Bitcoin có thể hưởng lợi từ sự sụp đổ của AI, Arthur Hayes nhận định

Hayes viết trong bài luận ngày 22 tháng 9, Safety First, rằng những lời kêu gọi gần đây của các công ty AI lớn của Mỹ về việc làm chậm phát triển mô hình tiên tiến có thể có lời giải thích về mặt kinh tế bên cạnh những lo ngại về an toàn mà họ đã công khai nêu ra. Ông cho rằng nhu cầu đối với các dịch vụ AI đắt đỏ có thể yếu hơn so với các giả định chi tiêu hỗ trợ cho các trung tâm dữ liệu, chip và nợ liên quan.

Cách giải thích của ông không phải là lời giải thích do chính các công ty AI đưa ra. OpenAI cho biết vào tháng 8 rằng họ đã tạm thời làm chậm một số phần phát triển mô hình tiên tiến sau khi các lo ngại về an ninh mạng và nhu cầu tăng cường các biện pháp bảo vệ nội bộ trở nên cần thiết. Giám đốc điều hành Anthropic Dario Amodei sau đó đã kêu gọi ngành công nghiệp điều chỉnh tốc độ phát triển mô hình để các biện pháp kiểm soát an toàn có thể theo kịp năng lực. Cả hai tuyên bố đều không quy sự chậm lại cho nhu cầu khách hàng giảm sút.

Arthur Hayes coi nợ AI là điểm áp lực

Lập luận của Hayes xoay quanh nguồn tài chính đằng sau việc xây dựng cơ sở hạ tầng AI. Ông cho rằng nhu cầu đào tạo và suy luận thấp hơn có thể làm suy yếu các giả định dòng tiền hỗ trợ cho các trung tâm dữ liệu, mua bán chất bán dẫn và tín dụng tư nhân liên quan đến lĩnh vực này. Theo lời ông, "Safety First theo định nghĩa là sự phá hủy nhu cầu tính toán."

Nghiên cứu tín dụng độc lập xác nhận rằng lượng lớn tài chính đang được hướng vào AI, mặc dù nó không xác lập cuộc khủng hoảng mà Hayes dự đoán. Apollo cho biết vào tháng 8 rằng phát hành liên quan đến AI chiếm gần 40% nguồn cung trái phiếu doanh nghiệp cấp đầu tư có kỳ hạn dài hơn. Các nhà kinh tế của họ ước tính rằng hệ sinh thái AI có thể hỗ trợ hơn 2 nghìn tỷ đô la nợ cấp đầu tư bổ sung, trong khi thị trường công khai có thể hấp thụ dưới 1 nghìn tỷ đô la cho đến năm 2030.

Apollo ước tính riêng rằng khoảng 5 nghìn tỷ đô la có thể được chi cho cơ sở hạ tầng AI cho đến năm 2030. Nghiên cứu của họ cho biết các doanh nghiệp và người tiêu dùng sẽ cần chi khoảng 2 nghìn tỷ đô la mỗi năm cho các dịch vụ AI để biện minh cho mức đầu tư cơ sở hạ tầng đó.

Sự phụ thuộc vào tín dụng tiếp tục gia tăng. Một ghi chú ngày 21 tháng 9 của Apollo cho biết các dự báo đồng thuận giả định dòng tiền hoạt động tại năm nhà cung cấp siêu quy mô lớn — Alphabet, Amazon, Meta, Microsoft và Oracle — sẽ tăng từ khoảng 600 tỷ đô la lên 2 nghìn tỷ đô la vào năm 2030. Apollo cảnh báo rằng tăng trưởng dòng tiền yếu hơn có thể dẫn đến chênh lệch tín dụng rộng hơn và giảm chi tiêu vốn.

Hayes đã đưa ra lập luận tương tự trước đây. Như đã đưa tin trước đó, luận điểm khủng hoảng tín dụng AI trước đây của ông liên kết khả năng suy thoái AI với căng thẳng tín dụng, sau đó là phản ứng tiền tệ mà ông kỳ vọng sẽ có lợi cho Bitcoin. Lập luận về bong bóng AI và thanh khoản Bitcoin sau đó tập trung trực tiếp hơn vào tài chính trung tâm dữ liệu có đòn bẩy.

Rủi ro bảo hiểm vẫn còn tranh cãi trong luận điểm của Hayes

Phần thứ hai trong kịch bản của Hayes liên quan đến các công ty bảo hiểm và tín dụng tư nhân. Dựa một phần vào nghiên cứu do Nick Nemeth công bố, Hayes lập luận rằng các cấu trúc tái bảo hiểm liên kết có thể khiến một số công ty bảo hiểm dễ bị tổn thương nếu nợ liên quan đến AI bị hạ bậc và phải ghi giảm giá trị.

Nemeth ước tính rằng các khoản tín dụng tái bảo hiểm liên kết trong toàn ngành bảo hiểm nhân thọ và niên kim của Mỹ tổng cộng 1,54 nghìn tỷ đô la. Phân tích của ông lập luận rằng một số tài sản tái bảo hiểm có thể cung cấp ít bảo vệ kinh tế hơn so với kế toán theo luật định cho thấy. Con số này là ước tính của Nemeth và không đại diện cho phát hiện của các cơ quan quản lý bảo hiểm Mỹ.

NAIC xác định tín dụng tư nhân là lĩnh vực cần được giám sát liên tục. Bản cập nhật tháng 7 của họ cho biết tín dụng tư nhân có tính thanh khoản thấp hơn, minh bạch giá yếu hơn và định giá ít thường xuyên hơn so với nợ giao dịch công khai. Các cơ quan quản lý cho biết những đặc điểm đó đã thúc đẩy việc giám sát chặt chẽ hơn các hoạt động định giá, tiêu chuẩn bảo lãnh phát hành và mức độ tập trung ngành.

Tài liệu của NAIC về các công ty bảo hiểm thuộc sở hữu của quỹ đầu tư tư nhân cũng xác định quản lý đầu tư liên kết và tái bảo hiểm xuyên biên giới là các lĩnh vực đang được xem xét quản lý liên tục. Tổ chức này đã thống kê 139 công ty bảo hiểm Mỹ thuộc sở hữu của quỹ đầu tư tư nhân tính đến tháng 6 năm 2025.

Dữ liệu ngành hiện tại không xác lập rằng ngành bảo hiểm Mỹ mất khả năng thanh toán do rủi ro AI. Một cuộc khảo sát gần đây của Moody's do Wall Street Journal đưa tin ước tính mức độ tiếp xúc trực tiếp của các công ty bảo hiểm Mỹ với các trung tâm dữ liệu lên tới 20 tỷ đô la, trong khi các công ty bảo hiểm nhân thọ nắm giữ phân bổ lớn hơn nhiều vào nợ tư nhân nói chung. Lập luận rủi ro hệ thống lớn hơn nhiều của Hayes phụ thuộc vào mức độ tiếp xúc gián tiếp thông qua tín dụng tư nhân, tái bảo hiểm và tài chính có cấu trúc.

Luận điểm Bitcoin phụ thuộc vào phản ứng thanh khoản trong tương lai

Hayes đưa ra hai phản ứng khả dĩ của chính phủ nếu kinh tế cơ sở hạ tầng AI xấu đi. Một là Washington trở thành cái mà ông gọi là "người mua tính toán cuối cùng", sử dụng chi tiêu chính phủ hoặc các thỏa thuận bao tiêu để duy trì nhu cầu đối với năng lực AI. Hai là hỗ trợ tài chính cho các công ty bảo hiểm nếu tổn thất từ tín dụng tư nhân đe dọa các yêu cầu bồi thường của người mua bảo hiểm.

Chưa có cơ quan nào của Mỹ công bố chính sách nào trong hai chính sách đó để ứng phó với khủng hoảng nợ AI. Hayes lập luận rằng cả hai kịch bản đều đòi hỏi tăng vay nợ chính phủ, thanh khoản hệ thống ngân hàng hoặc hỗ trợ tiền tệ trực tiếp, điều mà ông kỳ vọng sẽ làm tăng nhu cầu đối với Bitcoin và các tài sản tài chính khan hiếm khác.

Chính sách hiện tại của Cục Dự trữ Liên bang đang đi theo hướng ngược lại với việc nới lỏng tiền tệ ngay lập tức. Fed đã tăng phạm vi mục tiêu thêm 25 điểm cơ bản vào ngày 16 tháng 9 lên 3,75%–4,00%, lần tăng đầu tiên kể từ tháng 7 năm 2023. Cuộc bỏ phiếu là nhất trí và các quan chức cho biết lạm phát vẫn ở mức cao.

Các giao dịch mua quản lý dự trữ cũng đã tạm dừng. Fed New York không lên lịch giao dịch mua quản lý dự trữ nào cho cả hai giai đoạn hoạt động từ ngày 14 tháng 8 đến ngày 14 tháng 9 và từ ngày 15 tháng 9 đến ngày 14 tháng 10, mặc dù các giao dịch mua tái đầu tư vẫn tiếp tục. Các quan chức Cục Dự trữ Liên bang đã nhiều lần cho biết các giao dịch mua quản lý dự trữ được thiết kế để duy trì dự trữ dồi dào và không nên được coi là nới lỏng định lượng.

Tín dụng ngân hàng thương mại tiếp tục tăng trong năm. Dữ liệu H.8 của Fed cho thấy tín dụng ngân hàng điều chỉnh theo mùa tăng từ 19,74 nghìn tỷ đô la vào tháng 7 lên 19,87 nghìn tỷ đô la vào tuần kết thúc ngày 9 tháng 9, chủ yếu do các khoản vay và cho thuê. Các số liệu ghi nhận tăng trưởng bảng cân đối kế toán nhưng không xác lập tuyên bố của Hayes rằng các ngân hàng đang thay thế việc tạo tiền của ngân hàng trung ương như một chương trình kích thích có chủ ý.

Hayes trước đây đã liên kết thanh khoản Kho bạc và hệ thống ngân hàng với Bitcoin. Dự báo về thanh khoản Kho bạc và thị trường tăng giá Bitcoin của ông vào tháng 8 lập luận rằng việc mua lại Kho bạc cao hơn và thanh khoản ngân hàng có thể hỗ trợ giá tiền điện tử ngay cả khi không có nới lỏng định lượng thông thường.

Các công ty AI vẫn chi tiêu bất chấp lời kêu gọi an toàn

Bằng chứng về sự sụp đổ ngay lập tức của đầu tư AI vẫn còn hạn chế. Tài liệu chính thức của OpenAI cho biết họ đã làm chậm một số phần phát triển tiên tiến để cài đặt các biện pháp kiểm soát giám sát, căn chỉnh và an ninh mạnh mẽ hơn, trong khi vẫn tiếp tục đầu tư vào nghiên cứu mô hình. Công việc GPT-6 Astra của họ vẫn tiến hành sau khi công ty phân loại mô hình ở mức năng lực an ninh mạng quan trọng.

Trong khi đó, Anthropic đang cân nhắc một đợt phát hành mô hình khác bất chấp lời kêu gọi công khai của Amodei về việc phát triển ngành chậm hơn, Reuters đưa tin vào ngày 19 tháng 9. Công ty đang cân nhắc áp lực cạnh tranh từ OpenAI cùng với các đánh giá an toàn và chuẩn bị cho khả năng IPO trong tương lai.

Hoạt động tài chính vẫn đáng kể. Nvidia công bố vào tháng 8 rằng Apollo, BlackRock, Blackstone, Brookfield, Goldman Sachs và KKR đang làm việc trên các nền tảng tài chính tính toán AI độc lập nhằm huy động hơn 500 tỷ đô la vốn bên thứ ba theo thời gian. Con số này đại diện cho năng lực tài chính theo kế hoạch, không phải vốn đã triển khai.

SoftBank bắt đầu tiếp thị hơn 11 tỷ đô la trái phiếu lợi suất cao trong tuần này để giúp tài trợ cho khoản đầu tư OpenAI của mình, theo Financial Times. Giao dịch này diễn ra sau các khoản vay cầu nối lớn được sử dụng cho các cam kết tài trợ trước đó và cung cấp một ví dụ hiện tại khác về việc đầu tư AI phụ thuộc nhiều vào thị trường nợ.

Trong khi đó, Bitcoin giao dịch gần 85.700 đô la vào sáng sớm ngày 22 tháng 9 sau khi tăng hơn 6% trong phiên trước đó.