CLARITY失敗後、暗号業界の規制はどうなるか

TL;DR
·米上院はCLARITY Actの前進に失敗。手続き投票は賛成49、反対50で否決され、必要な60票に届かなかった。
·議会が暗号市場の構造枠組みを迅速に整備できない場合、誰がルールを定めるのか。答えはますますSECとCFTCに傾いている。両規制当局はすでに共同行動を開始しており、既存の法定権限を活用して暗号規制を継続すると表明している。
·SECはまず暗号資産の発行、カストディ、オンチェーン証券取引などの分野でルールを推進する可能性が高い。CFTCはデジタル商品の現物市場、レバレッジ・証拠金取引、DeFiを中心に規制の道筋を構築する見込みだ。
·SECとCFTCは「既存法が暗号市場にどう適用されるか」という問題の一部を解決できるが、両機関の権限境界などより根本的な制度問題を議会に代わって完全に解決することはできない。したがって、CLARITYが頓挫した後、米国の暗号規制は「行政規則が先行し、議会立法が後追いする」段階に入る可能性がある。

米国の暗号市場構造立法は再び議会で行き詰まった。

9月15日、米上院は「デジタル資産市場明確化法」（Digital Asset Market Clarity Act、CLARITY Act）の前進に必要な手続き動議を可決できなかった。最終投票結果は賛成49、反対50で、討論終結に必要な60票の基準に届かなかった。

これはCLARITY Actが最終的に否決されたことを意味するわけではないが、11月の中間選挙が近づく中、法案を短期的に前進させる難易度は明らかに高まっている。

暗号業界にとって、より現実的な問題が浮上している。議会が迅速に立法できない場合、次に誰が規制するのか。

その答えはSECとCFTCかもしれない。

ここ数カ月、米国の二大金融規制当局はこの状況に備えてきた。SECのPaul Atkins委員長は以前、議会が市場構造立法を完了するまで、CFTCのMichael Selig委員長と共同で推進するProject Cryptoを通じて、正式な立法への「橋渡し」を市場に提供する計画だと明言していた。今年3月には、SECとCFTCが暗号資産への証券法適用に関する解釈文書を共同で発表し、一部の規制境界を先に明確にしようと試みた。

CLARITYが当面前進できない状況となった今、この移行策として位置づけられていた規制ルートは、さらに重要性を増す可能性がある。

議会が答えを出さない中、SECとCFTCが先にルールを定め始める

CLARITY Actが解決しようとした核心的問題の一つは、米国の暗号業界が長年議論してきた規制権限の帰属問題だ。

どのデジタル資産が証券に該当するのか。どれがデジタル商品なのか。取引プラットフォームはSECとCFTCのどちらに登録すべきか。両機関の規制境界はどこにあるのか。理想的には、これらの問題は最終的に議会が成文法で明確化する必要がある。しかし、規制当局はもはや待つ姿勢を見せていない。

上院での投票前日、SECのPaul Atkins委員長はCLARITYを公に支持するとともに、議会立法がなくてもSECは暗号規制のアジェンダを推進し続けると述べた。Atkins氏の発言によれば、暗号資産の発行、カストディ、関連する市場インフラ改革は、引き続きSECの規則制定の重点となる。

実際、SECは今年すでに動き始めている。

3月、SECは暗号資産に関する解釈文書を発表し、連邦証券法がさまざまなタイプのトークンにどう適用されるかをさらに説明し、デジタル商品、デジタルコレクティブル、デジタルツール、ステーブルコイン、デジタル証券などの分類を提示した。CFTCもこの解釈に同調し、商品取引法の執行において関連する枠組みと整合させると表明した。

8月には、Atkins氏がSECは暗号資産市場向けの「オーダーメイド」のルールと免除制度を推進していると述べ、資本形成やオンチェーン取引などの活動を既存の規制体系により適合させることを目指すとした。しかし同時に、議会立法は依然として「不可欠」だと強調した。その理由の一つは、正式な立法によってルールがより持続的になり、将来の規制当局の交代によって覆されにくくなるからだ。

一方、CFTCも自らの役割拡大に向けて準備を進めている。

原文によると、CFTCのMichael Selig委員長は、議会が市場構造法案をなかなか通過させられない場合に、既存の権限をどう活用して暗号資産市場を規制するかをスタッフに研究するよう指示した。可能性のある方向性としては、レバレッジや証拠金取引を提供する一部の暗号市場に対するCFTCの規制経路の構築や、DeFiプロトコルが米国の規制枠組みの下でどう機能するかの研究が含まれる。

これは、CLARITYが一つの法律で構築しようとした市場ルールの一部が、まずSECとCFTCによる規制解釈、規則制定、免除メカニズムを通じて少しずつ補完されていく可能性を示している。

「議会立法」から「規制当局先行」へ

この変化は、米国の暗号規制を異なる段階へと導く可能性がある。

これまで市場の関心は、CLARITYがいつ可決されるか、そして議会が最終的にSECとCFTCの権限をどう分割するかに集中していた。今や問題は、CLARITYが成立する前に、両機関が既存法をどこまで活用できるか、に変わりつつある。

SECは主に証券市場の規制権限を握っているため、デジタル証券、トークン発行、暗号資産カストディ、証券のトークン化などの分野で既存ルールを調整できる。

CFTCは長年、商品デリバティブ市場を担当しており、ビットコインなどのデジタル商品関連市場に対しても部分的な規制権限を持つ。新たな議会の授権がない場合でも、商品取引法などの既存法を活用し、自らがカバーできる分野で新たな規制経路を構築することが可能だ。

両機関は共同行動も取れる。

今年3月にSECが暗号資産の解釈文書を発表した際、CFTCも同時に参加した。Atkins氏は以前の議会証言でも、両機関がProject Cryptoを通じてトークン分類や関連する免除メカニズムを共同研究し、投資家や業界がそれぞれどのような規制義務を負うのかをより明確にしたいと述べていた。

したがって、CLARITYの頓挫は、米国の暗号業界が完全に無規制の状態に戻ることを意味しない。むしろ、規制ルールは増え続ける可能性が高い。ただし、ルールの主な生産者が一時的に議会から規制当局へと移っただけだ。

しかし、SECとCFTCはCLARITYを完全に代替できない

とはいえ、「規制当局が引き継ぐ」ことと「議会が立法する」ことの間には、依然として重要な違いがある。

SECとCFTCが答えられるのは、既存法が変わらない前提で、暗号資産をどう規制すべきか、という問いだ。

一方、CLARITYが答えようとしていたのは、米国が将来どのような暗号市場の法体系を構築すべきか、という問いである。

この二つは完全に同じではない。

SECは証券法を解釈し、登録規則を修正し、一部の免除を与えることができる。CFTCも自らの法定権限の範囲内で市場規制制度を構築できる。しかし、両機関は行政規則だけで議会から付与された権限を根本的に再定義することはできない。

これこそが、Atkins氏がSECの暗号規則改革を積極的に推進しながらも、市場構造立法が「不可欠」だと強調し続ける理由だ。彼は以前、規制当局がまず「橋」を架けることはできるが、より持続的なルールを形成するには最終的に議会の行動が必要だと述べていた。

これは、今回のCLARITY頓挫を理解する上で別の視点も提供する。

短期的には、市場はより多くの規制ルールを見るために必ずしも議会を待つ必要はない。SECとCFTCはすでに動き始めており、CLARITYの立法機会が狭まるにつれ、両機関の重要性はさらに高まる可能性がある。

しかし長期的には、デジタル資産をどう分類するか、SECとCFTCがそれぞれ何を管轄するか、そして米国の暗号取引市場が最終的にどのような制度枠組みを採用するかは、依然として議会を完全に迂回することは難しい。

したがって、CLARITYが前進しなかったことは、米国の暗号規制が一時停止ボタンを押したことを意味しない。より起こり得るのは、SECとCFTCがまずバトンを受け取り、既存法が許す範囲内でルールを前進させ続けることだ。

次に本当に注目すべきは、CLARITYがいつ再び上院に提出されるかだけでなく、SECとCFTCがどのようなルールを先に打ち出すか、そして新たな立法なしにどこまで進めるか、ということだ。