미국 8월 비농업 고용, 얼마나 부풀려졌나?

저자: 월스트리트 인사이트

바클레이스는 8월 비농업 고용 데이터가 강세를 보였지만 과장된 측면이 있으며, 9월 금리 인상 확률이 소폭 상승했다고 평가했다.

월스트리트 인사이트는 9월 4일 미국 노동통계국이 발표한 데이터에 따르면 8월 비농업 고용이 162,000명 증가하여 바클레이스의 예상치 25,000명과 시장 컨센서스인 55,000명을 크게 웃돌았다고 전했다. 이전 두 달의 데이터는 55,000명 상향 조정되었으며, 7월 수치는 -23,000명에서 +21,000명으로 수정되었다.

트레이딩 데스크 소식에 따르면, 고용 데이터 발표 후 바클레이스의 마크 지아노니 팀은 연구 보고서를 발표하여 강한 성장의 일부는 레저 및 접객업과 지역 교육 고용의 계절적 반등에 기인한 것이며, 노동 수요의 지속적인 개선을 반영하는 것은 아니라고 지적했다. 또한 이번 달 데이터는 노동 시장의 실제 강도에 대해 일정 부분 과장된 측면이 있다고 밝혔다.

 (고용 증가는 주로 레저 및 접객업, 교육 및 의료 서비스에 집중되었으며, 금융 서비스 부문 일자리는 감소했다.)

바클레이스는 9월 25bp 금리 인상이라는 기본 전망을 유지하며, 다음 주 발표될 인플레이션 데이터가 핵심 변수가 될 것이라고 언급했다.

은행은 8월 근원 CPI와 근원 PCE의 전월 대비 상승률이 약 0.23%에 이를 것으로 예상하지만, 연준 의장 월러가 인플레이션을 목표치로 되돌리기 위해 "충분하고 신속한" 확신을 유지해야 한다고 강조한 점을 감안할 때, 바클레이스는 온건한 인플레이션 수치만으로는 9월 금리 인상 가능성을 배제하기에 충분하지 않다고 판단한다.

고용 증가 예상 상회, 통계적 요인이 큰 교란

8월 비농업 고용은 162,000명 증가하여 바클레이스의 예상치 25,000명을 상회했고 시장 컨센서스인 55,000명을 크게 웃돌았다. 3개월 평균 증가율은 월 71,000명으로 상승하여 바클레이스가 추정한 "손익분기" 성장률(약 0)을 여전히 상회했다.

그러나 팀은 이 성장에 일정한 기술적 "과대평가"가 포함되어 있다고 본다:

• 레저 및 접객업: 두 달 연속 감소 후 한 달 만에 62,000명 급증했으며, 이번 달은 기술적 반등에 해당한다.
• 주 및 지역 교육 고용: 7월의 큰 폭 감소(-58,000명)에서 회복되어 8월에 42,000명 증가했다.
• 정부 부문: 총 35,000개의 일자리를 기여했으며, 지역 교육 부서가 주요 원천이다.

민간 부문 고용은 127,000명 증가했으며, 서비스 부문이 86,000명, 제조업이 16,000명, 건설업이 22,000명, 광업이 3,000명을 기여했다.

바클레이스는 민간 비농업 고용의 3개월 평균 증가율인 월 75,000명이 잠재적 노동 수요를 측정하는 데 "더 깨끗한" 지표라고 강조하며, 노이즈의 영향을 받는 월별 데이터 대신 이를 참조 기준으로 사용할 것을 제안한다.

출생-사망 모델 조정 요인이 통계적 편향 초래

바클레이스 보고서는 8월 비농업 데이터가 출생-사망 조정 방식의 영향도 받았다고 지적한다.

2025년 같은 기간과 비교할 때, 올해 8월 출생-사망 조정의 고용에 대한 하방 압력은 약 32,000명 감소하여 이번 달 수치를 다소 부풀렸다.

 
(연초 이후 출생 및 사망 조정은 상당한 변동성을 보였다.)

그러나 6월부터 8월까지의 3개월 평균을 보면, 2025년(-37,000명)과 2026년(-28,000명)의 조정치는 대체로 유사하며, 월별 변동은 시간이 지나면서 상쇄되는 경향이 있다.

바클레이스는 이러한 변동성이 BLS가 1월부터 시행한 방법론적 조정에서 비롯된 것일 수 있다고 본다. 이는 기존 표본 기업의 고용 정보를 사용하여 신규 기업의 고용 효과를 추정하는 방식이다. 새로운 절차는 벤치마크 수정의 규모를 줄이는 것을 목표로 하지만, 실제 월별 영향은 예측하기 어렵다.

실업률 소폭 상승, 노동 공급 여전히 변동적

8월 실업률은 5bp 소폭 상승했으며, 반올림하지 않은 정확한 값은 4.141%(7월 4.090%)이지만 여전히 4.1%로 반올림된다.

 (8월 실업률은 5bp 상승했지만 여전히 4.1%로 반올림된다.)

실업률 상승의 이유는 가계 조사에서 고용이 569,000명 증가했지만 노동력이 683,000명으로 더 크게 확대되었기 때문이다.

노동력 참가율은 0.2%p 상승한 61.6%를 기록했으며, 주로 16~24세 연령대의 참가율이 0.8%p 급등한 데 기인한다. 55세 이상 그룹도 0.3%p 상승에 기여했다.

 (8월 16-24세 연령대의 노동력 참가율이 크게 증가했다.)

그러나 가장 의미 있는 핵심 연령대(25~54세) 노동력 참가율은 83.4%로 변동이 없었다.

바클레이스의 분석은 5월 이후 참가율의 약 0.2%p 하락이 주로 인구 고령화 구조 때문이 아니라 각 연령대 내에서의 참여 의지 감소에 기인한다고 지적한다.

이 현상은 이동 제한 강화로 인한 노동 공급 압력이라는 내러티브와 매우 일치하며, 팀이 "손익분기 고용 성장률이 제한적"이라고 판단하는 중요한 근거이다.

노동 소득 크게 개선, 구매력 소폭 증가

바클레이스는 고용 보고서가 소득 측면에서 긍정적인 신호를 가져온다고 평가한다:

• 평균 시간당 임금(AHE): 전월 대비 0.27%, 전년 대비 3.3% 상승하여 7월의 전월 대비 0.16% 상승보다 높았다.
• 평균 근로 시간: 0.1시간 증가한 34.4시간.
• 민간 부문 임금 소득: 전월 대비 0.67% 증가하여 1월(0.78%) 이후 가장 빠른 성장률을 기록했다.
• 3개월 연율 임금 소득 성장률: 4.7%에 도달하여 올해 5월까지의 3.7%보다 높으며, 인플레이션을 감안한 실질 소득도 여전히 긍정적인 성장을 나타낸다.

그러나 바클레이스의 임금 성장 모델은 이번 달 평균 시간당 임금 데이터가 제공하는 신호에 낮은 가중치를 부여하며, 기본 임금 성장률을 월 0.26%(연율 3.1%)로 유지한다. 이는 연준이 2% 인플레이션 목표와 일치한다고 간주하는 3.0%~3.5% 범위 내에 있다.

 
(바클레이스의 모델은 잠재적 임금 성장이 여전히 약함을 나타낸다.)

이 추정치는 2분기 고용 비용 지수의 상승 추세와 애틀랜타 연준의 임금 성장 추적기 데이터를 고려한다. 팀은 현재 4.7%의 소득 성장률이 지속되기 어려우며, 하반기 실질 소비 지출 성장률이 계절 조정 연율 1.5%로 둔화될 것으로 예상한다.

9월 금리 인상 확률 소폭 상승, 인플레이션 데이터가 다음 핵심 분기점

위 분석을 바탕으로 보고서는 8월 고용 데이터가 FOMC의 9월 25bp 금리 인상 근거를 소폭 강화하며, 이는 바클레이스의 기본 예상과 일치한다고 결론 내린다.

금리 인상을 지지하는 근거는 다음과 같다: 고용 증가가 손익분기 수준을 계속 상회하고, 임금과 근로 시간의 개선이 노동 소득을 뒷받침한다. 유일한 약점은 실업률의 완만한 상승이지만, 이는 강한 일자리 창출과 다소 괴리된 것으로 보인다.

시장의 관심은 이제 다음 주 인플레이션 데이터로 옮겨갔다. 바클레이스는 8월 근원 CPI와 근원 PCE가 전월 대비 0.23% 상승할 것으로 예상한다.

이 수치는 전반적으로 온건하지만, 연준 의장 월러가 인플레이션을 "명확하고 충분한 속도로" 목표치로 되돌리기 위해 더 큰 확신을 구축해야 한다고 반복적으로 강조한 점을 감안할 때, 팀은 0.23%의 인플레이션 수치만으로는 9월 금리 인상 가능성을 배제하기에 충분하지 않다고 본다.

요약하면, 채권 및 금리 트레이더에게 9월 금리 인상은 여전히 가능성이 높은 기본 시나리오로 남아 단기 금리에 압력을 가하며, 인플레이션 데이터는 이번 달 마지막 핵심 퍼즐 조각이 될 것이다.