünün nihai alıcısı olmamayı seçerse, derecelendirme kuruluşları yapay zeka veri merkezi borçlarının notunu düşürür ve para basımı, piyasanın sigorta sektörünün borçlarını ödeyemez durumda olduğunu tam olarak fark etmesini önlemek için kademeli ve yavaş şekilde uygulanır.

Tarih Tekerrür Ediyor

"Güvenlik önceliği" hemen büyük ölçekli para basımı getirmeyecek. Bu iş Trump'ın seçimine kalmış, ama Bitcoin ve kripto yatırımcıları olarak hangi yolu seçerse seçsin sonunda daha fazla para arzıyla karşılaşacağız. Bu yazı sizi, Ağustos sonundaki küçük yükselişin ardından kripto piyasasındaki dalgalı seyrin yakında sona ereceğine ikna edecek. Dolar arzı sürekli genişleyecek ve Bitcoin ile bazı altcoinlerin fiyatı yükselecek.

Bir yapay zeka/kripto projesi olan Flop Network'ün kurucusu olarak bu makro ortam benim için son derece elverişli. Amerikan hükümeti serbest piyasanın veri merkezi inşaatını durdurmasına izin vermeyecek; hesaplama gücünün ham maliyeti düşecek, mevcut hesaplama gücü arz fazlası yapay zeka akıllı ajanlarının yaygınlaşmasını hızlandıracak. Ayrıca, bol miktarda yeni basılan dolar fonları kripto varlıklara akıtacak — para genişleme döngüsünde kripto varlıklar en parlak performansı gösterir.