베산트 구제금융 이후, 미국은 양적완화(QE) 재개까지 얼마나 남았을까요?

원제목: 베센트가 우리를 양적완화의 길로 다시 '돌려 놓았을까'?
원저자: 하이젠베르크 보고서
번역: 페기

편집자 주: 8월 19일, 미국 재무부는 장기 국채 유동성 지원 환매 계약(LSSR) 확대를 발표했습니다. 이에 따라 10~20년 및 20~30년 만기 명목 이자부 국채의 최대 환매 규모는 20억 달러에서 최소 40억 달러로 늘어납니다. 새로운 조치는 9월 9일부터 시행됩니다. 발표 전, 30년 만기 미국 국채 수익률은 약 5.34%까지 상승하여 2007년 이후 최고치를 기록했습니다. 발표 후 장기 수익률은 일시적으로 하락했습니다.

40억 달러는 30조 달러가 넘는 미국 국채 시장 규모에 비하면 큰 금액이 아니며, 환매조건부채권 매입(레포)은 양적완화와 같은 개념이 아닙니다. 시장에서 진정으로 논란을 불러일으킨 것은 발표 시점이었습니다. 재무부는 불과 2주 전에 분기별 레포 일정을 마무리했는데, 갑자기 정기적인 시기를 벗어나 장기 국채 환매 규모를 확대했습니다. 이로 인해 투자자들은 장기 금리가 급격히 상승할 때 재무부가 시장에 얼마나 적극적으로 개입할 의향이 있는지 재평가하게 되었습니다.

하이젠버그 보고서는 노무라 증권의 자산 전략가인 찰리 맥엘리곳과 라보뱅크의 전략가인 마이클 에브리의 평가를 인용하여, 이번 조치를 정책 신호로 해석했습니다. 즉, 미국 정부가 장기 자금 조달 비용의 지속적인 상승을 용인하지 않을 가능성이 있으며, 이는 재정 지출, 지정학적 고려 사항 및 민간 부문 자금 조달을 제약할 수 있다는 것입니다. 이러한 해석에 따라 시장에서는 "베센트 풋(Bessent Put)"이라는 용어가 생겨났습니다.

하지만 환매조건부채권(레포) 확대에서 수익률 곡선 통제, 나아가 양적완화 재개까지 가는 길은 아직 멀다. 이 글은 양적완화가 재개되었는지 여부를 논하는 것이 아니라, 미국의 정책 대응 방식이 변화하고 있는지를 살펴보는 것이다. 재정 압박, 인플레이션, 인공지능(AI) 투자, 지정학적 갈등 등이 장기 금리를 지속적으로 상승시킨다면, 재무부와 연준은 더욱 강력한 조치를 취할 수밖에 없을 것인가?

다음은 원문을 번역한 내용입니다.

미국 재무부가 장기 국채 매입 프로그램을 확대하자 시장의 첫 번째 질문은 규모에 관한 것이 아니라, 오히려 두 가지 더 직접적인 질문이었다. 왜 지금인가? 이것은 미국 정부가 장기 채권 수익률에 대한 암묵적인 마지노선을 설정하기 시작했다는 의미인가?

일부 투자자들은 이러한 조치를 "베센트 풋(Bessent Put)"이라고 부르고, 다른 투자자들은 "완화된 양적완화(QE)" 또는 "새로운 오퍼레이션 트위스트(Operation Twist)"라고 부릅니다. 이러한 명칭들은 공식적인 정책 개념이 아니라 재무부의 정책 의도에 대한 시장의 추측일 뿐입니다.

미국 재무부는 8월 19일, 10~20년 만기 및 20~30년 만기 명목 이자부 국채에 대한 유동성 지원 환매 계약(LSRA) 규모를 건당 최대 20억 달러에서 최소 40억 달러로 확대한다고 발표했습니다. 재무부는 장기 국채 환매 계약에 양질의 매수 제안이 꾸준히 많이 들어오고 있어 이러한 만기 상품에 대한 강력한 유동성 지원이 필요하다고 밝혔습니다.

이러한 설명은 시장의 의구심을 완전히 해소하지는 못했습니다. 40억 달러 규모의 일회성 국채 매입은 여전히 제한적이지만, 발표 직전 미국 장기 국채 가격이 급락하면서 30년 만기 국채 수익률이 약 5.34%까지 상승한 상황이었습니다. 따라서 투자자들은 국채 매입 규모보다는 이 시점에 어떤 신호를 보내는지에 더 큰 관심을 보였습니다.

40억 달러는 큰 금액이 아닙니다. 예상치 못한 발표 자체가 더 중요합니다.

노무라 증권의 자산 전략가인 찰리 맥엘리곳은 자사주 매입 규모 자체가 핵심 요인은 아니라고 분석합니다. 더 중요한 것은 베산트 총재가 미국 정부가 장기 국채 시장의 지속적인 과열을 용납할 수 없으며, 재정 및 통화 당국이 이전보다 더욱 적극적인 조치를 취할 가능성이 있음을 시사하고 있다는 점입니다.

이는 분석가가 해석한 정책 의도일 뿐, 재정부가 확정한 수익률 목표치가 아닙니다. 재정부는 이번 조정을 장기 금리 인하 시도가 아닌 "유동성 지원"으로 공식 정의했으며, 특정 수익률 수준에 대한 지원을 발표한 적이 없습니다.

하지만 발표 시점이 시장의 추측을 부추겼습니다. 미국 재무부는 일반적으로 분기별 차환 공시(QRA)를 통해 채권 발행 및 부채 관리 계획을 집중적으로 발표합니다. 그러나 이번 조정은 이전 QRA 발표 후 불과 2주 만에, 통상적인 공시 시기를 벗어나 갑작스럽게 발표되었습니다.

맥엘리곳에 따르면, 이례적인 발표 시점은 장기 채권에 대한 압력이 정책 입안자들이 예상했던 것보다 빠르게 증가하고 있음을 시사합니다. 따라서 시장은 이번 발표를 재무부가 단순히 관례적인 채권 구조조정을 수행하는 것이 아니라, 유동성 악화가 장기 금리 인상을 증폭시키는 것을 막으려는 "신호"로 해석하고 있습니다.

이러한 평가는 여전히 신중한 접근이 필요합니다. 발표 이후 수익률 하락은 시장이 뉴스에 즉각적으로 반응했음을 보여줄 뿐, 재정부가 장기 자금 조달 비용을 성공적으로 낮췄다는 것을 입증하는 것은 아닙니다. 실제로 이후 장기 채권 수익률에 대한 압력이 다시 나타난 것은 소규모 자사주 매입만으로는 재정 적자, 인플레이션, 채권 공급과 같은 근본적인 요인을 상쇄하기에 불충분하다는 것을 시사합니다.

장기 부채 부담은 단일 변수에서 비롯되는 것이 아닙니다.

이 기사는 자사주 매입이 단순히 유동성 문제 때문이 아니라 장기 채권 수요를 동시에 압박하는 여러 불리한 요인들의 복합적인 작용 때문이라고 주장합니다.

첫째, 지속적으로 확대되는 미국의 재정 적자와 국채 공급량이 있습니다. 투자자들은 장기 채권을 보유할 때 일반적으로 인플레이션, 재정 정책 및 금리 변동과 관련된 위험을 보상하기 위해 추가 수익률을 요구하는데, 이를 기간 프리미엄이라고 합니다. 원문 기사에 인용된 차트는 10년 만기 미국 국채의 모델 추정 기간 프리미엄이 80bp에 근접하고 있음을 보여주는데, 이는 2023년 장기 채권 매도세 정점의 약 두 배에 달하는 수치입니다.

둘째로, AI 인프라 구축은 상당한 규모의 기업 부채 조달을 야기하고 있습니다. 기술 기업과 데이터 센터 운영업체는 칩, 전력 및 컴퓨팅 시설에 필요한 자금을 조달해야 하므로 회사채 발행량이 증가하고 민간 부문의 재무제표에서 미국 국채와 경쟁하게 됩니다. 맥엘리곳은 이를 "구축 효과"라고 요약합니다. 즉, 국채와 회사채가 동시에 대량으로 발행될 경우 시장이 감당할 수 있는 장기 듀레이션 위험에는 한계가 있다는 것입니다.

일본의 존재 또한 불확실성을 가중시키고 있습니다. 일본은 미국 국채의 주요 해외 보유국인데, 엔화 가치 하락과 잠재적인 시장 개입 필요성으로 인해 일본 기관들이 달러 확보를 위해 미국 국채 보유량을 줄일 수 있다는 우려가 제기되고 있습니다. 본 기사는 최근 미국의 외환시장 조정 개입과 재무부의 장기 국채 매입 계약 확대 조치를 같은 맥락에서 해석합니다. 즉, 정책 입안자들은 환율 개입과 미국 국채 매각이 악순환되는 것을 피하고자 할 수 있다는 것입니다.

하지만 이는 여전히 시장의 해석에 불과합니다. 공개된 정보에 따르면 미국 재무부는 장기채권 매입 프로그램을 확대했고, 장기채권, 엔화, 기업 자금 조달에 대한 압박이 관찰되고 있지만, 재무부는 이러한 요인들이 이번 정책 조정의 직접적인 원인인지에 대해 명확한 설명을 제공하지 않았습니다.

"베산트의 지원 기대"는 새로운 정책 대응 기능을 가리킨다.

시장이 실제로 재평가하는 것은 미국 정부의 정책 대응 기능입니다.

소위 정책 대응 기능이란 투자자들이 정책 결정자들의 과거 행태를 바탕으로 어떤 상황에서 어떤 조치가 취해질 수 있는지를 평가하는 것을 의미합니다. 만약 시장이 재무부가 장기 금리가 특정 수준까지 상승한 후 환매 조건부 매입을 확대하거나, 채권 발행 조건을 조정하거나, 연준과의 협력을 강화할 것이라고 판단한다면, 투자자들은 채권 가격에 그러한 잠재적 개입을 미리 반영하기 시작할 수 있습니다.

"베센트 풋(Bessent Put)"은 이러한 기대감을 시장에서 반영한 표현입니다. 이는 공식적인 정책도 아니고, 재무부가 미국 국채 가격을 지지하겠다는 약속도 아닙니다. 오히려 장기 금리가 정부 재정, 경제 활동 또는 기타 정책 목표를 위협할 때 베센트가 보다 공격적인 부채 관리 조치를 취할 수 있다는 투자자들의 추측을 의미합니다.

마이클 에브리는 지정학적 관점에서 미국 정부가 "수익률 하락"뿐만 아니라 외교 정책을 제약할 수 있는 장기 금융 비용 회피에도 관심을 가질 수 있다고 설명했습니다. 특히 이란과의 지속적인 긴장과 에너지 공급 위험 증가를 고려할 때 더욱 그렇습니다.

과거에는 미국이 자금 조달 환경과 주요 공급망을 통제함으로써 해외 정책을 펼칠 수 있었다고 모두가 생각하지만, 현재 상황은 훨씬 복잡합니다. 미국은 에너지 및 관련 물적 공급망을 완전히 통제할 수 없으며, 호르무즈 해협을 통해 원유 수송이 계속된다 하더라도 정제 석유 제품 공급이 동시에 회복될지는 미지수입니다.

맥엘리곳은 또한 비슷한 위험을 제기했습니다. 걸프 지역의 상황이 다시 악화될 경우, 정제 석유 제품, 제조업, 그리고 인플레이션을 통해 전 세계로 그 영향이 확산될 수 있다는 것입니다. 원유 재고는 방출할 수 있지만, 정제 능력과 정제 석유 제품 공급은 단순히 재고를 방출하는 것만으로는 신속하게 보충할 수 없습니다.

이는 정책 입안자들이 동시에 두 가지 상반된 압력에 직면할 수 있음을 의미합니다. 하나는 지정학적 갈등으로 인해 에너지 가격과 인플레이션이 상승하여 금리를 상대적으로 높게 유지해야 하는 상황이고, 다른 하나는 재정 조달 및 경제적 압력으로 인해 장기 금리가 무한정 상승해서는 안 된다는 상황입니다. 환매 조건부 채권 발행 확대는 시장 유동성을 완화할 수 있지만, 이러한 정책적 모순을 해결할 수는 없습니다.

환매계약은 양적완화(QE)가 아닙니다. 수익률 통제를 달성하려면 훨씬 더 큰 충격이 필요할 것입니다.

미국 국채 매입 확대는 미국이 양적 완화로 복귀했다는 의미일까요? 원문 기사에서는 이러한 논의를 촉발했을 가능성을 시사하지만, 결론을 내리기에는 아직 이르다고 언급하고 있습니다.

국채 환매 계약과 연준의 양적 완화(QE)에는 근본적인 차이가 있습니다. 국채 환매 계약은 주로 부채 관리 활동으로, 유동성이 낮은 오래된 국채를 매입하고 시장 운영을 개선하거나 부채 구조를 조정하기 위해 만기가 다른 국채를 발행하는 것을 포함합니다. 반면 양적 완화는 연준이 대규모로 자산을 매입하고 은행 시스템에 준비금을 투입하여 중앙은행의 대차대조표를 직접적으로 확대하는 것을 의미합니다.

따라서 40억 달러 규모의 유동성 재매입은 직접적으로 양적완화(QE)라고 부를 수 없으며, 재무부가 공식적인 수익률 억제 정책을 시행하고 있다는 것을 입증하기에도 충분하지 않습니다.

맥엘리곳은 이번 발표가 일종의 "의도 표명"에 가깝다고 보고 있으며, 이는 YCC(수익률 곡선 통제) 또는 QE(양적 완화) 가능성에 대한 시장의 추가적인 논의를 촉발할 것으로 예상됩니다. YCC는 중앙은행이 특정 만기의 채권 수익률을 목표 수준에 가깝게 유지하기 위해 채권을 매입하겠다는 약속을 의미하며, LSAP(대규모 자산 매입) 또한 주요 양적 완화 정책 중 하나입니다.

그러나 그는 이러한 정책 수단이 진정한 차기 정책 옵션이 되려면 시장과 경제 환경이 "상당히 악화되어야 한다"고 강조했습니다. 다시 말해, "베산트의 최저 기대치"는 미국이 이미 새로운 양적완화(QE)를 시작했다는 것을 의미하는 것이 아니라, 현재 투자자들의 정책 한계에 대한 인식을 바꾸고 있는 것입니다.

다음으로 주목해야 할 점은 재무부가 일회성 환매 발행 규모를 계속 확대할지 여부뿐만 아니라 장기 수익률이 안정될 수 있을지, 기간 프리미엄이 하락할지, 재무부가 채권 발행 기간을 추가로 단축할지, 그리고 연준이 대차대조표 정책 조정에 협력할지 여부입니다.

이러한 조치들이 계속 확대된다면, "재정부가 안전망을 제공한다"는 시장의 인식과 정책 조율이 강화될 것입니다. 그러나 장기 금리가 구조적 압력 속에서 계속 상승하고, 재정부가 소규모 유동성 공급을 위한 자사주 매입에만 그친다면, 이번 발표는 양적완화의 시작점이라기보다는 시장 안정화를 위한 단기적인 시도에 그칠 가능성이 더 큽니다.