Bitcoin yapay zeka çöküşünden kazançlı çıkabilir, diyor Arthur Hayes

Hayes, 22 Eylül tarihli "Önce Güvenlik" başlıklı makalesinde, büyük ABD yapay zeka şirketlerinin son dönemde öncü model geliştirmeyi yavaşlatma çağrılarının, kamuoyuna açıkladıkları güvenlik endişelerinin yanı sıra ekonomik bir açıklaması olabileceğini yazdı. Pahalı yapay zeka hizmetlerine olan talebin, veri merkezlerini, çipleri ve ilgili borçları destekleyen harcama varsayımlarından daha zayıf olabileceğini öne sürdü.

Onun yorumu, yapay zeka şirketlerinin kendilerinin verdiği açıklama değil. OpenAI, Ağustos ayında siber güvenlik endişeleri ve daha güçlü iç güvenlik önlemlerinin gerekli hale gelmesinin ardından öncü model geliştirmenin bazı kısımlarını geçici olarak yavaşlattığını söyledi. Anthropic CEO'su Dario Amodei daha sonra sektöre, güvenlik kontrollerinin yeteneklere yetişebilmesi için model geliştirmeyi yavaşlatması çağrısında bulundu. Her iki açıklama da yavaşlamayı azalan müşteri talebine bağlamadı.

Arthur Hayes yapay zeka borcunu baskı noktası olarak görüyor

Hayes'in argümanı, yapay zeka altyapı inşasının arkasındaki finansmana odaklanıyor. Eğitim ve çıkarım talebindeki düşüşün, veri merkezlerini, yarı iletken alımlarını ve sektöre bağlı özel krediyi destekleyen nakit akışı varsayımlarını zayıflatabileceğini savunuyor. Kendi ifadesiyle, "Önce Güvenlik, tanımı gereği hesaplama talebi yıkımıdır."

Bağımsız kredi araştırmaları, Hayes'in öngördüğü krizi doğrulamasa da, yapay zekaya büyük miktarda finansman yönlendirildiğini teyit ediyor. Apollo, Ağustos ayında yapay zeka ile ilgili ihraçların, daha uzun vadeli yatırım yapılabilir kurumsal tahvil arzının yaklaşık %40'ını oluşturduğunu söyledi. Ekonomistleri, yapay zeka ekosisteminin 2 trilyon dolardan fazla ek yatırım yapılabilir borcu destekleyebileceğini, kamu piyasalarının ise 2030'a kadar 1 trilyon dolardan azını emebileceğini tahmin etti.

Apollo ayrıca 2030'a kadar yapay zeka altyapısına yaklaşık 5 trilyon dolar harcanabileceğini tahmin etti. Araştırması, bu düzeydeki altyapı yatırımını haklı çıkarmak için işletmelerin ve tüketicilerin yapay zeka hizmetlerine yılda yaklaşık 2 trilyon dolar harcaması gerekeceğini söyledi.

Kredi bağımlılığı artmaya devam etti. 21 Eylül tarihli bir Apollo notu, konsensüs tahminlerinin beş büyük hiperskalanın (Alphabet, Amazon, Meta, Microsoft ve Oracle) faaliyet nakit akışının 2030 yılına kadar yaklaşık 600 milyar dolardan 2 trilyon dolara çıkacağını varsaydığını söyledi. Apollo, daha zayıf nakit akışı büyümesinin kredi spreadlerinin genişlemesine ve sermaye harcamalarının azalmasına yol açabileceği uyarısında bulundu.

Hayes daha önce de benzer bir argüman öne sürmüştü. Daha önce bildirildiği üzere, daha önceki yapay zeka kredi krizi tezi, potansiyel bir yapay zeka gerilemesini kredi stresi ve ardından Bitcoin'i desteklemesini beklediği parasal bir tepkiyle ilişkilendiriyordu. Daha sonraki yapay zeka balonu ve Bitcoin likidite argümanı ise daha doğrudan kaldıraçlı veri merkezi finansmanına odaklandı.

Hayes'in tezinde sigorta riski tartışmalı olmaya devam ediyor

Hayes'in senaryosunun ikinci kısmı sigortacılar ve özel krediyle ilgili. Kısmen Nick Nemeth tarafından yayınlanan araştırmaya dayanarak Hayes, bağlı reasürans yapılarının, yapay zeka ile ilgili borçların notu düşürülür ve daha düşük değerlenmek zorunda kalırsa bazı sigortacıları savunmasız bırakabileceğini savunuyor.

Nemeth, ABD hayat ve emeklilik sektöründeki bağlı reasürans alacaklarının toplam 1,54 trilyon dolar olduğunu tahmin ediyor. Analizi, bazı reasürans varlıklarının yasal muhasebenin önerdiğinden daha az ekonomik koruma sağlayabileceğini savunuyor. Bu rakam Nemeth'in tahminidir ve ABD sigorta düzenleyicilerinin bir bulgusunu temsil etmez.

NAIC, özel krediyi sürekli denetim gerektiren bir alan olarak tanımlıyor. Temmuz ayı güncellemesinde özel kredinin, halka açık borçlara kıyasla daha az likiditeye, daha zayıf fiyat şeffaflığına ve daha seyrek değerlemeye sahip olduğu belirtildi. Düzenleyiciler, bu özelliklerin değerleme uygulamaları, sigortalama standartları ve sektör yoğunlaşmaları üzerinde daha yakın izlemeye yol açtığını söyledi.

NAIC'in özel sermayeli sigortacılara ilişkin materyali de benzer şekilde bağlı yatırım yönetimini ve sınır ötesi reasüransı devam eden düzenleyici inceleme altındaki alanlar olarak tanımlıyor. Kuruluş, Haziran 2025 itibarıyla 139 özel sermayeli ABD sigortacısı saydı.

Mevcut sektör verileri, ABD sigorta sektörünün yapay zeka riski nedeniyle iflas ettiğini göstermiyor. Wall Street Journal tarafından bildirilen yakın tarihli bir Moody's anketi, ABD sigortacılarının veri merkezlerine doğrudan riskini 20 milyar dolara kadar tahmin ederken, hayat sigortacıları genel olarak özel borca çok daha büyük paylar ayırıyor. Hayes'in çok daha büyük sistemik risk argümanı, özel kredi, reasürans ve yapılandırılmış finansman yoluyla dolaylı riske dayanıyor.

Bitcoin tezi gelecekteki bir likidite tepkisine bağlı

Hayes, yapay zeka altyapı ekonomisi kötüleşirse iki olası hükümet tepkisi sunuyor. Bunlardan biri, Washington'un onun deyimiyle "son çare olarak hesaplama kapasitesi alıcısı" haline gelmesi ve yapay zeka kapasitesine olan talebi sürdürmek için hükümet harcamalarını veya alım anlaşmalarını kullanması olacaktır. Diğeri ise özel kredi zararlarının poliçe sahibi taleplerini tehdit etmesi durumunda sigortacılara mali destek sağlanması olacaktır.

Hiçbir ABD otoritesi, yapay zeka borç krizine yanıt olarak bu politikaların hiçbirini açıklamadı. Hayes, her iki senaryonun da artan hükümet borçlanması, bankacılık sistemi likiditesi veya doğrudan parasal destek gerektireceğini ve bunun da Bitcoin ve diğer kıt finansal varlıklara olan talebi artırmasını beklediğini savunuyor.

Mevcut Federal Rezerv politikası, acil parasal gevşemeden ters yönde ilerliyor. Fed, 16 Eylül'de hedef aralığını 25 baz puan artırarak %3,75-%4,00'e yükseltti; bu, Temmuz 2023'ten bu yana ilk artış oldu. Oylama oybirliğiyle alındı ve yetkililer enflasyonun yüksek kalmaya devam ettiğini söyledi.

Rezerv yönetimi alımları da durakladı. New York Fed, yeniden yatırım alımları devam etse de, hem 14 Ağustos-14 Eylül hem de 15 Eylül-14 Ekim faaliyet dönemleri için rezerv yönetimi alımı planlamadı. Federal Rezerv yetkilileri, rezerv yönetimi alımlarının bol rezervi korumak için tasarlandığını ve parasal genişleme olarak değerlendirilmemesi gerektiğini defalarca söyledi.

Ticari banka kredisi yıl boyunca büyümeye devam etti. Fed H.8 verileri, mevsimsellikten arındırılmış banka kredisinin Temmuz'da 19,74 trilyon dolardan 9 Eylül'de sona eren haftada 19,87 trilyon dolara yükseldiğini ve bunun esas olarak krediler ve kiralamalardan kaynaklandığını gösterdi. Rakamlar bilanço büyümesini belgeliyor ancak Hayes'in bankaların kasıtlı bir teşvik programı olarak merkez bankası para yaratımının yerini aldığı iddiasını doğrulamıyor.

Hayes daha önce Hazine ve bankacılık sistemi likiditesini Bitcoin ile ilişkilendirmişti. Ağustos ayındaki Hazine likiditesi ve Bitcoin boğa piyasası çağrısında, daha yüksek Hazine geri alımlarının ve bankacılık likiditesinin, geleneksel parasal genişleme olmadan bile kripto fiyatlarını destekleyebileceğini savundu.

Yapay zeka şirketleri güvenlik çağrılarına rağmen harcamaya devam ediyor

Yapay zeka yatırımında ani bir çöküşe dair kanıtlar sınırlı kalmaya devam ediyor. OpenAI'nin resmi materyali, daha güçlü izleme, uyum ve güvenlik kontrolleri kurmak için öncü geliştirmenin bazı kısımlarını yavaşlattığını, model araştırmalarına yatırım yapmaya devam ettiğini söylüyor. GPT-6 Astra çalışmaları, şirket modeli kritik siber güvenlik yetenek seviyesinde sınıflandırdıktan sonra devam etti.

Reuters'ın 19 Eylül'de bildirdiğine göre, Anthropic ise Amodei'nin sektörün daha yavaş gelişmesi yönündeki kamuoyu çağrısına rağmen başka bir model sürümünü değerlendiriyor. Şirket, güvenlik incelemeleri ve olası bir gelecekteki halka arz hazırlıklarının yanı sıra OpenAI'den gelen rekabet baskısını değerlendiriyor.

Finansman faaliyeti önemli olmaya devam ediyor. Nvidia, Ağustos ayında Apollo, BlackRock, Blackstone, Brookfield, Goldman Sachs ve KKR'nin zaman içinde 500 milyar dolardan fazla üçüncü taraf sermayesini harekete geçirmeyi amaçlayan bağımsız yapay zeka işlem finansman platformları üzerinde çalıştığını duyurdu. Bu miktar, halihazırda dağıtılmış sermayeyi değil, planlanan finansman kapasitesini temsil ediyor.

Financial Times'a göre SoftBank, OpenAI yatırımını finanse etmeye yardımcı olmak için bu hafta 11 milyar dolardan fazla yüksek getirili tahvil pazarlamaya başladı. İşlem, daha önceki fonlama taahhütleri için kullanılan büyük köprü kredilerini takip ediyor ve yapay zeka yatırımının borç piyasalarına yoğun şekilde dayandığına dair güncel bir başka örnek sunuyor.

Bu arada Bitcoin, önceki seansta %6'dan fazla yükseldikten sonra 22 Eylül erken saatlerde 85.700 dolar yakınlarında işlem gördü.