Goldman Sachs : le S&P 500 peut-il continuer à monter après la hausse des taux de la Fed ?

TL;DR
·Goldman Sachs a analysé les 7 derniers cycles de hausse des taux de la Fed et constaté que le S&P 500 baisse en moyenne d'environ 2 % dans les 3 mois suivant la première hausse, mais progresse en moyenne de 9 % après 12 mois, avec des rendements positifs dans tous les cas sauf en 2022.
·Cette année, le ratio cours/bénéfice prévisionnel du S&P 500 est passé de 22x à 19x, mais la prime de valorisation des actions par rapport aux obligations ne s'est pas nettement détériorée, ce qui suggère qu'une partie de l'impact de la hausse des taux a déjà été intégrée par le marché.
·Goldman Sachs estime que le véritable risque pour les actions américaines n'est pas seulement le niveau élevé des taux, mais la vitesse de hausse des rendements obligataires à long terme. Cela correspond actuellement à une hausse d'environ 50 points de base en un mois, ou 30 points de base en deux semaines, du rendement du Trésor américain à 10 ans.
·Les valeurs de croissance à duration longue, avec des valorisations élevées et des bénéfices actuels faibles, sont les plus sensibles aux taux ; le secteur de la construction résidentielle est également sous pression. Les valeurs financières bénéficient généralement davantage de la hausse des taux.
·Pour les grandes entreprises, la pression de financement à court terme reste relativement maîtrisée, car la plupart des dettes sont à taux fixe et à échéance longue. Ce qui déterminera en fin de compte la performance à moyen terme des actions, c'est la capacité de la croissance des bénéfices des entreprises à compenser la compression des valorisations.

La hausse des taux de la Réserve fédérale semble imminente, mais pour les actions américaines, la hausse elle-même n'est peut-être pas la question la plus importante.

Ben Snider, stratège en chef des actions américaines chez Goldman Sachs, souligne dans son dernier rapport que, historiquement, après le début d'un cycle de hausse des taux de la Fed, les actions américaines connaissent souvent une phase d'ajustement, mais si l'on étend la période d'observation à un an, le résultat est généralement positif.

Au cours des sept cycles de hausse des taux des dernières décennies, le S&P 500 a baissé en moyenne d'environ 2 % dans les trois mois suivant la première hausse ; mais le rendement moyen après 12 mois a atteint 9 %, avec des rendements positifs dans tous les cycles sauf en 2022. Parallèlement, le marché des taux intègre déjà des attentes de plusieurs hausses jusqu'à la mi-2027, de sorte que si la trajectoire finale de la Fed ne dépasse pas nettement les prix actuels, la marge pour de nouvelles surprises hawkish pourrait déjà être réduite.

Snider estime que cela signifie que ce qui déterminera réellement la performance à moyen terme des actions américaines n'est pas la première hausse en elle-même, mais la manière dont le resserrement monétaire affectera finalement la croissance des bénéfices des entreprises.

Les valorisations ont déjà baissé, mais les actions ne sont pas soudainement devenues plus chères que les obligations

Depuis le début de l'année, les valorisations des actions américaines ont déjà connu une compression significative.

Le ratio cours/bénéfice prévisionnel sur 12 mois du S&P 500 est passé d'environ 22x au début de 2026 à 19x. Goldman Sachs estime que cela reflète à la fois les doutes du marché sur le retour sur investissement de l'IA, les inquiétudes des investisseurs quant à la durabilité de la forte croissance récente des bénéfices, et la hausse des taux comme facteur important.

Actuellement, le rendement du Trésor américain à 10 ans a atteint environ 5 %, son plus haut niveau depuis 2007. Les stratèges en taux de Goldman Sachs estiment que la hausse des prix du pétrole, la réévaluation de la trajectoire de la Fed, la vigueur de l'économie américaine et l'expansion continue des dépenses d'investissement liées à l'IA ont conjointement poussé les taux longs à la hausse.

Cependant, si l'on examine la valorisation relative des actions par rapport aux obligations, la situation ne s'est pas nettement détériorée.

Actuellement, le rendement des bénéfices du S&P 500 est d'environ 5,2 %, et le rendement réel du Trésor à 10 ans est d'environ 2,6 %, soit un écart d'environ 270 points de base. Goldman Sachs considère cela comme un indicateur simple de la prime de risque des actions. Hormis quelques phases de forte baisse du marché, cet écart est resté globalement stable au cours des deux dernières années.

En d'autres termes, la valorisation absolue des actions américaines diminue avec la hausse des taux, mais par rapport aux obligations, il n'y a pas de nouveau déséquilibre de valorisation évident.

Plus important que le rendement à 5 % du Trésor : la vitesse de sa hausse

Goldman Sachs insiste particulièrement sur le fait que ce qui affecte le marché boursier n'est pas seulement le niveau des taux, mais aussi la vitesse de leur hausse.

Historiquement, tant que la vitesse de hausse des taux reste dans une fourchette relativement normale, les actions américaines peuvent généralement coexister avec des taux en hausse. Ce qui crée réellement des tensions sur le marché, c'est une flambée rapide des rendements obligataires sur une courte période.

Selon les calculs actuels de Goldman Sachs, si le rendement du Trésor à 10 ans augmente d'environ 50 points de base en un mois, ou d'environ 30 points de base en deux semaines, cela correspond approximativement à un dépassement de deux écarts-types par rapport à la volatilité historique normale. La difficulté récente des actions américaines à digérer les changements du marché obligataire s'explique en grande partie par la vitesse excessive de la hausse des rendements.

De plus, par rapport aux taux directeurs à court terme, les actions américaines sont plus sensibles aux taux à long terme.

Goldman Sachs estime qu'environ 75 % de la valeur actuelle du S&P 500 provient de flux de trésorerie à 10 ans ou plus. Ainsi, lorsque les taux sans risque à long terme, comme ceux à 10 et 30 ans, augmentent, la valeur actualisée des flux de trésorerie futurs diminue, ce qui pèse directement sur les valorisations boursières.

Cela explique aussi pourquoi certaines actions à duration longue sont particulièrement vulnérables — par exemple, les entreprises de croissance avec des bénéfices actuels faibles mais des attentes de croissance future élevées, dont la valeur provient davantage de bénéfices très lointains. Une fois que le taux d'actualisation augmente, l'impact sur leur valorisation est plus marqué.

Les actions liées à l'IA et le secteur technologique dans son ensemble présentent actuellement une corrélation négative modérée avec les taux réels. Un autre secteur nettement plus sensible est la construction résidentielle : au cours des derniers mois, les actions de construction de logements ont évolué presque en sens inverse des rendements obligataires, sous-performant le S&P 500 équipondéré d'environ 16 points de pourcentage depuis juin.

En revanche, les bénéfices des entreprises financières ont souvent plus de chances de profiter d'un environnement de taux plus élevés.

Cependant, Goldman Sachs rappelle qu'historiquement, il n'existe pas de secteur gagnant stable lors des hausses de taux. Au cours des trois mois suivant le début des cycles de hausse passés, l'énergie et la technologie ont en moyenne le mieux performé, et la santé le moins bien, mais aucun secteur n'a réussi à surperformer ou sous-performer de manière constante à chaque cycle.

La hausse des taux finira-t-elle par frapper les bénéfices des entreprises ?

Une autre question clé est de savoir si, avec la hausse des coûts de financement, les bénéfices des entreprises commenceront à être nettement érodés.

Goldman Sachs estime que, pour les grandes entreprises du S&P 500, le risque à court terme reste relativement limité.

Au cours des dernières années, bien que les rendements obligataires aient continué d'augmenter, les coûts d'emprunt réels des entreprises du S&P 500 ont également augmenté, mais dans une ampleur pas particulièrement importante. Une raison majeure est que la plupart des dettes existantes des grandes entreprises sont à taux fixe et à échéance longue, de sorte que la hausse des taux du marché ne se transmet pas immédiatement et intégralement aux charges d'intérêts des entreprises.

Parallèlement, avec des niveaux de bénéfices encore élevés, la part des charges d'intérêts dans les bénéfices des entreprises reste faible. En revanche, les petites entreprises ont généralement des bilans plus fragiles et une proportion plus élevée de dettes à taux variable, ce qui les rend plus sensibles à la hausse des taux.

C'est pourquoi Goldman Sachs ramène finalement la question à la croissance.

Lorsque la hausse des taux augmente le coût des fonds propres des entreprises, si une entreprise souhaite maintenir sa valorisation actuelle, elle doit soit convaincre les investisseurs que son risque a diminué, les amenant à accepter une prime de risque plus faible, soit prouver que sa croissance future sera plus rapide.

Goldman Sachs calcule que si le coût des fonds propres augmente de 1 point de pourcentage, pour compenser entièrement cette pression sur la valorisation, le taux de croissance attendu à long terme de l'entreprise doit augmenter d'environ 2 points de pourcentage.

Par conséquent, dans un environnement de taux élevés, les dépenses d'investissement, la R&D, les fusions-acquisitions et même les scissions d'activités peuvent devenir plus importantes : ce ne sont pas seulement des outils d'expansion, mais aussi des moyens pour les entreprises de tenter de compenser un taux d'actualisation plus élevé par une croissance plus forte.

De ce point de vue, le véritable test pour les actions américaines dans ce cycle de hausse des taux de la Fed n'est peut-être pas les 25 points de base en eux-mêmes.

Si les rendements obligataires à long terme n'augmentent que modérément et que l'économie et les bénéfices des entreprises continuent de croître, l'expérience historique montre que les actions américaines peuvent ne pas être incapables d'absorber des taux plus élevés ; mais si les taux longs continuent de flamber rapidement et que les attentes de bénéfices commencent à être révisées à la baisse, alors la double pression de la compression des valorisations et de l'affaiblissement des bénéfices pourrait devenir un risque plus important.

Par conséquent, après la réunion du FOMC de cette semaine, en plus d'observer si la Fed continue d'envoyer des signaux de hausse des taux, le marché devrait également surveiller trois variables : le rendement du Trésor à 10 ans et sa vitesse de hausse, les attentes de bénéfices des entreprises, et la capacité des dépenses d'investissement dans l'IA à se transformer en croissance réelle.