AI 투자 "중반기": 후반기에는 무엇을 사야 할까요? 컴퓨팅 파워 판매자부터 AI 애플리케이션까지

최근 전 세계 AI/컴퓨팅 파워 관련 주식은 급격한 변동을 보였으며, 특히 한국 스토리지 관련 주식이 하락세를 주도하고 미국 AI 하드웨어 관련 주식은 집단적으로 하락했습니다. 모건 스탠리의 중국 수석 이코노미스트인 싱쯔창은 AI 투자가 "중간 휴식기"에 접어들었으며, 하반기에는 단순히 컴퓨팅 파워를 제공하는 "판매자"에서 AI를 통해 비용 절감, 효율성 향상, 수익 증대를 실제로 실현할 수 있는 "AI 도입 기업"으로 초점이 옮겨갈 것이라고 전망했습니다.

PANews는 8월 11일 저녁, 같은 주제로 트위터 스페이스를 개최하고 Investment TALK, 엘리오 쿠이(BIT 브로커리지 대표), 해리(버추얼 생태계 책임자), 썬(The Mu 공동 창업자) 등 네 명의 전문가를 초청했습니다. 이들은 시장 조정의 원인, AI 후반기 주요 테마의 변화, 반도체 하드웨어 논의의 종식 여부, HALO 자산의 재평가, 중국 디지털 인프라의 기회, 자본 지출 및 금리 등 6가지 이슈에 대해 논의했습니다. 다음은 해당 논의의 전문입니다.

1. 이번 급락세는 근본적인 문제 때문인가요, 아니면 레버리지 효과 때문인가요?

Investment TALK는 먼저 다음과 같이 전체적인 상황을 요약했습니다. 3월에는 지정학적 갈등에 대한 시장의 우려가 컸고, 4월에는 개인 투자자들이 대체로 투자 기회를 놓쳤습니다(작년 관세 인하 당시의 열광적인 매수세와는 극명한 대조를 이룹니다). 5월에는 자금이 시장으로 몰려들었고, 반도체 부문은 두 달 만에 100% 급등하여 과도한 거래량과 레버리지 축적을 초래했습니다. 6월에는 횡보세를 보였고, 연준 회의를 계기로 하락세가 시작되었습니다. 7월에는 레버리지 청산 국면이 시작되었습니다. 그는 이번 조정이 펀더멘털과는 거의 관련이 없고, 본질적으로 투자 심리 프리미엄과 레버리지 청산의 결과라고 결론지었습니다. 같은 기간 동안 마이크로소프트, 아마존, 구글 등 주요 클라우드 업체들의 자본 지출은 감소하지 않고 오히려 증가했으며, SpaceX 또한 데이터 센터 투자에 상당한 투자를 단행했습니다.

엘리오 쿠이는 이러한 평가에 동의하며, "근본적인 변곡점"이 실제로 도래했는지 여부를 판단할 수 있는 세 가지 정량적 신호를 제시합니다.

"진정한 근본적인 전환점을 위해서는 최소한 세 가지 신호가 필요합니다. 첫째, 자본 지출 전망치가 하향 조정되기 시작해야 하고, 둘째, 클라우드 서비스 및 AI 관련 주문이 투자 증가세를 따라가지 못해야 하며, 셋째, 신용 스프레드가 크게 확대되기 시작해야 합니다."

그는 BIT가 미국 증권 거래소와 직접 연결된 중개 회사로서 볼 때 자금 유입은 여전히 지속되고 있으며 대규모 자금 유출은 없었고 거래도 비교적 활발하다며 "아직 그 단계는 아니다"라고 덧붙였습니다.

해리는 암호화폐 업계의 관점에서 이를 뒷받침하는 증거를 제시했습니다. 개인 투자자들은 다소 불안해했지만, 자본이 많은 사용자들은 여전히 "저점 매수"를 하고 있으며, 자금이 지속적으로 암호화폐에서 빠져나와 AI 관련 미국 주식 자산으로 유입되고 있다는 점을 확인할 수 있다고 했습니다.
 

쑨은 기업가 생태계의 관점에서 다른 해석을 제시했고, 그의 표현은 매우 직설적이었다.

"AI 도입은 실제로 점점 더 확대되고 있습니다. 많은 기업가들이 자신들이 진행하는 모든 프로젝트에 AI를 활용하기 시작했습니다. 다만 현재로서는 수익성이 아직 불확실한 것이 유일한 문제라고 생각합니다."

그는 시장이 초기 투자와 투기로 과열되었으며, "AI 기업들이 실제로 얼마나 많은 수익을 창출할 수 있는지"를 확인하는 단계에 들어가기 전에 진정될 필요가 있다고 믿습니다.

II. "삽 판매상"에서 "AI 도입자"로: 누가 진정으로 AI를 통해 돈을 벌고 있는가?

모건 스탠리의 투자 테마 변화에 대한 평가에 대응하여, Investment TALK는 포트폴리오 관점에서 대형 기술 기업(아마존, 마이크로소프트)과 특정 소프트웨어 기업(어도비 등)을 구체적인 투자 대상으로 제시했습니다. 그는 특히 지난 1년 반 동안 시장에서 일반적으로 소프트웨어 기업들이 AI로 인해 "파괴될" 것이라는 인식이 있었지만, 마이크로소프트와 같은 기업의 재무 보고서에 따르면 소프트웨어 기업들이 AI를 기존 사업에 효과적으로 통합할 경우 매출 성장이 가속화되고 이익률에는 큰 영향을 미치지 않는다는 점을 지적하며, 이전에는 저평가되었던 변화를 언급했습니다. 그는 AI가 B2B 부문에서 더욱 널리 활용될 것이며, 소프트웨어 기업의 기존 사용자 기반을 활용하여 수익을 창출하고, 점진적으로 "인수" 모델에서 "사용량 기반(토큰 기반)" 비즈니스 모델로 진화할 것이라고 예측했습니다.

그는 또한 하드웨어 전반에 대한 비관적인 전망에 대해 경고하며, "7월에 등급이 하향 조정된 종목들은 개별적으로 봐야 합니다. 광학 모듈도 있고, 반도체 칩도 있습니다. 펀더멘털적인 지지 기반이 있는 한, 장기적으로는 주가가 상승할 것이라고 여전히 낙관합니다."라고 말했다.

엘리오 쿠이는 B2C2C 틈새시장 관점에서 다음과 같이 덧붙였습니다. 그의 그룹이 운영하는 비트코인 채굴 회사인 "리틀 디어(Little Deer)"는 완전히 AI 데이터 센터(AIDC)로 변모했으며, 이는 "비트코인 컴퓨팅 파워에서 AI 컴퓨팅 파워로의 전환"을 보여주는 축소판입니다. 그는 또한 반도체 공급망의 변화 과정을 분석했습니다. 저장 장치 가격 상승 주기는 아직 끝나지 않았으며(2027년 이후까지 용량 예약이 이미 완료됨), 광 모듈의 800G에서 1.6T, 그리고 3.2T로의 업그레이드 경로는 여전히 진행 중이고, CPO/실리콘 포토닉스는 훨씬 더 장기적인 점진적 성장을 나타낼 것이라고 설명했습니다. 그는 "이야기가 끝났는지"를 판단하는 기준을 제시했습니다.

"AI 인프라의 핵심 테마는 언제 완성될까요? 과잉 건설로 인해 공급 측면 가격이 급격히 하락할 때가 될 것입니다. 저는 건설 기간이 아직 끝나지 않았다고 생각합니다."

해리는 하반기에 투자가 증가할 것으로 예상되는 두 가지 하위 분야로 광학/포토닉스와 로봇공학을 꼽으며 투자 동향을 파악하는 것이 중요하다고 강조했습니다.

썬은 창업 현장에서 얻은 경험을 바탕으로 두 가지 중요한 사실을 덧붙였습니다. 첫째, 많은 소프트웨어 엔지니어들이 하드웨어 분야로 진출하고 있으며, 항공우주 기업들도 AI를 활용하여 연구 개발을 가속화하고 있다는 점입니다. 둘째, "AI 애플리케이션이 대형 모델에 완전히 흡수될 것"이라는 우려는 사실이 아닌 것으로 드러나고 있습니다. 대형 모델로는 세분화되고 구체적인 요구 사항들을 모두 수용할 수 없다는 것입니다. 그러나 그는 또한 날카로운 질문을 던졌습니다. 기술 전문가와 사용자들을 제외하면, 일반 소비자나 기업들이 AI에 투자할 의향은 상대적으로 제한적이라는 것입니다. "전력 공급을 비롯한 모든 것이 구축되었지만, 모두의 현금 흐름은 여전히 그대로이기 때문에 상황이 불분명합니다. 이는 다소 이상한 현상입니다."

반도체/컴퓨팅 하드웨어라는 주요 주제에 대한 논의는 끝난 건가요?

Investment TALK는 현재의 투자 사이클이 아직 끝나지 않았다고 명확히 밝혔으며, 자신이 보유한 인텔 주식을 예로 들면서 인텔이 광 인터커넥트와 같은 분야에서 진행 중인 내부 혁신을 통해 이번 사이클을 헤쳐나갈 수 있을 것이라고 믿는다고 말했습니다. 그러나 그는 투자자들에게 현실적인 기대를 가져야 한다고도 당부했습니다.

"이 차량은 너무 무겁습니다. 좀 더 쉽게 들어 올리려면 몇 명이 내려야 할 겁니다. 폭염을 겪어본 사람이라면 누구나 이런 과정을 경험해 봤을 겁니다."

그는 또한 주목할 만한 성장 분야를 지적했는데, 중국 본토의 오픈소스 모델과 미국의 두 가지 클로즈드소스 모델 간의 경쟁 압력으로 인해 AI의 "가치 창출"이 클로즈드소스 모델 계층에서 인프라(하이퍼스케일러) 및 애플리케이션 계층으로 점차 이동할 수 있다는 것입니다. 그는 특히 코딩(프로그래밍) 시장 규모가 약 2조 달러인 반면, 미국 전체 소프트웨어 시장 규모는 6조 달러에 달한다는 점을 언급하며, 애플리케이션 계층 구현의 진정한 잠재력은 코딩 회사보다 소프트웨어 회사에 훨씬 더 크다고 강조했습니다.

엘리오 쿠이는 "탄탄한 펀더멘털과 약한 주가" 사이의 괴리 이유를 보다 거시적인 관점에서 설명하며, 핵심 문제는 산업 전망이 아니라 유동성과 신용에 있다고 지적했습니다.

"이번 투자 규모는 너무 크고, 상당 부분은 채권 발행으로 충당될 것입니다. 금리나 신용 스프레드가 확대되고 자금 조달 비용이 상승하면 시장의 수익에 대한 인내심은 줄어들 것입니다. 결국 레버리지를 늘리는 것은 개인 투자자가 아니라, 레버리지를 크게 늘린 상장 기업 자체가 될 수도 있습니다. 이러한 상장 기업의 레버리지는 개인 투자자의 레버리지보다 훨씬 쉽게 무너질 수 있습니다."

해리는 가치 평가 주기의 관점에서 데이터를 비교하며 SK 하이닉스와 삼성의 주가수익비율(PE ratio)은 오랫동안 10 미만이었던 반면, 엔비디아를 비롯한 소프트웨어 중심 기업들의 PE ratio는 20을 넘는다고 지적했습니다. 시장은 이번 스토리지 사이클이 '슈퍼 사이클'인지 여부를 여전히 평가 중이며, 해리는 이러한 평가가 향후 3~4개월 동안 크게 변하지 않을 것으로 예상했습니다.

IV. "HALO 자산": 전기 및 에너지 가격을 재조정할 가치가 있는 이유는 무엇일까요?

이번 토론에서 가장 정보가 풍부했던 부분은 바로 이 부분이었습니다. Investment TALK는 Meta와 SpaceX라는 두 주요 기술 기업의 자본 지출 패턴을 분석하며 컴퓨팅 성능의 병목 현상이 GPU 출하량에서 전력 공급 측면으로 옮겨갔다고 지적했습니다. 그는 저렴한 것부터 비싼 것까지 세 단계로 나뉜 전력 공급 경로를 설명했습니다. 즉, 직접 전력망 공급 → 자가 발전(BTM, 계량기 후단 발전, Siemens, Caterpillar, GE와 같은 터빈 회사들) → 고가의 연료 전지 솔루션(Bloom Energy 등)입니다. 그는 이러한 전력 수요 논리가 "향후 1년에서 1년 반 동안 더욱 강해질 것"이라고 예측했습니다.

엘리오 쿠이는 전체 발표에서 가장 실질적인 분석, 즉 HALO 자산 투자 등급에 대한 완벽한 프레임워크를 제공했습니다.

"전기는 쉽게 노후화되거나 단계적으로 폐지되지 않는 기반 시설입니다. 이것이 전기와 GPU의 가장 큰 차이점입니다. GPU는 3~5년 안에 구식이 되지만, 발전소, 전력망, 변압기는 수년간 사용할 수 있습니다."

그의 우선순위 목록은 다음과 같았습니다. 1순위: 전력 인프라 및 전기 장비; 2순위: 원자력 및 천연가스 발전 회사; 3순위: 냉각 및 데이터 센터 관련 자산; 그리고 4순위만이 구리, 알루미늄과 같은 원자재였습니다. 그는 "제1원칙"을 거듭 강조했습니다.

"핵심에 가까워지고 근본 원리에 더 가까워질수록 투자 수익률을 높일 수 있습니다. 주변부에서 논의되는 전통적인 산업 공학 프로젝트들은 핵심과는 거리가 먼, 아주 먼 친척뻘 되는 것들입니다."

그는 또한 모든 AI 인프라 관련 주식이 매수 가치가 있는 것은 아니라고 경고하며, 핵심은 수익 전망치 상향 조정 속도가 기업 가치 상승 속도를 앞지를 수 있는지 여부라고 강조했습니다. 만약 주식 가치가 너무 빠르게 상승했고, 그에 상응하는 주가수익비율(PER) 상향 조정 여지가 없다면, 이미 고평가된 자산일 가능성이 있다는 것입니다.

반면, Sun은 기업가적 트렌드 관점에서 미래지향적인 신호를 보냅니다. 지열 발전부터 모든 가정에 분산된 태양광 발전까지, 에너지는 새로운 기업가적 핫스팟으로 떠오르고 있으며, "전기는 언제나 이용 가능합니다."

V. 중국의 디지털 인프라: 오픈 소스와 저비용 분야에서 어떤 기회가 있을까?

Investment TALK는 솔직히 자신이 A주를 분석하지 않는다고 인정하면서도 미국 주식의 관점에서 다음과 같은 논리를 제시합니다. 중국의 오픈 소스 모델이 미국의 클로즈드 소스 모델 수용에 큰 영향을 미치지 않는다면, 이는 실제로 미국 클라우드 업체에 유리하게 작용할 수 있다는 것입니다. API 비용은 소프트웨어 회사의 비용이며, 토큰 소비량이 많을수록(단가가 저렴하더라도) 이러한 부담을 떠안는 클라우드 업체가 궁극적으로 이익을 얻게 되기 때문입니다.

이를 바탕으로 엘리오 쿠이는 HALO 자산의 "약세장 논리"와 "강세장 논리"에 대한 변증법적 분석을 제시했습니다. 모델 효율성 향상(추론 비용 절감)과 인프라 과잉 구축이 맞물려 이론적으로 컴퓨팅 파워 가격을 낮출 것이며, 이는 HALO 자산의 가장 큰 약세장 위험 요소라는 것입니다. 그러나 그는 AI 수요가 기하급수적으로 증가하고 있다는 점에서 더 낙관적인 전망을 내놓았습니다. 공급 측면의 효율성이 지속적으로 개선되더라도 수요 증가율이 효율성 개선율을 앞지를 수 있다는 것입니다. 이는 과거 IT/인터넷 산업의 발전 경로, 즉 "성능 향상, 인프라 과잉, 하지만 지속적인 보급률 증가"와 유사합니다.

이번 세션에서 가장 유익한 부분은 Sun이 현장 기업가 커뮤니티에서 얻은 관찰 내용을 공유한 것으로, 이는 별도로 논의할 가치가 있습니다. 그는 중국 AI 모델의 핵심적인 장점은 단순히 저렴한 비용뿐만 아니라, 더욱 중요한 것은 오픈 소스라는 점이라고 언급했습니다.

"여러 국가와 심지어 여러 대학들이 중국 AI 모델 기업들과 공동 연구소를 설립할 수 있는지 문의하고 있습니다. 이는 많은 국가들이 미국이 장기적이고 안정적인 파트너가 아니라는 점을 인식하고 있으며, 폐쇄형 모델에 내재된 데이터 보안 및 가치에 대한 우려가 제기되고 있기 때문입니다."

그는 구체적인 사례를 제시했습니다. 런던에 기반을 둔 AI 보안 및 개인정보보호 연구 기관은 처음에는 중국 AI의 성능이 불충분하다고 생각했습니다. 그러나 Kimi K2가 인기를 얻자 재평가를 시작했고, 자체적인 "주권 AI" 구축을 위해 중국의 오픈소스 모델과의 협력을 모색하기 시작했습니다. 그는 또한 AI 보급률은 매우 낮지만 기업가와 사용자가 많은 아프리카와 라틴 아메리카 같은 지역을 언급했습니다. OpenAI와 같은 폐쇄형 소스 제품의 구독료(월 100~200달러)가 현지 사용자에게는 너무 높기 때문에, 중국의 오픈소스 모델과 현지 태양광 수출로 구축된 저비용 인프라의 조합이 보급 가능성을 높일 수 있다고 했습니다. 그는 향후 5년간의 전망을 제시했습니다.

"OpenAI와 Anthropic이 폐쇄형 소스로 남게 된다면(그리고 개방형 소스 비즈니스 모델은 성공할 수 없기 때문에 폐쇄형 소스로 남을 가능성이 매우 높습니다), 앞으로 점점 더 많은 국가들이 자체적인 AI 시스템을 구축할 것이고, 대부분은 저렴하고 효율적이며 맞춤 설정이 가능한 중국의 개방형 소스 모델을 선택할 것입니다."

VI. 자본 지출과 연방준비제도: 탄탄한 펀더멘털과 약한 주가 사이의 괴리는 언제 해소될 것인가?

Investment TALK는 이전에는 모순적이었던 시장 논리의 예를 들어 현재의 불균형을 설명합니다. 한 달 반 전, 시장은 마이크론이 이미 "경기 변동성에서 벗어났는지"(그리고 주가수익비율이 15~20배여야 하는지)에 대해 논쟁을 벌였지만, 동시에 대형 기술 기업들이 마이크론에 "고액을 지불하는" 것에 대해서는 부정적인 반응을 보였습니다. 이는 논리적으로 잘못된 것입니다. 스토리지 제조업체가 경기 변동성에서 벗어날 수 있는지 여부는 궁극적으로 하위 대형 기술 기업들의 자본 지출이 실질적인 수익을 창출하는지에 달려 있기 때문입니다. 그는 마이크로소프트, 아마존, 구글의 최근 실적 보고서가 이러한 주장을 뒷받침하기 시작했으며, 시장 심리의 전환점은 2주 전 실적 발표 시즌에 발생했다고 판단합니다. 또한 그는 중요한 결론을 제시합니다.

"2027년까지 자본 지출이 1조 6천억 달러에서 1조 8천억 달러 범위로 유지될 수 있다면, 이 자금을 실제로 회수할 수 있다는 전제 하에 이러한 성장률은 용인될 수 있습니다. 자본 지출이 급격히 감소하면 자산 보유의 논리는 더 이상 성립하지 않게 되며, 본질적으로 경기 순환적 재고로 남게 될 것입니다."

엘리오 쿠이는 금리 할인이라는 관점에서 AI 부문이 유동성에 그토록 민감한 이유를 설명했습니다.

"AI는 전형적인 고평가된 장기 성장주이며, 주가는 미래 현금 흐름에 비해 할인된 가격을 반영하고 있습니다. 따라서 금리 변동은 수익보다는 기업 가치에 훨씬 더 큰 영향을 미칠 것입니다."

4분기 25bp 금리 인상 가능성에 대해 Investment TALK는 금리 인상이 주요 요인이라기보다는 "시장 잡음"에 가깝다고 분석합니다. 연준이 실제로 금리 인상 사이클을 재개하지 않는 한, AI 산업의 장기적인 펀더멘털에 미치는 영향은 제한적일 것이라는 전망입니다. 엘리오 쿠이는 금리 인상이 기업 부채 비용에 미치는 영향, 그리고 그에 따른 자본 지출 속도에도 주목할 필요가 있다고 강조합니다. 썬은 금리 인상의 적용 측면에 더 초점을 맞춰 다음과 같이 평가합니다. "연준의 금리 인상은 본질적으로 AI 기업과 신생 기업의 자금 조달 상황에 영향을 미칩니다. 단순히 스토리텔링에만 의존하던 시대는 끝났습니다. 이제 누가 진정으로 현금 흐름을 창출하는 사업을 구축할 수 있느냐가 경쟁의 핵심입니다."