«ملك السندات الجديد»: لحظة التصفية قادمة حتماً، ويجب التحول الكامل إلى الوضع الدفاعي خلال 6 إلى 9 أشهر
wallstreetcnيعتقد غوندلاخ أن السوق دخلت «مرحلة صعبة». إن التوسع المفرط في الإنفاق الرأسمالي على الذكاء الاصطناعي وتضخم سوق الائتمان الخاص المتشابكين معاً سيؤديان حتماً إلى لحظة تصفية؛ فقد اتسعت فروق الائتمان المرتبطة بالذكاء الاصطناعي بشكل ملحوظ، وستؤدي التعرضات المتشابكة بين الائتمان الخاص وقطاع التأمين إلى عواقب وخيمة في الدورة الهبوطية القادمة. وقد قام بتصفية تعرضه للذكاء الاصطناعي بالكامل من محفظته، وتحول إلى الأسهم متساوية الوزن، والسندات عالية الجودة، وسندات الأسواق الناشئة بالعملة المحلية، والذهب والسلع.
هل انتهت الأيام الجيدة للسوق؟
صرح جيفري غوندلاخ، الملقب بـ«ملك السندات الجديد»، في مقابلة مع برنامج The Julia La Roche Show مؤخراً، أن السوق «انتقلت إلى الجانب الصعب». وتوقع أن تكون الأشهر الستة إلى التسعة القادمة مرحلة عالية المخاطر، ونصح المستثمرين بالتحول الكامل إلى الدفاع، وقد قام بالفعل بتصفية تعرضه للذكاء الاصطناعي من محفظته الاستثمارية.
ونصح بتوزيع التعرض للأسهم على مؤشر متساوي الوزن، بحيث يتم الاحتفاظ بحوالي 440 شركة ذات أعلى إيرادات بأوزان متساوية، «وبهذه الطريقة يكون تعرضك للذكاء الاصطناعي شبه معدوم، وتبتعد قدر الإمكان عن تلك المنطقة». وقال إنه كان يحتفظ بنسبة 40% من الأسهم في الربع السابق، وخفضها الآن إلى 30%، وخرج بالكامل من التعرض المرتبط بالذكاء الاصطناعي مؤخراً. «إذا كنت لا تزال هناك، فحظاً سعيداً. لكننا تجاوزنا مرحلة ’كل شيء رائع‘».
وحذر غوندلاخ في الوقت نفسه من أن الشقوق في سوق الائتمان المرتبط بالذكاء الاصطناعي تتسع، وأن التوسع الرأسمالي في مجال الذكاء الاصطناعي وصل إلى أقصى حدوده. فمزودو الخدمات السحابية فائقة النطاق وشركات الذكاء الاصطناعي لديهم طلب لا يشبع على الاقتراض، «لا يهتمون باتساع الفروق، ولن يهتموا حتى لو ارتفعت أسعار الفائدة 200 نقطة أساس أخرى».
أما التعرضات المتشابكة بين الائتمان الخاص وقطاع التأمين فستؤدي إلى عواقب وخيمة في الدورة الهبوطية القادمة. وقال بصراحة: «الائتمان الخاص هو الفتيل، وشركات التأمين هي القنبلة».
التقييمات وصلت إلى منطقة خطيرة، والعوائد الحقيقية قد تكون سلبية خلال العقد القادم
أشار غوندلاخ إلى أن مكرر الربحية المعدل دورياً لشيلر (Shiller CAPE) لمؤشر S&P 500 بلغ حالياً 42. «تاريخياً، في كل مرة يتجاوز فيها هذا المؤشر 35، كانت العوائد الحقيقية للسنوات العشر التالية — أي العوائد المعدلة حسب التضخم — سلبية دون استثناء. والنتيجة الأكثر شيوعاً هي خسارة حقيقية سنوية تبلغ حوالي 5%».
وأضاف بحساباته: «إذا بقي التضخم عند 2%، فهذا يعني أن العوائد الاسمية للسنوات العشر القادمة ستكون سلبية أيضاً، دون أي استثناء».
وفي الوقت نفسه، ارتفعت عوائد سندات الخزانة بنحو 75 نقطة أساس خلال الأشهر الستة الماضية، لكن تقييمات الأسهم لم تنخفض بل ارتفعت، «وأصبح التمدد أكثر حدة».
شقوق الائتمان في الذكاء الاصطناعي تظهر، ومصداقية نظام التصنيف موضع شك
وجه غوندلاخ أنظاره إلى الانقسام في سوق الائتمان.
وقال إنه قبل بضعة أشهر، كانت فروق الائتمان لجميع فئات التصنيف تتقلص بشكل متزامن تقريباً، لكن الآن بدأت أصول الفئة الثلاثية C (CCC) في التآكل. وبالتحديد، انخفضت أسعار قروض البنوك من الفئة الثلاثية C بعدة نقاط مئوية، وتراجع إجمالي العائد بنحو 5% إلى 6%، بينما لا تزال قروض البنوك ذات التصنيف الأعلى ترتفع بنحو 4%.
والأكثر إثارة للاهتمام هو الانقسام في قطاع الذكاء الاصطناعي. قال: «إذا قسمنا سوق السندات عالية العائد وقروض البنوك إلى أجزاء مرتبطة بالذكاء الاصطناعي وأخرى غير مرتبطة به، فإن الجزء غير المرتبط لا يزال قوياً، والفروق بالكاد اتسعت؛ لكن فروق السندات عالية المخاطر المرتبطة بالذكاء الاصطناعي اتسعت بنحو 50 نقطة أساس من أدنى مستوياتها، وفروق قروض البنوك اتسعت بنحو 130 نقطة أساس».
وضرب مثالاً بشركة SpaceX، مشيراً إلى أن سنداتها حصلت على أدنى درجة استثمارية BBB-، لكن تسعير السوق يعكس جودة ائتمانية أدنى بثلاث درجات. «سوق السندات لا يقتنع بذلك إطلاقاً». وأعرب عن شكوكه في استقلالية وكالات التصنيف، ملمحاً إلى أن بعض وكالات التصنيف الصغيرة تمارس تصنيفات «قائمة أسعار»، وأشار إلى وجود مراجحة تصنيفية منهجية بين شركات الائتمان الخاص وشركات التأمين التابعة لها.
وحذر غوندلاخ كذلك من أن التوسع الرأسمالي في مجال الذكاء الاصطناعي وصل إلى أقصى حدوده. وأشار إلى أن مزودي الخدمات السحابية فائقة النطاق وشركات الذكاء الاصطناعي لديهم طلب لا يشبع على الاقتراض، «لا يهتمون باتساع الفروق، ولن يهتموا حتى لو ارتفعت أسعار الفائدة 200 نقطة أساس أخرى». والسوق القابل للوصول الذي تتوقعه هذه الشركات يصل حتى إلى ربع الناتج المحلي الإجمالي العالمي، «وهذا مستحيل التحقق». وقال بصراحة إن «سباق الكأس المقدسة» للذكاء الاصطناعي سيُنتج حتماً خاسرين وصدمات، وهذا سيؤدي إلى تراجع كبير جداً في الأصول الخطرة في الجولة القادمة. «لقد اقتربنا بما يكفي من تلك النقطة الحرجة، لذلك أريد الابتعاد عن مركز الزلزال».
المحفظة: تصفية الذكاء الاصطناعي، والتحول إلى الأوزان المتساوية والذهب والأسواق الناشئة
في مواجهة هذه المخاطر، كشف غوندلاخ عن إطار توزيع الأصول الحالي لمحفظته.
الأسهم (30%): موزعة بالكامل على مؤشر متساوي الوزن، بحيث يتم الاحتفاظ بحوالي 440 شركة ذات أعلى إيرادات بأوزان متساوية، «وبهذه الطريقة يكون تعرضك للذكاء الاصطناعي شبه معدوم، وتبتعد قدر الإمكان عن تلك المنطقة». وقال إنه كان يحتفظ بنسبة 40% من الأسهم في الربع السابق، وخفضها الآن إلى 30%، وخرج بالكامل من التعرض المرتبط بالذكاء الاصطناعي مؤخراً. «إذا كنت لا تزال هناك، فحظاً سعيداً. لكننا تجاوزنا مرحلة ’كل شيء رائع‘».
الدخل الثابت (30%): يعتمد استراتيجية الدمبل، حيث يخصص نصفه لصندوق عائد إجمالي عالي الجودة الائتمانية (بدون سندات شركات)، والنصف الآخر لديون الأسواق الناشئة بالعملة المحلية، التي يتجاوز عائدها 7%. «هذا هو أفضل قطاع في الدخل الثابت أداءً، كان الأفضل العام الماضي، وأعتقد أنه سيستمر».
الأصول الحقيقية (20%): 10% للذهب (كان قد خفضها إلى 5% عندما تجاوز سعر الذهب 5000 دولار، ثم أعاد زيادتها إلى 10% بعد تراجع السعر النقدي إلى 4300 دولار)، و10% أخرى لصندوق السلع المتداول (DCMT)، الذي ارتفع بنسبة 38% منذ بداية العام.
«البارود الجاف» (20%): موزعة بين صندوق عقارات تجارية قصير المدة (DCRE، بعائد حوالي 6%) وصندوق سندات مرن (DLEX). ويبلغ عائد المحفظة الإجمالي حوالي 6.25%، والمدة الزمنية سنتان فقط. «حتى لو ارتفعت أسعار الفائدة 200 نقطة أساس أخرى، سنظل نحقق عائداً إيجابياً».
الائتمان الخاص هو الفتيل، وشركات التأمين هي القنبلة
وجه غوندلاخ أشد تحذيراته بشأن سلسلة المخاطر الناتجة عن تشابك الائتمان الخاص وقطاع التأمين.
ووصف حلقة مصالح مغلقة: تستحوذ شركات الأسهم الخاصة على شركات التأمين، وتُطلب من شركات التأمين شراء منتجات الائتمان الخاص التابعة لشركات الأسهم الخاصة، ثم يتم نقل المخاطر عبر شركات إعادة التأمين الخارجية (مثل بربادوس وجزر كايمان)، ولا تملك الجهات التنظيمية الأمريكية أي سلطة عليها.
«هناك تقارير تظهر أن بعض الشركات قد لا تملك احتياطيات تصل حتى إلى 100 دولار مقابل التزامات مستقبلية بقيمة 100 دولار، ولا يمكنك رؤية ذلك لأن الجهات التنظيمية الأمريكية لا تملك السلطة». وذكر أيضاً أن نسبة الاستثمارات المرتبطة بشركة تأمين تابعة لإحدى المؤسسات الاستثمارية المتعثرة قفزت من 3% إلى 42%، وأن 50% من تصنيفاتها جاءت من وكالة تضم 25 موظفاً فقط، لكنها أنجزت 3200 تصنيف العام الماضي. «هذا مستحيل. ليس لديهم الموظفون الكافيون للقيام بذلك».
وشبه هذا الهيكل بفوضى تصنيفات التزامات الديون المضمونة (CDO) في عام 2006: «تلك السندات المدعومة بالرهن العقاري ذات التصنيف AAA انخفضت إلى أقل من 30 في مارس 2009، وبقيت تحت 60 لفترة طويلة. ومن المرجح أن يحدث شيء مماثل لبعض شركات التأمين».
ونصح المستثمرين الذين يشترون المعاشات أو التأمين على الحياة «باختيار شركات التأمين التعاونية فقط، لأنها تخدم حاملي الوثائق، وليس شركات الأسهم الخاصة».
لحظة التصفية قادمة، وهذه المرة سيكون الاحتواء أصعب
اعترف غوندلاخ بأن قلقه بشأن الوضع الحالي يفوق أي وقت مضى.
«ذروة التفاؤل كانت حوالي يونيو من هذا العام. كان الشعور مثل عام 1999، مثل عام 2006 — عقلية ’من المستحيل أن نخسر‘». وقال إن السندات المرتبطة بالذكاء الاصطناعي بعد أيام قليلة من إصدارها، أصبحت أسعارها في السوق بخصم كبير عن سعر الإصدار، «وهذه إشارة تحول واضحة».
وتوقع أنه عندما تأتي تصفية الذكاء الاصطناعي والأسواق الخاصة، سيكون هناك ضغط هائل لعمليات الإنقاذ. «لكن هذه المرة سيكون من الصعب شرح ذلك للجمهور — لا يمكنك كما في عام 2008 أن تغلف إنقاذ أذكى مستثمري وول ستريت بعبارة ’حماية الأسر العادية‘».
وختم بالقول: «قبل ستة أشهر قلت إن هذا العام سيصبح أصعب فأصعب. الآن أعتقد أننا انتقلنا إلى الجانب الصعب، وسيستمر ذلك خلال الأشهر الستة إلى التسعة القادمة».
هذا المحتوى لأغراض معلوماتية وتعليمية فقط، ولا يمثل نصيحة استثمارية تتعلق بـ BTCC. تبذل BTCC قصارى جهدها ولكنها لا تضمن صحة أو دقة أو أصالة المحتوى المذكور أعلاه.