美國銀行的哈特內特警告：如果貝桑特無法控制長期利率，美元將大幅下跌，資產將遭到拋售。

哈特內特警告稱，如果貝桑特未能將30年期美國國債殖利率推低至5%以下，美元將大幅下跌，市場將轉向做空風險資產、槓桿資產（人工智慧的大規模運算能力、私人信貸）和週期性資產（金融股）。哈特內特看好黃金和不太受歡迎的長期資產，他將當前政策押注的極端性質描述為「預期成功，失敗不可想像」。

美國財政部長貝森特上周宣布，美國將把長期國債回購計畫的規模擴大一倍。美國銀行首席投資策略師麥可哈特內特在其最新的《資金流動報告》中將此舉描述為「準量化寬鬆」。同時，美國公債總額首次突破40兆美元，並以每季1兆美元的速度持續攀升。

哈特內特直言不諱地指出，貝桑特的“3-3-3”經濟框架未能達到所有三個指標，而該政策的信譽度正反映在債券市場和貨幣市場的疲軟上——“收益率上升和貨幣貶值意味著信譽度正在下降。”

他認為，這一輪「準量化寬鬆」政策或許能夠暫時抑制利率，但無法真正降低美國公債殖利率。如果30年期美國公債殖利率未能跌破5%，美元將面臨大幅貶值，市場將出現系統性的風險資產拋售。市場將轉向做空風險資產、人工智慧海量算力、私人借貸以及金融股。與此同時，哈特內特對黃金和一些不太受關注的長期資產仍持看漲態度。

「3-3-3」計畫：同時射出三支箭，三支箭全部失敗。

貝桑特於2024年底就任總統時，提出了以2028年為目標節點的「3-3-3」經濟架構。這三個核心目標分別是：實質GDP年均成長率達3%，聯邦財政赤字佔GDP的比例降至3%，以及國內石油日產量增加300萬桶。

根據哈特內特報告中揭露的數據，這三個指標都未達預期：

• GDP成長：過去六個季度的平均成長率低於2%。
• 財政赤字：目前約佔GDP的6%，是目標值的兩倍。
• 石油產量：自 2024 年以來每天僅增加約 30 萬桶，僅達到目標的十分之一。

哈特內特指出，政策可信度歷來是透過債券和外匯市場來衡量的。這三個目標的失敗是目前美國公債殖利率居高不下以及美元承壓的根本原因。

三大「馬其頓防線」：每桶4美元的油價、1美元兌日圓160美元的匯率以及5%的美國公債殖利率。

哈特內特將目前的政策重點描述為捍衛三條「馬其頓防線」：汽油價格不超過每加侖4美元，美元兌日圓匯率不超過160，以及10年期和30年期美國公債殖利率不超過5%。他認為，如果這三條防線被突破，將直接威脅經濟成長、人工智慧投資熱潮和資產泡沫。

然而，現實情況並不樂觀。哈特內特在報告中指出，美國汽油價格已再次上漲至每加侖4美元以上（較戰前每加侖3美元大幅上漲）。鑑於美伊「經濟戰」仍在持續，且美國原油庫存和戰略石油儲備處於40至50年來的最低水平，油價的下行空間極為有限。

關於匯率，哈特內特認為，美日貨幣幹預需要日本央行在9月18日大幅提高利率，以穩定日本長期利率並降低日本拋售美國國債的風險。

最關鍵的防線是將美國長期公債殖利率維持在 5% 以下——這直接關係到能否避免美國政府的信用事件（首先是評級機構下調評級，其次是國債拍賣可能失敗），也關係到能否將人工智慧的融資成本控制在可控範圍內。

為什麼需要「準量化寬鬆」？因為面臨40兆元人民幣的債務和人工智慧融資的雙重壓力。

哈特內特在他的報告中概述了財政部被迫介入的三個根本原因：

首先，債務水準已達到歷史性高點。美國國債總額剛超過40兆美元，並且仍以每季約1兆美元的速度成長。

其次，國債淨發行量擠壓了企業融資管道。預計2026年及2027年美國公債淨發行量將分別達2兆美元，直接衝擊企業債市場。同時，今年人工智慧相關債券發行量已達2,000億至3,000億美元，人工智慧軍備競賽已被美國政府列為國家安全與宏觀經濟的首要任務。

第三，數據與市場之間的背離引發了信心危機。哈特內特指出，當非農業就業人數零成長且通膨率為零時，30年期美國公債殖利率卻升至20年來的最高點，這意味著市場對財政可持續性的信心已經崩潰，「必須立即重建公眾信任」。

正是在這種背景下，貝桑特推出了一系列「看跌期權」式的政策幹預措施：與亞洲和海灣國家簽署美元互換協議，幹預日元外匯市場，如今又在美聯儲的默許下，將長期國債回購規模擴大了一倍。哈特內特將這一系列行動描述為「平息固定收益市場的政策恐慌」。

他還警告說，恐慌性財政幹預將要求聯準會主席沃什在 8 月 28 日的傑克遜霍爾會議上發表「恰到好處的鷹派」聲明——既不能過於鴿派以避免對美元造成進一步壓力，也不能過於鷹派以避免抑制市場。

成功是理所當然的；失敗是不可想像的。

哈特內特用一句話概括了當前形勢的極端性質：“成功是必然的，失敗是不可想像的。”

他的邏輯是，量化寬鬆是後雷曼時代牛市的起點，也是華爾街「大到不能倒」論調的基石。過去20年非常規貨幣刺激政策導致了資產價格的非常規上漲。因此，新一輪「準量化寬鬆」政策可望取得成功。

但他隨後為失敗情景提供了一個清晰的路線圖：

「如果貝桑特的『恐慌性扭轉操作』未能將30年期公債殖利率推低至5%以下，那就意味著美元將大幅下跌，資產配置也將發生轉變——在中期選舉之前，將做空風險資產、做空槓桿資產（人工智慧超算公司、私募信貸）以及做空週期性資產（金融股）。」

在此背景下，哈特內特的長期部位集中在黃金，以及被市場忽視的長期資產，包括房地產投資信託基金、生技ETF、區域性銀行、小型股和香港房地產。