A competição no mercado de stablecoins está migrando da emissão para a distribuição.

Criar um token lastreado em dólar já não é o principal desafio das stablecoins. A tecnologia está estabelecida, as estruturas de reserva estão cada vez mais padronizadas e as principais jurisdições agora definem o que um emissor em conformidade deve fazer.

A questão mais complexa é a distribuição: quem pode inserir uma stablecoin em pagamentos a comerciantes, liquidez de exchanges, tesourarias corporativas e carteiras digitais de consumidores.

Três desenvolvimentos recentes ilustram essa mudança. A Open USD reuniu um consórcio de mais de 140 parceiros dos setores de pagamentos, bancário e tecnológico. A stablecoin HKDAP, lastreada no dólar de Hong Kong, está sendo introduzida por meio de um modelo B2B2C (business-to-business-to-consumer) baseado em distribuidores autorizados. A World Liberty Financial recebeu aprovação condicional para um banco fiduciário nacional dos EUA que poderá centralizar a emissão, a gestão de reservas e a custódia do dólar americano em uma única entidade.

Cada modelo reflete uma visão diferente sobre o que determinará a adoção de stablecoins. O vencedor pode não ser o emissor com as maiores reservas ou a tecnologia mais sofisticada. Pode ser o token mais bem integrado aos fluxos de pagamento que empresas e consumidores já utilizam.

USDT e USDC ainda dominam o mercado.

O mercado de stablecoins permaneceu altamente concentrado em meados de 2026.

O USDT tinha cerca de US$ 187 bilhões em circulação, representando aproximadamente 59% de um mercado de US$ 316 bilhões. O USDC da Circle vinha em seguida, com cerca de US$ 75 bilhões, ou 24%. Juntos, os dois tokens representavam aproximadamente 83% da oferta de stablecoins.

O mercado restante está fragmentado entre emissores, incluindo o PYUSD do PayPal, o FDUSD da First Digital, o USDe da Ethena e o USD1 da World Liberty.

USDT e USDC mantiveram suas posições apesar da pressão regulatória, de novos concorrentes e de repetidas previsões de que as stablecoins emitidas por bancos substituiriam as emissoras nativas de criptomoedas. Sua vantagem reside na distribuição.

O USDT está profundamente integrado em exchanges globais, protocolos DeFi e mesas de negociação de balcão (OTC). O USDC construiu relacionamentos regulatórios e distribuição institucional em mercados onde a conformidade é uma prioridade.

Substituir qualquer um dos tokens exige mais do que criar uma nova stablecoin. Um concorrente precisa construir uma rede de corretoras, comerciantes, provedores de pagamento e usuários dispostos a aceitá-la.

A Open USD está compartilhando a renda de reserva com sua rede de distribuição.

O Open USD, lançado em 30 de junho, está adotando um modelo de consórcio.

Seus mais de 140 parceiros incluem Visa, Mastercard, BlackRock, Stripe, Coinbase, Google e Shopify. A rede é governada pela Open Standard, uma entidade independente que distribui os rendimentos de reserva aos membros participantes após a dedução das taxas de administração.

Esse modelo difere da abordagem utilizada pelos principais emissores existentes. A Circle retém a receita de reserva gerada pelo USDC, enquanto a Tether retém o rendimento das reservas de USDT. A Open USD propõe compartilhar essa receita com as empresas que ajudam na distribuição do token.

O incentivo é simples. Provedores de pagamento, plataformas e empresas financeiras que lucram com reservas de OUSD podem ter um motivo ainda maior para integrar e promover a stablecoin.

Com os rendimentos atuais dos títulos do Tesouro, uma base de reservas de stablecoin de US$ 10 bilhões poderia gerar aproximadamente US$ 400 milhões em receita anual. A Circle reportou US$ 1,7 bilhão em receita de reservas de USDC durante 2025. Sob a estrutura do Open USD, uma receita semelhante seria compartilhada entre sua rede de parceiros, em vez de ser retida por um único emissor.

O modelo poderia tornar o Open USD atraente para distribuidores, mas também apresenta desvantagens. A coordenação de decisões em um grande consórcio pode ser mais lenta do que operar por meio de um único emissor. A governança, a gestão de reservas e a expansão para novas jurisdições exigiriam um acordo entre participantes com diferentes interesses comerciais.

O modelo se assemelha às redes de pagamento que eram originalmente governadas por suas instituições membros. A Visa e a Mastercard começaram como redes lideradas por bancos antes de se tornarem empresas de capital aberto. A comparação não é exata, mas o princípio é similar: os participantes podem estar mais dispostos a apoiar uma rede quando têm um interesse econômico em seu crescimento.

A HKDAP utiliza distribuidores como sua principal base de clientes.

O HKDAP está seguindo um caminho diferente.

A stablecoin em dólar de Hong Kong é emitida pela Anchorpoint Financial, uma joint venture entre o Standard Chartered, a Animoca Brands e a HKT. Em vez de construir primeiro uma marca voltada para o consumidor final, a Anchorpoint está utilizando um modelo de negócios B2B2C (business-to-business-to-consumer), no qual os distribuidores gerenciam o relacionamento com os clientes.

A HashKey Exchange e o OSL Group são distribuidores autorizados do HKDAP. Eles gerenciam o acesso dos clientes, enquanto a Anchorpoint cuida da emissão, das reservas e da conformidade regulatória.

O modelo separa funções que muitos emissores de stablecoins gerenciam internamente. O emissor se torna um provedor atacadista de infraestrutura de liquidação regulamentada, enquanto os distribuidores mantêm o relacionamento com o cliente.

Os casos de uso iniciais do HKDAP focam em pagamentos institucionais, liquidação e ativos reais tokenizados. A HashKey e a YF Life testaram a stablecoin para pagamentos de prêmios de seguros, utilizando liquidação tokenizada para substituir os processos mais lentos de transferência bancária. A expansão para o varejo está planejada para o final de 2026.

O token opera sob a Lei de Stablecoins de Hong Kong. A estrutura exige lastro de um para um com ativos de alta qualidade em dólares de Hong Kong mantidos em contas segregadas.

O acordo proporciona à Anchorpoint uma posição regulatória inicial em Hong Kong, ao mesmo tempo que posiciona seus parceiros de distribuição como a interface direta para usuários e instituições.

A World Liberty está buscando a integração vertical.

A World Liberty Financial representa um terceiro modelo: a integração vertical.

A empresa ligada a Trump recebeu aprovação condicional do OCC (Office of the Comptroller of the Currency) para uma licença bancária fiduciária nacional que permitiria à World Liberty Trust Company fornecer custódia de ativos digitais, assumir a emissão de USD 1 do BitGo Bank & Trust e oferecer serviços de conversão entre stablecoins aprovadas e USD 1.

A carta constitutiva não permite que o banco proposto aceite depósitos tradicionais. Em vez disso, ele se concentraria em custódia, emissão de stablecoins, gestão de reservas e serviços de pagamento relacionados.

Desde seu lançamento em março de 2025, o USD1 atingiu uma capitalização de mercado de aproximadamente US$ 4 bilhões, tornando-se uma das maiores stablecoins. Sua expansão foi impulsionada por integrações com DeFi e por sua associação com os fundadores da World Liberty.

A integração vertical oferece agilidade. Uma única organização pode fazer alterações na emissão, custódia e design do produto sem precisar negociar com um consórcio ou integrar parceiros de distribuição separados.

Isso também cria risco de concentração. Ações regulatórias, falhas de conformidade ou danos à reputação podem afetar toda a operação, visto que as funções principais estão concentradas na mesma estrutura.

A aprovação condicional da World Liberty já atraiu atenção política devido aos laços da família Trump com a empresa. Resta saber se a licença avançará para a autorização final e como essa atenção afetará a expansão da USD1.

A distribuição tornou-se a principal vantagem competitiva.

O padrão observado nesses modelos é claro: o valor das stablecoins está migrando cada vez mais da emissão para a distribuição.

As finanças tradicionais oferecem comparações úteis. Os fundos mútuos tornaram-se produtos cada vez mais padronizados, enquanto grande parte do valor migrou para plataformas de distribuição como Schwab e Fidelity. A emissão de títulos tornou-se mais acessível, embora as corretoras e as plataformas eletrônicas mantivessem influência sobre o acesso e a liquidez. Os produtos de seguros tornaram-se mais comparáveis, enquanto corretoras e agregadores controlavam o relacionamento com os clientes.

As stablecoins podem estar passando por um processo semelhante, porém em ritmo mais acelerado.

Emitir um token totalmente lastreado é uma tarefa técnica e regulatória administrável para grandes instituições. A tarefa mais difícil é incorporar esse token em sistemas de folha de pagamento, liquidação de transações comerciais, remessas internacionais, pagamentos de seguros, operações de tesouraria e outros fluxos de pagamento recorrentes.

Visa, Mastercard, Stripe, Shopify e Google não são, em princípio, emissoras de stablecoins. Elas são canais de distribuição. O consórcio Open USD trata explicitamente essas empresas como parceiras econômicas, e não como prestadoras de serviços externas.

A questão é se o compartilhamento da renda de reserva fornecerá incentivo suficiente para que esses parceiros direcionem suas atividades para uma nova stablecoin em vez de USDT, USDC ou seus próprios produtos futuros.

As licenças podem ser a restrição de distribuição mais importante.

A autorização regulatória é uma grande restrição à distribuição de stablecoins.

Um token não pode ser amplamente oferecido em uma jurisdição a menos que o emissor e seus parceiros atendam aos requisitos desse mercado. Tecnologia e efeitos de rede são importantes, mas uma stablecoin sem a licença necessária não pode acessar legalmente muitos clientes institucionais.

A licença da Autoridade Monetária de Hong Kong concedida ao HKDAP é um exemplo. Seu emissor deve cumprir os requisitos de lastro um para um, segregação de reservas e controles operacionais. Qualquer stablecoin concorrente em dólar de Hong Kong precisaria passar pelo mesmo processo de aprovação.

Um padrão semelhante está se desenvolvendo em outros lugares. Na União Europeia, a MiCA exige que os emissores de stablecoins obtenham autorização de instituição de moeda eletrônica. A Circle garantiu sua autorização francesa em julho de 2024, proporcionando ao USDC uma rota regulamentada em toda a Europa. A Tether não recebeu autorização equivalente, o que levou algumas corretoras europeias a excluírem o USDT de suas listas de clientes da UE.

Nos Estados Unidos, a Lei GENIUS exige que os emissores de stablecoins mantenham lastro um para um e operem sob supervisão federal ou estadual. A licença OCC da World Liberty é uma possível via para a conformidade. A Open USD pode exigir uma estrutura diferente por meio de um ou mais parceiros regulamentados.

O resultado poderá ser um mercado de stablecoins dividido tanto por casos de uso quanto por geografia. Um token que pode ser distribuído na Europa pode não atender aos requisitos em Hong Kong ou Singapura. Os emissores e as redes com o conjunto mais amplo de permissões regulatórias terão mais canais de acesso ao mercado.

Os grandes bancos podem mudar o cenário competitivo.

A próxima grande questão é se os grandes bancos emitirão suas próprias stablecoins.

A plataforma Kinexys do JPMorgan já processa mais de US$ 2 bilhões em liquidações diárias de depósitos tokenizados entre contrapartes institucionais. O Bank of America, o Citigroup e o Wells Fargo manifestaram interesse na emissão de stablecoins ou em produtos de pagamento tokenizados relacionados, no âmbito da Lei GENIUS.

Uma stablecoin emitida por um grande banco teria acesso imediato a clientes de bancos corporativos, sistemas de gestão de tesouraria e redes de bancos correspondentes. Não precisaria construir cada canal de distribuição do zero.

Os bancos também começam com infraestrutura regulatória, sistemas de conformidade estabelecidos e confiança já existente entre os clientes institucionais. Isso pode dificultar a competição para emissores nativos de criptomoedas e novos modelos de consórcio.

O contra-argumento é que os bancos agem lentamente. Empresas nativas do setor de criptomoedas e plataformas de pagamento podem ter uma janela de oportunidade para construir efeitos de rede antes que as stablecoins emitidas por bancos atinjam uma escala significativa.

Por que USDT e USDC podem manter a liderança

USDT e USDC ainda possuem fortes defesas.

O USDT continua sendo a unidade de conta para grande parte das negociações de criptomoedas offshore, principalmente na Ásia, no Oriente Médio e na América Latina. Sua posição está enraizada na liquidez das exchanges, nas mesas de negociação OTC e nos hábitos de longa data dos usuários. Substituí-lo exigiria mudanças coordenadas por milhares de participantes do mercado.

A vantagem da USDC é diferente. A Circle construiu uma marca focada em conformidade, ampla cobertura de licenciamento e relacionamentos institucionais. Empresas que precisam de segurança regulatória frequentemente utilizam a USDC porque sua estrutura e modelo de reserva são familiares.

O OpenUSD poderia competir mais diretamente com o USDC, pois ambos visam casos de uso institucionais regulamentados. Um modelo de consórcio poderia ser poderoso se as plataformas de pagamento e comércio priorizassem o OUSD em seus produtos.

O USDT pode se mostrar mais difícil de substituir porque sua distribuição é mais global e menos dependente de um pequeno grupo de parceiros formais. O mercado de stablecoins pode acabar se tornando geograficamente segmentado, em vez de ser dominado por um único vencedor universal.

A confiança nas reservas e no resgate continua sendo o requisito básico para todos os emissores. A distribuição determina se uma stablecoin pode escalar além dessa base.