NDVジェイソン：ビットコインから世界マクロへ、私の投資手法は市場とAIにどう変えられたか

著者：NDVリサーチ観察｜ジェイソン

タイガー証券「タイガーインタビュー」司会のマンリンとNDV共同創業パートナーのジェイソン・ホアンが対談。内容は投資経験と手法の変化から、デジタル資産、世界マクロ、AIリサーチツール、資金運用の個人的な感覚にまで及ぶ。以下、テーマ別に整理し、見解と事例はすべて今回のインタビューの本人の語りに基づく。

このインタビューが語るのは、ジェイソンがどのように投資判断を形成し、新たな証拠が現れたときにそれをどう変えるかだ。GBTC、農産物、MSTR、AIを貫くのは、彼が繰り返し問い続ける三つの問いである。価格の背後に支えはあるか、自分は十分に深く理解しているか、判断が実現するまでの時間に耐えられるか。

一、ビットコインから世界マクロへ

ジェイソンは初期にプライマリー市場投資に携わり、その後ファミリーオフィスの資金を運用し、2023年にNDVを設立した。自身のファンド運用後の変化について、まず買い持ちから、ロングとショートの両方を同時に考えるようになったこと、次にビットコイン関連資産から金や石油などのコモディティへと拡大したことを挙げる。

この変化には二つの理由がある。一つは、異なる資産のサイクルは同期しておらず、より広いリサーチ範囲が選択肢を増やし、ボラティリティの平滑化にも役立つと考えること。もう一つは、ビットコインの規模が拡大した後、過去のような倍々のリターンを期待するには、より長い時間がかかる可能性があることだ。ビットコインに対する長期的な見方は変わっていないが、他の機会をより真剣に比較するようになった。

初期の投資を振り返ると、収益のかなりの部分は市場全体の上昇によるものだったと認める。ツールの選択や主体的な判断も貢献したが、追い風のときの結果をすべて個人の能力に帰することはできない。彼がより気にかけるのは、相場が不利なときに、元の手法がまだ機能するかどうかだ。

二、GBTCのディスカウントが価格以外の支えを探らせた

FTX騒動後、ジェイソンはGBTCのようなビットコインを保有する信託の取引価格と原資産価値の間に明確なディスカウントがあることに気づいた。マンリンが追及した核心は、安さはパニックから来るのか、それとも市場がまだ表面化していないリスクをすでに察知しているのか、という点だ。

ジェイソンが振り返ると、当時自信を持たせたのは、第三者監査と、チームによるグレースケール関連のオンチェーンウォレットの検証だった。彼は原資産が存在するか、どこまで検証できるかを判断し、その上で価格が残された不確実性に対して余地を残しているかを測ろうとした。ここでの重点は、検証可能な支えを探すことであり、下落幅だけで安いと決めつけてはならない。

これは彼の「非コンセンサス」への理解も形作った。市場が非常に悲観的なときでも、明確な根拠を見つけられて初めて、市場と異なる見方をする理由が生まれる。方向性が人気薄であること自体は、まだ十分ではない。

三、相対価格が極端に振れても数字に立ち返る

石油と銀について、ジェイソンは二つの資産の相対価格を用いて自身のリサーチ手法を説明する。まず両者の価格関係が歴史的な常態から乖離していないかを観察し、次に供給、需要、市場のナラティブがその乖離を説明できるかを確認する。

彼が特に警戒するのは、価格上昇後に次々と湧いてくる好材料のストーリーだ。用途の増加や旺盛な需要は、すべて事実かもしれない。しかし、それらが短期間の大幅な値上がりを説明するのに十分かどうかは、数字で検証する必要がある。馴染みのない分野では、認知の不足を補うために、より明確な価格の乖離を求める。

この手法において、相対価格の極端な状態はリサーチの手がかりだ。歴史的に稀な価格関係は、いつ反転するかを直接教えてはくれないし、具体的な資産への理解の代わりにもならない。インタビューでの農産物の経験は、まさに待つことの難しさを明らかにした。

四、農産物の振り返り 方向性の判断と待てるかは別問題

ジェイソンはかつて、石油価格の上昇がコスト連鎖を通じて農産物に影響すると判断し、関連する機会に参加した。彼の振り返りによると、数か月待った後に取引を手仕舞いし、その後ようやく市場に期待した変化が現れた。彼はこの経験を「夜明け前に刈り取られた」と呼ぶ。

この振り返りは、「我慢すれば勝てる」という単純な答えを示してはいない。ジェイソンはむしろ、ある分野に精通しているかどうかが、価格の逆行に耐えられるかに影響することをより明確に認識した。馴染みのない資産では、一見合理的に見える推論だけでは、長期的な待機を支えるのに十分とは限らない。

彼の調整は、価格面での許容範囲と時間面での待機範囲を同時に考えることだ。どれだけ損失が出たら判断を見直すか、どれだけ待っても期待した変化が現れなければ撤退するか、をすべて意思決定に組み込むべきだ。一度の誤りが後から見て早すぎたとしても、当時の制約が存在しなかったことにはならない。

五、長期的な強気と取引での表現は分けられる

MSTRをめぐり、マンリンは直感的な疑問を投げかけた。ビットコインを長期的に強気に見ているのに、なぜ関連株式に弱気の見方を持つのか。ジェイソンの答えは、ある資産を強気に見ているからといって、常にフルポジションで保有しなければならないわけではない、ということだ。どのツールを選ぶか、いくら払うか、いつ現金を保持するかは、それぞれ別々に考える必要がある。

MSTRに対する姿勢の変化を振り返る際、彼は自分が注目する証拠も変化していると強調する。会社が発するシグナル、現金と支払いの圧力、そして市場がこれらの変化をすでに織り込んでいるかどうか。リスクが悪化しているのに価格に反映されていない場合と、財務状況が改善しているのに市場がまだパニックに浸っている場合では、異なる判断になる。

この部分の重点は、長期的に強気に見ている資産をリサーチする際にも、見方を調整する能力を保つことだ。過去の事例が示すのは彼の意思決定プロセスであり、関連株式の現在の方向性についての判断を構成するものではない。

六、ビットコインリサーチで需要側をますます重視

マンリンは、ジェイソンが以前は半減期と4年サイクルをより多く論じていたが、後にはETF、機関資金、ドル流動性にますます注目するようになったと観察する。ジェイソンは需給の力の変化でこの移行を説明する。

彼の理解では、ビットコインの既存量が拡大するにつれ、新規発行が市場全体に与える相対的な影響は低下している。ETFなどのツールによって、より多くの伝統的金融の資金が参加できるようになり、需要側の変化がより重要になる。彼はビットコインを世界の資産、通貨、資金フローの枠組みの中に置いて研究し始めた。

これは、インタビューが4年サイクルの終焉を証明したということではない。ジェイソンが表現しているのは、リサーチの重心の変化と、ビットコインと伝統的金融のさらなる融合についての判断だ。より広範な資金参加、制度整備、業界の信頼には、まだ時間がかかる。

七、ステーブルコインの用途と株主がいくら稼げるかは分けて見る

ビットコイン以外に、ジェイソンはステーブルコインの送金・決済における用途を強気に見ている。彼が重視するのは、取引がより速く、より安くできるか、24時間365日の決済を支えられるか、そしてトークン化された資産取引へとさらに接続できるかだ。実際の取引コストを下げることは、ある技術がより広く受け入れられるかを判断する重要な根拠だと彼は考える。

しかし、マンリンが長期的な利益がどの段階に残るのかを追及すると、彼の答えはより慎重になる。発行体、銀行、その他の参加者の間で収益がどう分配されるかは、規制や商業関係の影響を受ける。業界の成長が直接、ある企業の株主リターンに等しいわけではない。

したがって、彼は株式を会社そのものに立ち返って分析する。収入と利益はどこから来るのか、将来の成長は合理的か、現在の価格は割に合うか。ビットコインなどの資産については、需給、相対的な規模、潜在的な買い手から価格を理解する。表面的には同じデジタル資産テーマに属していても、背後にあるのはまったく異なるビジネスかもしれない。

八、ニュースが出た後も価格の反応を見る

規制関連のニュースについて、ジェイソンはイベント発生後の価格反応を観察すると強調する。市場が非常に激しく議論しているのに、価格がそれに応じて動かない場合、彼はさらに問い続ける。そのニュースはすでに織り込み済みなのか、実際の影響はナラティブと一致しているのか、と。

これはインタビュー全体を通じた同じ習慣の延長だ。まずイベントを理解し、次に市場がそのためにどんな価格を払ったかを確認する。ストーリーに理があるからといって、それがまだ利用可能な価格差を含んでいるとは限らない。長期的に業界を強気に見ていても、ツールとバリュエーションの比較を省略することはできない。

九、AIでリサーチは速くなるが、判断は結果の検証を受ける

ジェイソンによると、チームには現在専任のリサーチャーはおらず、彼はすでにAIを活用して、複数のコモディティの追跡、相対価格の極端な状況のスクリーニング、情報整理、オプションリスクの分析を補助している。これにより、より低いコストでより多くの資産に触れ、時間を深く研究する価値のある問題に充てられるようになった。

情報の取得と処理がますます容易になる中で、投資の優位性はどこから来るのか。彼は、機会の判断と選択が依然として重要だと考える。ストーリーがすでに価格に反映されているか、異なる投資家がどのような資金と時間の制約を受けているか、そして自分が価格の背後にある理由を理解できるかどうか。

具体的なツールについては、Claude CodeとCodexを交互に使った体験を共有し、「文系」と「理系」に例えた。ここで語っているのは個人的な使用感だ。彼がより重視するのは、ツールが実際に問題を解決したかどうかであり、例えば執筆、リサーチ、リスク分析などだ。新しいツールを使うこと自体が目的ではない。

同時に、彼はAIをヘビーに使っているにもかかわらず、関連する投資機会に十分に参加していないと認める。ハードウェアと製造工程への理解が十分でないこと、そして人気資産の価格への懸念が、参加の度合いに影響した。また、ビットコインに精通して成功した経験が、経路依存を生む可能性があると自戒する。

十、公の表現は自己監視であり、内面の消耗ももたらす

ジェイソンは複数人ポッドキャスト「The Wanderers」から個人番組「非コンセンサスの20分」へと話を進める。彼は判断を残しておき、しばらくしてから振り返りたいと考えている。当時なぜそう考えたのか、その後何が起きたのか、どこを修正すべきか。継続的な執筆、投資家とのコミュニケーション、公の表現は、すべてこの役割を果たす。

彼はまた、否定的なコメントが自分を辛くさせると率直に語る。公の表現が彼の助けになるからといって、感情的なコストがゼロというわけではない。時間配分については、質の高い情報と交流をますます重視し、必要でない面会を減らし、自分がより価値があると思うことにエネルギーを注いでいる。

十一、他人の資金を運用すると責任感が増幅される

資金運用がもたらすプレッシャーには、下落時に投資家を守れたかどうかも、上昇時に機会に追いつけたかどうかも含まれる。ジェイソンは、自分の資金を運用する場合に比べ、この責任感が感情的なプレッシャーを増幅させ、同時により強い規律を自分に課すことになると考える。

クイックQ&Aでは、10年スケールでビットコインと金のどちらかを選ぶかという問いに前者を選び、米国債の発行量に注目しているとも述べた。これらの回答が示すのは彼の個人的な判断だ。インタビュー全体でより鮮明な自己への戒めは、儲かっているときに自分を「神」のように思わないことだ。過去の成功は経験を与える一方で、新しい機会や自分の限界を認めることを難しくする可能性もある。